2000年以来铂金市场复盘

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 叶倩宁（投资咨询资格：Z0016628） 概述 回顾21世纪以来铂金的行情的走势，作为用途广泛的一种贵金属铂金曾经在市场上举足轻重，但在经历两个重要的分水岭后，市场的关注度逐步减少，直到2025年5-6月铂金在短短两个月时间里大涨近40%，加上国内期货期权品种上市的时点临近，铂金在投资者的回归中再度闪耀。从历史走势来看，商品的供需格局、作为贵金属与美元指数存在高度负相关关系、与黄金价格则呈正相关等都在一定时期对铂金的定价逻辑形成主导。 铂金和黄金的并行与分化 2010年以前铂金曾经由于其稀缺性和燃油车市场高速增长带动工业需求攀升而价格呈现显著上涨并长期跑赢另一种重要贵金属——黄金，然而到了2008年次贷危机后，随着全球央行实施多轮量化宽松政策，美元超发使其购买力下降也加剧了金融市场的泡沫，美国持续攀升的赤字率使美元资产的安全性下降，投资者需寻求安全性更高的“硬通货”，此时流动性高和变现能力强的黄金成为最优选择，体现出更大的价值。2011年8月，长期处于折价状态的黄金首次跑赢铂金，随后3年多两者走势基本同步，直到2015年初由于全球工业制造业景气度趋于疲软拖累工业商品价格，黄金价格超越铂金后未有再被超过且双方差距不断扩大。 铂金和黄金并行与分化的过程体现了黄金从统意义上的避险资产逐步在全球资产配置中成为储备资产的金融化现象，其地位超越了普通的商品并获得更高的溢价，成熟的市场生态和人们的认知也起到重要作用。 数据来源：Wind、广发期货研究所 铂金市场复盘 1、鼎盛时期（2000-2008）：2000-2008年是铂金市场的鼎盛时期，价格经历了一轮结构性牛市，从约400美元/盎司以下持续上涨至2008年的2273美元/盎司高点，累计涨幅约四倍。主要是工业需求呈现持续增长，除2006年有供给出现盈余，其余年份铂金多数处于供不应求的状态，带动价格稳步攀升，直到2008年的美国次贷危机爆发，全球经济遭遇严重衰退，当年铂金价格出现大幅波动，年内高点与低点下挫超过60%，此后铂金市场的黄金时代结束。 汽车行业步入快速增长时期为铂金的尾气催化逐步成为铂金最大需求量来源的核心原因。特别是随着2002年中国正式加入WTO，关税逐步降低使外资车企加速布局，中国乘用车市场迎来了连续第二年的爆发式增长，年销量首次突破200万辆，比上一年翻了一倍。从2002年到2007年，中国乘用车市场年销量从200多万辆飙升至1000万辆，跃升为全球最大汽车消费市场，在此过程中，铂金在汽车尾气净化用催化剂的需求稳步上升，从259万盎司升至最高的415万盎司，增幅为60.2%，直到2009年后需求量呈现断崖式下降。 供应方面，由于铂的供应较大程度依赖南非，尽管价格上涨刺激了南非地区的扩产但由于本国经济发展情况和电力短缺问题限制了增长的速度，2004年南非实际GDP增长率为3.7%，是近年来经济发展较快的一年，主要得益于较低的通货膨胀率、就业机会的稳定增长和宽松的利率政策等的驱动，当年南非铂金矿产供应从2003年的463万盎司大增至501万盎司，增幅为8.2%。 数据来源：庄信万丰、Wind、广发期货研究所 2、先扬后抑（2009-2015）：金融危机后随着全球工业需求恢复驱动铂价在2011年8月攀升至历史第二高点，但随后全球经济再度下行需求陷入疲软态势，供给端保持相对稳定，随后需求反弹带来 的供应缺口对于价格产生的边际影响有限，铂价在曲折中持续回落至2009年初的水平。 次贷危机后全球经济经历了艰难的摆脱衰退的时期，经济低迷使得多数国家汽车产量大幅缩减并导致铂金需求大幅回落，但2009年美联储的“零利率”带来美元走弱对铂金价格形成支撑，且投资需求升温，到2010年随着全球制造业改善铂金工业需求的回升带动价格持续上行。2011年上半年，尽管欧洲债务危机带来的宏观经济不确定性对市场产生了影响，但铂金的首饰消费等实物需求回暖价格维持高位震荡。2011年9月美联储宣布扭转操作（Operation Twist），即通过出售其资产负债表中的短期国债同时购买长期国债，从而提振美元指数而引发铂价自历史次高点1887美元/盎司位置大幅下跌。2012年至2015年，铂金价格明显下行。全球经济增长的乏力直接影响了汽车尾气净化催化剂中铂金的需求，市场不确定性减少叠加央行货币宽松预期减弱对铂金的投资需求形成打压。2012年南非铂金矿山罢工事件对铂系金属供给造成冲击，成为引导铂价波动的主要因素。此后尽管铂金供需格局持续处于供不应求的状态，但未能扭转价格下行趋势。2015年，南非特兰兑美元贬值驱动本国铂金出货量创四年新高，中国珠宝需求则持续走低，在需求减弱的背景下加剧了市场供需失衡，叠加美元的持续走强对铂金价格构成了下行压力，铂金价格回到900美元/盎司以下。 3、投机退潮（2016-2018）：2016-2018年，随着铂金在珠宝消费、投资领域中的需求不断走弱，消费者偏好转向，流动性趋弱使铂金逐步被投机者所“抛弃”，另外美联储缩表成为压断压断骆驼的最后一根稻草，投资属性弱化使铂价走势呈现低迷，工业需求回暖难以为价格提供弹性，行情介于800-1200美元/盎司的区间窄幅震荡。 在2016至2017年期间，尽管全球经济呈现逐步复苏的态势，但消费者偏好出现了变化，导致铂金的投机需求减弱，这种变化限制了铂金价格的上涨潜力，2017年价格基本呈现横盘震荡。2018年，受到美联储缩表、美国总统特朗普首个任期期间采取关税政策带来全球贸易紧张局势以及消费和投资领域需求呈现萎靡的影响，铂金价格整体呈现波动下行趋势。 2015年后，电动车市场在中国崛起，当年国内新能源汽车销量突破33万辆，占全球销量近60％，成为全球最大的新能源汽车市场。到2018年，中国新能源汽车销量首次突破100万辆。在此期间，欧6排放标准实施过程中，德国大众汽车在其生产的柴油车上安装作弊软件的“柴油门”事件引发连锁反应，随后几年欧洲市场柴油车注册数量出现明显下滑，数据造假丑闻也加速了欧洲各国全面淘汰柴油车、推动的禁售燃油车等计划，铂金在汽车尾气净化催化剂上的需求在全球乘用车产量保持高位的情况下却出现了下滑。 图：2014-2019年全球铂金供应和需求总量（千盎司）图：2008-2017年全球铂金工业、珠宝和投资需求（千盎司） 数据来源：庄信万丰、Wind、ACEA、广发期货研究所 4、动荡加剧（2019-2022）：2019年前后铂金供需矛盾并不突出，宏观层面对价格波动的影响权重显著上升，反映在铂价受到经济和政策扰动而走势与黄金同步。2020年新冠疫情、2021年芯片危机以及2022年的俄乌冲突加剧等事件陆续发生的情况下，铂金价格的波动逐步加大。但总体上铂金在经历短暂回调后价格便获得支撑，这是由于铂钯替换渐成共识使投资者预期转好。一方面是2018年以来不断拉大的铂钯价差催生了铂钯替换的经济考量，另一方面是2022年俄乌冲突所导致的供应安全问题更是进一步强化了铂钯替代需求。 2019年，铂产业面表现不佳但供需缺口不太显著，后半年随着美联储降息，铂金价格随黄金价格窄幅上涨。2020年在新冠疫情背景下铂金呈现供需双弱格局，3月期间因金融市场流动性枯竭影响铂金短暂下挫，但随即收复跌势，随后价格受金属属性驱动价格持续上涨。值得注意的是，2020年铂钯替代的技术突破成为利多铂金价格的重要转折点，随后铂金汽车尾气催化剂的需求开始止跌回升，铂钯价差也开始了逐步收敛的过程。2021年，汽车缺芯问题影响车用催化剂需求，加上美联储宽松政策预期暂缓，使铂金下行。2022年俄乌冲突爆发、降息预期上升和南非限电扰动使铂价上涨，同时疫情导致全球供应链问题影响铂金的波动，期间价格略有回落。 图：2019-2023年全球铂金供应和需求总量（千盎司）图：2015-2023年全球铂金汽车尾气催化剂、珠宝和 投资需求（千盎司） 数据来源：庄信万丰、Wind、广发期货研究所 数据来源：Wind、广发期货研究所 5、厚积薄发（2023-至今）：2023年以后在全球高通胀背景下，各国央行持续大幅加息提高融资利率使南非等矿商扩产计划受到阻碍，在供应相对稳定但需求持续增长的情况下铂金的供应缺口出先扩大并在2024年并达到2000年以来最大水平。在工业和首饰需求相对平稳的情况下，投资需求出现快速回升但未能对价格形成提振，前期铂金价格在1000美元/盎司上行维持窄幅震荡。直到2025年，随着特明普正式就职其主张的关税政策逐步露出水面导致具有高度不确定性的贸易战，期间中美对峙一度不断升级，叠加美债到期冲击美元信用美元指数大复回落而黄金等贵金属价格再度不断刷出新高，铂金在经历了长期的“蛰伏”后最终迎来爆发式增长，截至8月底年内累计涨幅超过50%。 图：2009-2024年全球铂金供需平衡（千盎司） 数据来源：庄信万丰、广发期货研究所 数据来源：Wind 综上分析，商品的供需格局、作为贵金属与美元指数存在高度负相关关系、与黄金价格则呈正相关等都在一定时期对铂金的定价逻辑形成主导。近年来铂价与金价的联动性正逐年减弱，商品属性更为突出，一方面供给端南非的矿产铂是核心关注点，另一方面，需求端的格局则呈现出明显的区域和行业指向性。中国与欧洲是铂金消费的主要市场，其中中国的需求波动对全球铂市影响显著。分行业来看，车用催化剂和投资品是拉动铂金需求增长的两大核心领域，而珠宝行业的铂需求则呈现逐年下滑的态势。最后从长期视角看铂金仍将受益于通胀中枢的上移。 免责声明 本报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 相关信息 数据来源：Wind、WPIC、广发期货研究所图片来源：视觉中国广发期货研究所http://www.gfqh.cn电话：020-88800000地址：广州市天河区天河北路183-187号大都会广场41楼邮政编码：510620