1H25海外业务增长势头不改，国内覆盖医院数仍有较大提升空间

微电生理（688351.CH）1H25海外业务增长强劲，同比超40%，弥补了国内业务相对平缓的收入增速，叠加毛利率与费用率改善，归母净利润同比大幅增长92%。公司目前在国内覆盖约40%可进行三维电生理手术的医院，长期仍具有较大的入院拓展空间。27省联盟电生理集采续约有望于年内启动，有望成为公司产品加速入院推广的契机。

核心观点与关键数据：

• 海外业务增长：1H25海外收入同比+>40%，收入占比提升至31%。
• 财务表现：1H25收入同比+13%至2.2亿元，归母净利润同比+92%至3,267万元，归母净利率提升至14.6%。
• 国内市场潜力：公司产品覆盖医院1,000+家，国内可开展三维电生理手术的医院约为2,300家，入院推广潜力大。
• 集采续约：福建牵头的27省电生理集采联盟采购期年内陆续到期，新一轮续约或有望于4Q25启动，若中标表现良好，将加速产品入院推广。
• 研发管线：PFA设备及一次性使用磁电定位心脏脉冲电场消融导管已获批，RDN临床入组40%+患者，预计2026年国内获批；EasyEcho已提交注册申请，有望2026年国内获批。

研究结论： 维持“买入”评级，上调目标价至人民币29.0元。预计2025-27E公司归母净利润达人民币8,115万/1.2亿/1.8亿元，给予公司2.4x PEG目标估值倍数。

投资风险： 政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。