朝闻国盛

优选景气轮动，博弈产业催化 作者 今日概览 ◼重磅研报 分析师顾晟执业证书编号：S0680519100003邮箱：gusheng@gszq.com 【策略】9月策略观点与金股推荐：优选景气轮动，博弈产业催化——20250901 【海外】海外市场—优选各赛道龙头——2025年9月海外金股推荐——20250901 【固定收益】地产销售微幅回升——基本面高频数据跟踪——20250901 【电子】存储产业升级：重视HBM、3D DRAM、定制化存储机遇——20250901 【食品饮料】大众品25H1总结：收入修复，业绩分化——20250901 【食品饮料】零食板块2025中报总结：行业成长分化，个股亮点显著——20250901 【轻工制造】大行科工：折叠自行车龙头企业，品牌+技术+渠道驱动行业领先——20250901 ◼研究视点 晨报回顾 1、《朝闻国盛：8月PMI低位小升的背后》2025-09-012、《朝闻国盛：煤炭与电子等行业重点公司中报点评》2025-08-293、《朝闻国盛：如何看待英伟达800V HVDC架构投资机会？》2025-08-28 【计算机】新大陆（000997.SZ）-25H1业绩符合预期，跨境支付及数字ID领军持续验证——20250901 【房地产】C-REITs周报——估值修复，首单外资消费C-REIT获批——20250901 【汽车】双林股份（300100.SZ）-2025Q2扣非同比高增，丝杠项目落地加速——20250901 【汽车】豪能股份（603809.SH）-整体经营向上，机器人产品进展顺利——20250901 【农林牧渔】正邦科技（002157.SZ）-生猪销量目标完成过半，饲料与兽药收入大幅增加——20250901 【家用电器】九阳股份（002242.SZ）-内销表现优于外销，盈利水平有待恢复——20250901 【汽车】拓普集团（601689.SH）-业绩符合预期，前瞻卡位机器人、液冷等业务——20250901 【地产】建发股份（600153.SH）-房地产销售投资增长，供应链业务稳健经营——20250901 【计算机&商贸零售】小商品城（600415.SH）-半年报业绩符合预期，AI及数币核心场景地位确立——20250901 【汽车】三花智控（002050.SZ）-业绩超预期，卡位机器人开启成长曲线——20250901 【汽车】新泉股份（603179.SH）-积极拓展新客户，稳步推进全球化布 局——20250901 ◼重磅研报 【策略】9月策略观点与金股推荐：优选景气轮动，博弈产业催化 对外发布时间: 2025年09月01日 9月市场观点：大势层面，颠簸或有增多，趋势依旧乐观；投资建议上，配置层面优选景气轮动，交易层面博弈产业催化。 9月金股推荐： 1）有色-兴业银锡；2）化工-道氏技术；3）化工-东阳光；4）食饮-有友食品；5）食饮-百润股份；6）农业-温氏股份；7）电新-科华数据；8）地产-华发股份。 风险提示：1、海外流动性转向不及预期；2、国内政策力度不及预期；3、美国关税冲击风险超预期。 杨柳分析师S0680524010002yangliu3@gszq.com王程锦分析师S0680522070004wangchengjin@gszq.com 【海外】海外市场-优选各赛道龙头——2025年9月海外金股推荐 对外发布时间: 2025年09月01日当前配置建议： 1)关注龙头消费企业，如泡泡玛特等；2)关注成长性可期的能源企业，如中国秦发等；3)关注港股地产头部梯队企业，如绿城中国等；4)关注受益于AI发展的互联网及硬件企业，如阿里、快手、小米集团等；5)关注估值较低、盈利性强的零部件企业，如丘钛科技、瑞声科技、舜宇光学等；6)关注智能驾驶芯片龙头企业，如地平线机器人等。 风险提示：海内外政策和监管环境超预期变化的风险，赛道竞争超预期的风险，地缘冲突加剧风险。 夏君分析师S0680519100004xiajun@gszq.com刘玲分析师S0680524070003liuling3@gszq.com 【固定收益】地产销售微幅回升——基本面高频数据跟踪 对外发布时间: 2025年09月01日本期国盛基本面高频指数为127.4点（前值为127.3点），当周同比增加5.5点（前值为增加5.5点），同比增幅 不变。利率债多空信号扩大，信号因子为5.0%（前值为4.9%）。 生产方面，工业生产高频指数为126.6，前值为126.5，当周同比增加5.2点（前值为增加5.1点），同比增幅扩大。 总需求方面，商品房销售高频指数为43.0，前值为43.1，当周同比下降6.4点（前值为下降6.4点），同比降幅不变。 物价方面，CPI月环比预测为0.1%（前值0.1%）；PPI月环比预测为0.2%（前值为0.2%）。 库存高频指数为161.6，前值为161.4，当周同比增加8.9点（前值为增加9.0点），同比增幅缩窄。交运高频指数为130.2，前值为130.0，当周同比增加9.4点（前值为增加9.3点），同比增幅扩大。融资高频指数为235.6，前值为235.1，当周同比增加29.9点（前值为增加29.8点），同比增幅扩大。 风险提示：地产行业不确定性；估计结果可能有偏差；经济规律可能失效。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com李美雍分析师S0680525070011limeiyong@gszq.com 【电子】存储产业升级：重视HBM、3D DRAM、定制化存储机遇 对外发布时间: 2025年09月01日 打破内存墙瓶颈，HBM已成为DRAM市场增长主要驱动力。HBM解决带宽瓶颈、功耗过高以及容量限制等问题，已成为当下AI芯片的主流选择。Yole预计全球HBM市场规模将从2024年的170亿美元增长至2030年的980亿美元，CAGR达33%。2025年SK海力士已出货全球首批HBM4样品，三星计划在2025年底实现HBM4的量产，美光计划于2026年推出HBM4。关键的键合工艺流程方面，根据Market and technology Trends，2026年HBM4（12层）和HBM4e（16层）可能开始逐步采用W2W键合，从2028年的HBM5（20层）开始，W2W或将成为主流。 3D DRAM：高密度DRAM架构最具潜力的长期解决方案之一。头部DRAM厂商持续升级DRAM制程，但平面形式下进一步缩小制程已接近极限，3D DRAM应运而生。实现有限面积的高效利用，存储单元布局需突破传统水平排列模式，核心路径分为两类：一是将单元结构垂直化以压缩占用空间，二是借鉴建筑堆叠逻辑实现单元阵列的立体排布。4F2结构是单元垂直化的关键技术方案，三星正在开发的垂直通道晶体管（VCT）DRAM，以及SK海力士推进的垂直栅极（VG）DRAM，均以4F2为核心技术架构。 高深宽比蚀刻、薄膜沉积等环节有望深度受益3D DRAM趋势。在3D DRAM的工艺流程中，图形化步骤大幅精简，高难度蚀刻/沉积工序显著增加。二维NAND曾是光刻精度竞赛的主战场，其存储单元平面微缩需求远超DRAM与逻辑芯片。但转向三维架构后，NAND通过堆叠层数实现密度跃升，高深宽比蚀刻等重要性凸显。3D DRAM趋势下，产业价值正在从光刻设备向蚀刻、沉积环节迁移。 3D DRAM亦增加W2W键合需求，预计bonder市场规模2030年达3000亿日元。在4F2和3D DRAM中，有一项重要技术是将控制电路（周边电路，如感应放大器、WL驱动器、解码器等）垂直堆叠，芯片面积可以进一步缩小，就需要将绘制有DRAM单元阵列的晶圆和绘制有控制电路的晶圆分开制作，再进行W2W键合。TEL预计bonder市场规模将从2025年的1000亿日元增加到2030年的3000亿日元。 3D DRAM降低EUV依赖度，中国厂商或有望实现弯道超车。海外厂商中，三星VCT DRAM预计最快在未来两到三年内实物产品将正式面向市场，2024年海力士展示5层堆叠结构的3D DRAM原型产品，良率达56.1%，美光3D DRAM专利颇多，技术路径为在不放置Cell的情况下改变晶体管和电容器的形状。国内厂商中，长鑫用横向堆叠方式，把传统DRAM的电容与晶体管组合转为躺在同一层的内存单元，再逐层堆叠起来，简化了垂直整合工艺，有望先实现量产，再逐步优化，外围电路如控制单元依然放在独立芯片上，通过混合键合整合，整体思路与早期3D NAND类似。长鑫在2D工艺还落后三星、海力士、美光等大厂两三代，我们认为，目前中国大陆光刻资源受限，3D DRAM更倚重蚀刻、薄膜、键合等技术而非EUV，中国厂商或有望在3D DRAM时代实现弯道超车。 定制化存储助力端侧AI，国产厂商有望迎积极进展。从产业趋势来看，定制化存储逐渐成为端侧AI的优选方案，其中，华邦CUBE具有高带宽、低功耗、优化散热、灵活可定制等特性，预期CUBE应用首批导入的终端产品会 出现在一些国外穿戴类设备客户；南亚科定制化存储目标于2025年底完成验证、2026年开始导入量产，目标应用涵盖AI服务器、AI PC、AI手机、AI机器人与AI汽车；兆易创新控股子公司青耘科技紧贴客户需求，从容量、带宽、能耗等方面为客户提供更为定制化的解决方案，重塑端侧存储新形态。公司定制化存储在AI手机、AI PC、汽车、机器人等若干领域的客户拓展进展顺利。 投资建议：见第二章相关标的。 风险提示：技术演进不及预期、宏观经济风险、地缘政治风险。 郑震湘分析师S0680524120005zhengzhenxiang@gszq.com佘凌星分析师S0680525010004shelingxing1@gszq.com刘嘉元分析师S0680525010002liujiayuan1@gszq.com 【食品饮料】大众品25H1总结：收入修复，业绩分化 对外发布时间: 2025年09月01日 餐饮供应链：收入环比改善，利润仍有承压。25H1餐饮供应链行业实现营业总收入236.7亿元、同比-0.6%，归母净利润16.6亿元、同比-16.5%；25H1毛利率23.2%、同比-1.8pct，净利率7.0%、同比-1.4pct；销售费用率和管理费用率同比分别+0.0/-0.1pct至8.5%/4.6%。25Q2餐饮供应链行业实现营业总收入121.7亿元，同比+1.8%；实现归母净利润8.2亿元，同比-22.6%；毛利率22.7%，同比-2.5pct，净利率6.7%，同比-2.2pct；销售费用率和管理费用率同比分别+0.1/-0.1pct至8.2%/4.7%。我们认为行业层面虽收入端环比改善，但利润端因原材料成本压力、产品和渠道结构变化、竞争激烈下适度加大促销等因素影响承压。 调味品：竞争加剧，费投增加。25H1调味品行业实现营业总收入345.7亿元，同比+4.9%；实现归母净利润63.2亿元，同比+7.4%；实现毛利率36.1%，同比+2.2pct，实现净利率18.5%，同比+0.4pct；销售费用率和管理费用率同比分别+0.6/0.1pct至8.6%/3.3%。25Q2调味品行业实现营业总收入165.0亿元，同比+6.0%；实现归母净利润27.7亿元，同比+7.7%；实现毛利率35.6%，同比+2.9pct，实现净利率17.0%，同比+0.2pct；销售费用率和管理费用率同比分别+0.8/0.1pct至9.2%/3.5%。我们认为行业层面受益于成本红利，毛利率稳步提升；企业普遍增大费用，以应对激烈的市场竞争。 乳制品：收入修复，利润改善。25H1乳制品行业实现营收937.2亿元，同比+1.3%；归母净利润82.9亿元，同比-0.3%；毛利率同比+1.0pct至32.1%；销售/管理费用率分别同比-0.8/-0.2pct至16.9%/3.9%；净利率同比-0.1pct至8.9%。25Q2乳制品实现4