业绩大幅扭亏、现金流改善，定增申请获深交所受理

优于大市 业绩大幅扭亏、现金流改善，定增申请获深交所受理 核心观点 公司研究·财报点评 公用事业·电力 业绩大幅扭亏，现金流改善明显。2025H1公司实现收入7.17亿元，同比-9.3%，主要系油脂销售结构改善所致；实现归母净利4057万元，大幅扭亏，主要原因有以下三点：）公司持续推进降本增效专项工作，餐厨垃圾收运处置量及油脂产量提升，付现成本下降；2）受欧盟SAF强制添加政策等因素影响，本期工业级混合油市场价格较上期有所上涨；3）上年同期发生的北京联优诉讼案件计提大额预计负债，本期无大额预计负债计提。2025H1公司经营性现金流为6065.93万元，同比去年增加7246万元，大幅改善。 证券分析师：刘汉轩010-88005198liuhanxuan@guosen.com.cnS0980524120001 证券分析师：黄秀杰021-61761029huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002证券分析师：郑汉林证券分析师：崔佳诚0755-81982169021-60375416zhenghanlin@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980522090003S0980525070002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.99元总市值/流通市值3292/3214百万元52周最高价/最低价7.94/3.05元近3个月日均成交额133.25百万元 毛利率提升明显，费用率保持稳定。2025H1公司综合毛利率24.04%，同比提升5.04pct。其中工业级混合油业务毛利率提升6.15pct至25.41%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升5.68pct至18.73%；供暖业务毛利率提升2.69pct至25.83%。2025H1公 司 的 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别为0.05/8.12/0.12/8.80%，同比去年变化-0.25/+0.23/+0.94/-0.06pct。 工业级混合油（UCO）价格持续高位运行。受益于国内SAF工厂陆续投产开工及航运旺季到来欧盟需求增加，工业级混合油（UCO）价格呈现上涨态势。2025年7月中国出口工业级混合油（UCO）的均价为1054.22美元/吨，达到近两年以来的价格高点，同比2024年7月增长16.75%，环比2025年6月增长1美元/吨，价格分位数达到到历史42%。 定增申请获深交所受理。2025年7月16日，山高环能披露《2025年度向特定对象发行A股股票预案》，本次发行对象为公司实际控制人山东省国资委实际控制的企业山东高速产业投资有限公司，发行价格为5.13元/股，募集资金总额不超过71,762.98万元。8月28日，该申请已正式获得深圳证券交易所受理。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《山高环能（000803.SZ）-中报业绩高增，大股东定增预案发布》——2025-07-17《山高环能（000803.SZ）-经营拐点显现，25Q1归母净利同比增长222%》——2025-04-24《山高环能（000803.SZ）-SAF大规模应用渐行渐近，核心原材料供应商率先受益》——2024-12-12 风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。 投资建议：维持“优于大市”评级。近期UCO供需偏紧且价格高位运行，但考虑订单执行有一定延后性，我们维持2025年盈利预测不变，上调26-27年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.54/2.00亿元（26-27年原值为1.25/1.45亿元），同比增速576.1%/75.2%/29.3%，当前股价对应PE=37/21/17x，维持“优于大市”评级。 业绩大幅扭亏，现金流改善明显。2025H1公司实现收入7.17亿元，同比-9.3%，主要系油脂销售结构改善所致；实现归母净利4057万元，大幅扭亏，主要原因有以下三点：）公司持续推进降本增效专项工作，餐厨垃圾收运处置量及油脂产量提升，付现成本下降；2）受欧盟SAF强制添加政策等因素影响，本期工业级混合油市场价格较上期有所上涨；3）上年同期发生的北京联优诉讼案件计提大额预计负债，本期无大额预计负债计提。2025H1公司经营性现金流为6065.93万元，同比去年增加7246万元，大幅改善。 毛利率提升明显，费用率保持稳定。2025H1公司综合毛利率24.04%，同比提升5.04pct。其中工业级混合油业务毛利率提升6.15pct至25.41%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升5.68pct至18.73%；供暖业务毛利率提升2.69pct至25.83%。2025H1公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为0.05/8.12/0.12/8.80%，同比去年变化-0.25/+0.23/+0.94/-0.06pct。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 工业级混合油（UCO）价格持续高位运行。受益于国内SAF工厂陆续投产开工及航运旺季到来欧盟需求增加，工业级混合油（UCO）价格呈现上涨态势。2025年7月中国出口工业级混合油（UCO）的均价为1054.22美元/吨，达到近两年以来的价格高点，同比2024年7月增长16.75%，环比2025年6月增长1美元/吨，价格分位数达到到历史42%。 国内需求释放渐行渐近，产业逻辑持续兑现。与欧盟相比，我国尚未推行SAF强制掺混比例政策，但试点工作已有进展。2024年9月18日，发改委、民航局在 京举行SAF应用试点启动仪式，根据试点工作安排，9月19日起，国航、东航、南航从北京大兴、成都双流、郑州新郑、宁波栎社机场起飞的12个航班将正式加注SAF，第一阶段为2024年9至12月。2025年3月19日起，根据试点第二阶段相关部署，北京大兴、成都双流、郑州新郑、宁波栎社机场起飞的所有国内航班将常态化加注掺混1%的SAF。随着国内SAF需求的不断增加，工业级混合油（UCO）的稀缺性或将更加凸显。 定增申请获深交所受理。2025年7月16日，山高环能披露《2025年度向特定对象发行A股股票预案》，本次发行对象为公司实际控制人山东省国资委实际控制的企业山东高速产业投资有限公司，发行价格为5.13元/股，募集资金总额不超过71,762.98万元。8月28日，该申请已正式获得深圳证券交易所受理。 投资建议：维持“优于大市”评级。尽管近期UCO供需偏紧且价格高位运行，但考虑到价格具有一定波动性，我们维持原有盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元，同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。 风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032