地产7月观察及数据点评：继续拉长久期

房地产《优化用途稳刚需，增加效用惠民》2025.08.14房地产《中国城市周期研究》2025.08.13房地产《第32周成交回落，北京放松限购利于市场回稳》2025.08.10房地产《房地产行业、公司研究方法交流》2025.08.07房地产《第31周新房成交回升，城市更新成重要抓手》2025.08.03 本报告导读： 7月市场仍在延续此前预期和趋势运行，但主要指标均有走差迹象，市场会再度预期政策对冲，但我们认为，当下优选的仍然是结构性机会。 投资要点： 主要指标同比降幅均有所扩大，行业运行存在走差迹象。销售金额/面积单月同比分别为-14.1%和-8.4%，较6月均降幅走阔，尤其是金额，隐含成交金额仍有压力。同时，新开工面积单月同比增速为-15.2%，竣工面积同比-29.5%，即便考虑季节性因素，也出现了不同程度的走差迹象。 地产投资仍然是关注重点，但我们维持无风险时代的判断，也即，地产投资走弱也不会带来行业风险出现，城市更新会作为有力手段。单月地产投资增速下降到了-17.1%，而历史上比这个数值更低的只出现在2022年11月，且考虑到地产投资已经连续下行3年以上，反应出当前地产投资确实处于较为低迷的状态。尽管如此，我们并不认为这是当前实物工作量、乃至经济的反应，原因在于从口径上，这仅是开发商作为统计范围的投资增速，但当前进入到城市发展新阶段，城市更新逐步提高投资力度，更广泛的实物开支将以建筑商为主体，若合并考虑，预计整体仍将处于平稳状态。如若再考虑城市更新具备大规模实施的条件，因此，对冲的冗余度很高。尽管我们将今年定为无风险时代，也需要强调，这是按照资产负债表来定义的，去杠杆压力缓解，若观察利润表，则仍然有压力。虽然当下利润表对行业的股价表现影响不深，仍然需要注意当可结算项目变少之后，刚性的运营成本所影响的业绩变化。同样还需要关注，新拿地的项目利润是否会用于填补老项目对应的利息支出，带来利润率的压力。反应在报表当中就是，良好的销售并没有向利润表和资产负债表的改善转化，预计在年底的报表中会更加明朗。 时至下半年，市场的关注点再从基本面验证转向政策展望，尤其是十五五规划。但和此前不同的是，以往的政策展望是以基本面走差之后的政策对冲为主，而当前的政策展望更加着眼于房地产的新发展模式。更值得重视的是即将出台的十五五规划，对于稳健经营的央企更为关键，商业模式的调整势在必行，而与之对应的估值体系变更，也将蕴含新的机会。 风险提示：不扩信用背景下，价格企稳的压力仍在。 目录 1.2025年1-7月投资降幅扩大，销售额降幅扩大..........................................32.2025年1-7月投资情况..................................................................................42.1.房地产投资累计同比降幅扩大，住宅投资累计同比降幅扩大.............42.2.新开工面积同比降幅缩窄，竣工面积同比降幅扩大............................43.房地产销售面积累计扩大，销售额同比降幅扩大.......................................54.到位资金累计降幅扩大..................................................................................85.投资建议..........................................................................................................96.风险提示........................................................................................................10 1.2025年1-7月投资降幅扩大，销售额降幅扩大 我们将2025年1-7月数据与2024年同期对比发现，2025年1-7月行业开发投资完成额较2024年同期下降12.0%；商品房销售额数据较2024年同期下降6.5%；开发资金来源较2024年同期下降7.5%；新开工面积较2024年同期下降19.4%。 2025年7月环比数据：不采取可比数据口径，2025年7月行业开发投资完成额较2025年6月环比下降33.60%；商品房销售额数据较2025年6月环比下降47.54%；商品房销售面积较2025年6月环比下降45.81%；开发资金来源较2025年6月环比下降28.94%；新开工面积较2025年5月环比下降32.56%；竣工面积较2025年6月环比下降41.01%。 2025年1-7月数据关注点：2025年1-7月房地产开发投资累计同比下降12.0%，降幅较2025年1-6月扩大0.8个百分点。2025年1-7月新开工同比下滑19.4%，与2025年1-6月跌幅缩窄0.6个百分点。2025年1-7月竣工面积同比下降16.5%，较2025年1-6月跌幅扩大1.7个百分点。2025年1-7月房企开发资金同比下降7.5%，较2025年1-6月跌幅扩大1.3个百分点。其中2025年1-7月国内贷款同比上升0.1%，个人按揭贷款同比下降9.3%，自筹资金同比下降8.5%。 2025年1-7月商品房销售面积同比下降4.0%，较2025年1-6月降幅扩大0.5个百分点。同期商品房销售金额同比下降6.5%，较2025年1-6月降幅扩大1.0个百分点。从商品住宅分线销售数据来看：2025年1-7月一线的销售面积、销售金额同比均增长且增幅缩窄，二线的销售面积同比增长且增幅缩窄、销售金额转同比下降且降幅扩大，三线的销售面积同比下降且降幅持平、销售金额同比下降且降幅缩窄。 2025年1-7月房地产开发投资同比降幅扩大，商品房销售额同比降幅扩大。今年四季度面临高基数期，我们判断三季度政策将集中在收储、城市更新等方面铺排，缓释基本面压力，力争实现止跌回稳目标。2024年房地产竣工失速下滑，销售与竣工之间差值为2.36亿平，我们看好下半年的竣工修复。 2.2025年1-7月投资情况 2.1.房地产投资累计同比降幅扩大，住宅投资累计同比降幅扩大 2025年1-7月全国房地产累计开发投资为53580亿元，同比下降12.0%，降幅较2025年1-6月扩大0.8个百分点。2025年1-7月住宅开发投资41208亿元，同比下降10.9%，降幅较2025年1-6月扩大0.5个百分点。住宅投资占房地产开发投资比重为76.9%，较2025年1-6月提高0.2个百分点。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 2025年1-6月，全国房地产开发企业土地购置费用为18452.16亿元，同比减少7.0%，降幅较2025年1-5月缩窄0.1个百分点。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 2.2.新开工面积同比降幅缩窄，竣工面积同比降幅扩大 2025年1-7月，房屋施工面积63.87亿平方米，累计同比下降9.2%，跌幅较2025年1-6月扩大0.1个百分点。2025年1-7月房屋新开工面积3.52亿平方米，累计同比下降19.4%，跌幅较2025年1-6月缩窄0.6个百分点。2025年1-7月房屋竣工面积2.50亿平方米，累计同比下降16.5%，跌幅较2025年1-6月扩大1.7个百分点。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 3.房地产销售面积降幅扩大，销售额同比降幅扩大 2025年1-7月商品房销售面积5.16亿平方米，累计同比2024年下降4.0%，跌幅较2025年1-6月扩大0.5个百分点。2025年1-7月商品房销售额为4.96万亿元，累计同比2024年下降6.5%，跌幅较2025年1-6月扩大1.0个百分点。2025年1-7月住宅销售额同比下降6.2%；办公楼销售额同比下降4.6%；商业营业用房销售额同比下降11.4%。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 从住宅口径的分线数据来看，2025年1-7月，一线城市商品住宅销售面积1603万平方米，累计同比上升4.4%；同期二线城市商品住宅销售面积8685万平米，累计同比上升0.9%；同期三四线城市商品住宅销售面积32931万平米，累计同比下降6.6%。 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 2025年1-7月，一线城市商品住宅销售额7570亿元，累计同比上升2.2%；同期二线城市商品住宅销售额13884亿元，累计同比下降3.8%；同期三四线城市商品住宅销售额22138亿元，累计同比下降11.3%。 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 我们认为，一线城市新房供需已经存在错配，销售明显走强；随着后续市场修复，重点二线城市向好趋势明显，二线城市整体或将形成供需平衡的局面。 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 我们认为，三四线城市房地产市场前期下行较快，其新房销售面积或将来到缓慢下行区间。 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 从销竣比情况来看，2025年1-7月销竣比数据为2.06。从待售面积来看，截至2025年7月末全国商品房待售面积为7.65亿平米，较2025年6月末减少462万平米，去化周期（按照12个月移动平均计算）为8.88个月，与2025年6月持平。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 截至2025年7月，35城月度可售面积为3.12亿平，较前期2022年1月高点减少0.55亿平，库存出清周期为21.43月，较前期2024年9月高点缩短2.29个月。分线城市来看，截至2025年7月，一线城市库存出清周期、二线代表城市库存出清周期、三四线代表城市库存出清周期分别为12.47个月、23.44个月、24.99个月。 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 数据来源：CREIS，国泰海通证券研究 4.到位资金累计降幅扩大 2025年1-7月全国房地产资金来源总量达到5.73万亿元，累计同比下降7.5%，跌幅较2025年1-6月扩大1.3个百分点。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 从2025年1-7月总资金来源构成情况来看，国内贷款占房地产资金来源的16.07%，利用外资占比0.03%，自筹资金占比35.31%，其他资金占比48.59%。逐个数据分析，房地产资金来源中国内贷款2025年1-7月达到9207亿元，累计同比增长0.1%。2025年1-7月利用外资17亿元，累计同比增长3.2%。2025年1-7月自筹资金达到20230亿元，累计同比下降8.5%。个人按揭贷款属于其他资金范畴，2025年1-7月个人按揭贷款达到7918亿元，累计同比下降9.3%。 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 数据来源：国家统计局，国泰海通证券研究 5.投资建议 推荐：1）开发类：A股-万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团；H股-中国海外发展；2）商住类：华润置地、龙湖集团、新城控股；3）物业类：万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、新大正；