25Q2业绩点评：利润显著超预期，未来仍会加大投入

主要观点： 报告日期：2025-08-29 1）整体业绩：利润大幅超预期：25Q2拼多多收入为1040亿元(yoy+7.1%)， 基本inline；Non-GAAP归 母净 利润 达到327亿 元(yoy-5%)，高于BBG预期46.1%。利润超预期主要来自两方面：①包含本季度利息和投资收益104亿元，去年同期为49亿元；②费用有所改善，本季度销售费用率为26.2%，同比-0.7pct/环比-8.7pct，带动operating profit录得277亿元，高于BBG预期28.82%； 2）分部业务方面：在线营销业务收入557亿元(yoy+13.4%)，略高于BBG预期1.4%；交易服务业务收入483亿元(yoy+0.7%)，略低于BBG预期1.3%。 ⚫海外业务：主要受到关税政策扰动，收入增速放缓 25Q2拼多多交易服务收入为483亿元(yoy+0.7%)，低于彭博一致预期1.3%，主要源于美国加征关税以及取消小包裹免税政策影响，同时Temu为分散关税风险，在海外推进半托管模式，半托管的确收方式进一步影响收入（半托管仅按佣金计入收入）。今年7月份以来，Temu陆续在海外多个国家开放本地卖家计划和半托管模式，邀请本地卖家加入平台从而减少对国内商品依赖，面对当前的关税政策的不确定性，这种模式可以较大程度的分散关税风险。我们认为短期内，Temu美国业务受关税影响仍存在较大的不确定性，预计对业绩会产生一定拖累，但长期仍看好Temu的全球化发展空间。建议关注后续美国关税政策变化，以及Temu半托管模式的推广节奏。 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com[Table_Author] 分析师：赵亮执业证书号：S0010525070001邮箱：zhaoliang@hazq.com ⚫国内主站：继续加大投入力度，坚持长期主义 在千亿支持计划下，公司25Q2利润继续承压，但销售费用明显低于预期，推动利润超预期。二季度Non-GAAP营业利润录得277亿元，同比下降14.8%，高于BBG预期28.8%，得益于销售费用低于预期近80亿元（实际支出为272亿元，BBG预期为350亿元）。公司表示接下来仍会继续加大投入，坚持长期主义，所以二季度利润水平可能没有持续性，未来利润波动仍然会比较大。建议持续关税公司主站补贴投入力度及利润改善节奏。 ⚫投资建议 1.25Q1点评：交易业务低于预期，关注后续关税政策变化2025-06-032.24Q4点评：利润超预期，持续提升优质供给化2025-03-273.24Q3点评：业绩低预期，费用减免政策使得主站利润承压2024-11-26 我们预计2025/2026/2027年公司收入4348/4803/5354亿元，实现同比+10.4%/+10.5%/+11.5%；预计实现经调整净利润958/1161/1408亿元，实现同比-21.7%/+21.2%/+21.3%，维持“增持”评级。 ⚫风险提示 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。 财务报表与盈利预测 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 分析师：赵亮，悉尼大学金融学硕士，主要覆盖美股互联网、港股互联网、港股新消费等细分领域，2023年加入华安证券研究所。执业证书编号：S0010525070001 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。