运营环境挑战与转机迹象
当前乳制品行业运营环境依然充满挑战，但已显现转机迹象。预计2025年8月28日原奶平均销售价格（ASP）在适度压力下持续，主要乳制品企业削减产能及牛肉价格恢复将改善价格趋势。进口奶粉价格与国内原奶价格分化也将提供支持。此外，更高奶牛单产（2025年上半年从13吨提高到13.2吨）和更高比例的可挤奶牛（2025年上半年从50.6%提高至54.1%）将支持运营业绩。
2025年上半年业绩表现
中国现代牧业（CMD）在6月22日发布盈利预警后，2025年上半年业绩略逊预期。收入和毛利同比分别下降5.4%至61亿元人民币，下降4.4%至16亿元人民币。供应过剩导致低平均售价超过销量增长带来的弥补。非现金公允价值损失同比增长58.1%，至18亿元人民币，税前亏损从1.91亿元人民币扩大至9.72亿元人民币。尽管原奶平均售价同比下降10.1%，通过降低饲料和能源成本，毛利率略微提高至26.4%（2024年上半年为26.1%）。经常性现金EBITDA同比仅下降2.5%，至15亿元人民币，表现相对稳健。
CNMDHL信用评述
CNMDHL 4 ⅞ 07/10/30的收益率交易在4.9%，比CHMEDA 2 ½ 06/17/30高61个基点。CNMDHL落后于最近5年期亚洲美元一篮子上涨了20-30个基点。鉴于中国现代牧业与中国蒙牛乳业的紧密关系，以及CHMEDA 2 ½ 06/17/30更好的交易流动性，CNMDHL 4 ⅞ 07/10/30被视为CHMEDA 2 ½ 06/17/30的收益率提升选择。CHMEDA 2 ½ 06/17/30表现落后的原因是其2025年上半年结果略弱已被市场消化。
关键财务数据
- 总牛奶产量：6,418.5万吨（2024年上半年为6,072.5万吨，下降5.4%）
- 收入：61亿元人民币（下降5.4%）
- 毛利润：16亿元人民币（下降4.4%）
- 非现金公允价值损失：18亿元人民币（增长58.1%）
- 税前亏损：9.72亿元人民币（扩大至9.72亿元人民币）
- 经营性现金流EBITDA：15亿元人民币（下降2.5%）
- 毛利率：26.4%（2024年上半年为26.1%）
蒙牛支持与信用资质
CMD与中国蒙牛乳业保持密切合作关系，蒙牛至少购买CMD原奶产量的70%。截至2025年6月，蒙牛向CMD提供22亿元人民币贷款。这种支持是CMD信用资质的关键因素。尽管EBITDA、净亏损和自由现金流较弱，但蒙牛的控股和支持为CMD提供了一定保障。
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