股指月报：国内外宏观变量再袭，杠杆资金催生泡沫行情

股指月报：国内外宏观变量再袭，杠杆资金催生泡沫行情 正信期货股指期货周报202509研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 核心观点 宏 观 ：短期来看，9月国内外重要宏观变量再度来袭，海外关注美联储议息会议释放的指引，是否一次性降息还是进入降息周期令市场瞩目，此外，俄乌问题的进展将对市场风险偏好带来较大影响，国内阅兵结束后将进入新的宏观预期阶段，关注经济弱现实背景下政策层面释放的十五五规划和四季度经济政策指引，总体来看短期宏观对市场的扰动会再度加大，但中长期的政策指引仍然偏向利多。 中观：地产销售新房和二手房都回到低位，总体淡季更淡，刚需支撑下限，关注金九银十的表现，服务业结构分化且高位有韧性，反内卷政策背景下企业盈利端向好，消费国补重启，社会福利政策刺激生育，制造业出口在关税政策扰动落地后再平衡，国内经济总体维持弱现实阶段，关注反内卷和促内需政策提振下的弱复苏机会。 资金：国内流动性总体宽松，海外流动性在美联储9月降息预期下趋于宽松，金融条件延续改善，国内股市在赚钱效应下获得杠杆资金和居民存款搬家资金,但解禁压力边际增大，市场分歧开始出现，上升至高位后进一步推升难度加大。 估值：各指数短期大幅上涨后估值近入历史偏高水平，国内外股债溢价率偏低，配置资金吸引力一般。 策 略 ：综合来看，当前宽基指数市场估值偏高，尤其是成长风格，且国内外风险溢价指数降至低位，股市吸引力边际减弱，但流动性过剩催生投机资金加速入场，且反内卷背景下企业盈利前景有望改善，在无显著宏观利空下市场有望惯性上涨，但波动有望加大，建议9月股指采取高抛低吸思路操作，急跌多IF和IH，或关注多IF空IM的短期套利机会。 风险提示：俄乌地缘冲突和中美贸易摩擦扰动、美联储降息不及预期，中国经济加速走弱 目录 1 行情回顾 资金流向 2 宏观基本面 3 4 其它分析 行情回顾 过去一月全球股市表现：A股领涨，德国股市领跌 科创50指数>创业板指>上证指数>日经225>恒生科技>纳斯达克>标普500>富时新兴市场> >富时欧洲>德国DAX 行情回顾 过去一月行业表现：通信领涨，银行领跌 通信>电子>有色>计算机>新能源……交运>钢铁>建筑>煤炭>银行 行情回顾 过去一月四大股指期货（IH、IF、IC和IM）基差率分别变化0.07%、0.34%、-0.04%、-0.23%，IF和IH期指贴水收窄四大股指期货跨期价差率（当月和下月）分别变化-0.09%、0.21%、0.33%和0.29%，IF、IC和IM的跨期贴水显著收敛。四大股指期货跨期价差率（下季和当月）分别变化-0.04%、0.7%、1.14%和1.36%，IF、IC和IM远期贴水大幅收敛。 资金流向：两融和稳市资金 8月两融资金流入2590.9亿元至2.24万亿，两融余额占沪深两市流通市值比例上升0.06%至2.39%。 被动性股票ETF资金规模34936.4亿元，较上月增加3216.5亿元，份额19837.2亿份，较上月赎回14.8亿份，节奏上先赎回后申购，最新一周申购215.2亿份，规模增加1160.8亿。 资金流向：产业资本 78月股权融资207.8亿元，数量3家，其中IPO融资25.6亿，定向增发182.1亿，可转债融资32.2亿，股权融资规模边际大幅回落至低位。 8月解禁（包括增发、配售、配股、股权激励等）市值5393.4亿，环比上月增加2509.5亿，为年内第二高减持月份。 流动性：货币投放 8月央行OMO逆回购到期72350亿元,逆回购投放78518亿,货币净投放6168亿元,公开业务市场流动性持续宽松,MLF在8月份投放6000亿,到期3000亿,净投放3亿，MLF连续六个月净投放，且边际加码，流动性供给总体偏松。 流动性——货币需求 8月国债发行13517.6亿，到期5228.8亿，货币净需求8288.8亿;地方债发行13148.1亿，到期5104.7亿，货币净需求8043.4亿;其他债发行58678.7亿，到期53232.8亿，货币净需求5445.9亿;债市总发行85344.5亿，到期63566.4亿，货币净需求21778.1亿;货币债务融资需求维持高位，系国债、地方政府债券融资需求强劲。 流动性-资金价格 8月DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-3.8bp、-14.5bp、-6bp至1.52%、1.42%、1.33%，同业存单发行利率下降0.8bp，股份制银行发行的CD利率反弹4bp至1.67%，资金利率大幅低于MLF 1年期利率水平2%，小幅高于政策利率DR007的1.52%，资金供给宽松，债务融资需求强劲，资金价格总体低位小幅反弹。 流动性-期限结构 7月10年期国债收益率较前一月变化13.1bp，5年期国债收益率变化6bp，2年期国债收益率变化-1.8bp；10年期国开债收益率较前一月变化11.2bp，5年期国开债收益率变化10bp，2年期国开债收益率变化4.7bp，整体来看，8月收益率期限结构大幅走陡，系央行在公开市场投放流动性和宽宏观预期引发长短端利率走势分化，长端大幅反弹，国债和国开债之间的信用利差长端有所扩大。 流动性——中美利差 8月美国十债利率变化-11.0bp至4.23%，通胀预期变化-2.0bp至2.41%,实际利率变化-9.00bp至1.82%，风险资产价格受金融条件提振偏强。美债10-2Y价差变化16.00bp至64.00bp，中美利差倒挂程度缩窄20.04bp至-239.22bp,离岸人民币价格升值1.22%，美元兑人民币位于近三年区间中枢水平震荡，短期有所走强。 宏观基本面——地产需求 截止8月28日数据，30大中城市商品房周成交面积为186.3万平方米，环比上周145.4万平方米季节性回升，位于同期偏低水平，与疫情前的2019年同期相比下降45.3%；二手房销售季节性下降，环比小幅回落，位于近七年偏低水平，上月地产高频销售走势新房和二手房同步超季节性偏弱，总体表现淡季更淡，地产新政脉冲效果消退，地产市场销售重心重回低位，但刚需支撑下限，关注金九银十旺季是否有更多增量政策出台提振。 宏观基本面——服务业活动 截止8月29日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8423万人次，较去年同期增长4.5%，较2021年同期增长51%，服务业经济活动维持高位，系旅游旺季高峰主导。百城交通拥堵延时指数较上周有所回升，位于近三年中性偏高水平，综合来看，服务业经济活动趋于自然增长平稳水平，月度变化有所走强。 宏观基本面——制造业跟踪 8月制造业产能利用率在反内卷政策下纷纷下滑，钢厂产能利用率变化-0.79%，沥青产能利用率变化-3.8%，水泥熟料企业产能利用率变化-21.83%，焦企产能利用率变化-0.09%，外需相关的化工产业链平均开工率较上月变化0.58%。综合来看，制造业内需受反内卷政策影响趋弱，外需在关税政策落地后有所走强。 宏观基本面——货物流 货物流和人流方面均维持在相对高位水平，电商为主导的邮政快递和旅游消费为主的民航保障班数领域增长强劲，周度持续回升。 高速公路运输相对偏软，增速有限，铁路运输大幅回升，凸显关税政策落地后制造业再平衡，有一定韧性。 宏观基本面——进出口 出口方面，美国对主要国家的关税政策均已敲定，全球贸易进入再平衡阶段，中国出口延续强劲增长。 中美三次谈判结束，总体再次获得90天豁免期延长，三季度出口逆季节性走强，或与企业将四季度出口前置有关，有望延续脉冲增长。 宏观基本面——海外 美国7月PCE通胀维持反弹走势，核心PCE通胀连续三个月反弹至2.9%，为年内次高点，非核心PCE通胀在能源价格的拖累下反弹力度较弱，结构来看，进口相关的商品和食品相关通胀反而不显著，服务业通胀表现出较强的韧性，结合7月CPI数据看主要系医疗和房屋所支撑，考虑到关税的滞后效应，假设10月环比折年率才降至0.2%，则年内11月通胀才有望重新走弱，美联储年内降息空间或减少。 宏观基本面——海外 美国7月通胀保持韧性，叠加美联储在全球央行行长年会上释放修改货币政策框架的指引，市场对年内美联储降息的乐观预期有所减弱，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期2025年降息次数下降至2次，且降息幅度约50bp，降息时点分布在9、10月和12月，9月降息的概率维持86%的确定性高位，但10月和12月是否降息的信心仍然不足，需跟随通胀数据动态调整，年内降息的利率终值介于3.75%-4%区间。 其它分析——估值 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得2.64%，较上月大幅下降0.43%，位于47%分位点，外资风险溢价指数录得3.63 %，较上月下降0. 42%，位于18.2%分位点，外资吸引力位于偏低水平。 其它分析——估值 上证50、沪深300、中证500和中证1000指数估值分别位于近5年90.7%、82.4%、92.7%和80.5%分位数，相对估值水平不低。 估值分位数分别较上月变化11.4%、11.1%、7.2%和10.9%，，各宽基指数吸引力持续边际大幅下降。 其它分析——量化诊断 根据季节性规律分析，9月股市处于季节性震荡下跌和结构分化时期，风格上成长先占优后补跌，周期风格总体趋稳 总体9月股市易于调整，考虑到当前市场估值高位和风偏亢奋，密切关注各期指高位剧烈波动的机会，风格方面关注空IC和IM、多IF和IH的套利机会。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 理性投资，风险自担 谢谢观看 公司地址：湖北省武汉市江汉区ICC大厦A座16楼客服热线：400-700-0068公司网站：www.zxqh.com.cn