半年报点评：Q2业绩边际改善，矿产资源利润显著增厚

Q2业绩边际改善，矿产资源利润显著增厚 Q2业绩增速同比转正、环比大幅提速，海外市场持续开拓。2025H1公司实现营收2375亿元，同降21%；归母净利润31亿元，同降25%，符合预期；扣非归母净利润23亿元，同降28%。分季度看，Q1/Q2公司营收分别同降18%/23%；归母净利润分别同比-40%/+1%，Q2增速转正，环比大幅提速，主要受益于毛利率提升以及减值损失减少。分业务看，工程承包实现营收2169亿元，同降22%，其中冶金工程/房建及市政基建工程分别实现营收476/1693亿元，同降16%/23%；特色业务实现营收183亿元，同降5%，其中矿产资源和新材料/工程服务/高端装备/能源环保分别实现营收33/14/67/69亿元，同比+0.2%/-12%/-4%/-8%，资源业务较为稳定；综合地产实现营收48亿元，同降5%。分地区看，境内/境外分别实现营收2231/145亿元，同比-22%/+9%，海外市场持续拓展。 买入（维持） 毛利率提升，减值损失减少，现金流改善。2025H1公司综合毛利率10.1%，同比+1pct（（Q2单季11.4%，同比+1.5pct，环比+3pct）。分业务看，工程承包/特色业务/综合地产毛利率分别为9.6%/17.6%/6%，同比+1/+1/-0.7pct，工程主业毛利率提升主要受益项目结算周期加快以及严控成本费用支出，特色业务毛利率提升主要受益粗铜等矿产品量价齐升叠加成本控制较好。期间费用率5.9%，同比+0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/0.3/0.1/0.1pct，费用率提升主因收入降幅较大，费用未能有效摊薄。资产（含信用）减值损失同比少计提13亿。归母净利率1.3%，同比-0.1pct。经营性现金流净流出220亿，同比少流出64亿。 矿产资源利润大幅增长，待开采矿山前期工作加快推进。2025H1三座在产矿山合计实现营业收入28亿元，同增3%；实现归属中方利润5.5亿元，同增29%，占公司归母净利润的18%，其中瑞木镍钴矿/山达克铜金矿/杜达铅锌矿归属中方利润分别为2.3/1.5/1.7亿元。此外，锡亚迪克铜矿项目巴基斯坦相关审批程序已全部申请并基本获批，阿富汗艾娜克铜矿正加快推进可研论证、进矿道路建设等前期准备工作，上述两座矿山投产后，资源板块业绩贡献有望显著增厚，价值重估空间可观。 作者 新签订单边际改善，海外增速亮眼。2025H1公司新签合同额5482亿元，同降19%，Q2单季同降12%，环比Q1降幅收窄。分业务看，2025H1冶金工程与运营服务/房 建工 程/市 政与 基 础 设 施 工 程/工 业 制 造 及 其 他工 程新 签 合 同 额分 别 为940/2065/954/1067亿元，同降8%/34%/6%/2%。分区域看，境内/境外分别新签合同额4905/577亿元，同比-23%/+33%，海外订单增势强劲。2025年1-7月新签订单6113亿元，同降18.5%，其中海外新签613亿元，同增38%，加速上行。投资建议：考虑到公司短期新签订单增长承压，但当前经营态势已有所修复，预计25-27年归母净利润分别为61/65/70亿元，同比-10%/+6%/+8%，当前股价对应PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师程龙戈执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师张天祎执业证书编号：S0680525070001邮箱：zhangtianyi@gszq.com 风险提示：工程建设需求下滑、矿产资源价格波动、减值风险等。 相关研究 1、《中国中冶（601618.SH）：营收业绩增速亮眼，海外经营显著恢复》2023-08-31 2、《中国中冶（601618.SH）：乘央企改革东风，冶金龙头价值待重估》2023-08-16 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com