1H25业绩点评OPAT增速稳中有进，CSM余额筑底回升

中国平安（601318.SH）保险Ⅱ 2025年08月26日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：葛玉翔执业证书编号：S0740525040002Email：geyx01@zts.com.cn分析师：蒋峤执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司披露2025年中报，实现归母净利润680.47亿元，同比下降8.8%，期末归母净资产较年初增加1.7%至9439.52亿元；实现归母营运利润（OPAT）达777.32亿元，同比增加3.7%，中期每股分红（DPS）同比2.2%，业绩符合市场预期。 OPAT增速稳中有升。1H25集团OPAT同比增速为3.7%，对应2Q25单季同比增速为4.9%，DPS增速2.2%，业绩保持稳健。归因来看，主要业务分部贡献增速如下：寿险及健康险（同比2.5%，2Q25单季同比持平），财险（同比1.0%，2Q25单季同比12.2%）,银行（同比-3.9%，2Q25单季同比-1.6%），资管（同比+110.1%）和金融赋能（同比178.7%）。净利润与营运利润的差异主要包括短期投资波动(-41.26亿元)和一次性重大损益，包括平安好医生纳入合并报表（-34.14亿元）以及发行的美元/港元可转债转股权价值重估（-21.57亿元）等。 寿险多渠道高质量发展，新业务持续复苏和利率底部企稳指向当前CSM或已基本触底。寿险1H25实现NBV达223.35亿元，同比增长39.8%，归因来看：1）NBV新单保费同比下降7.2%，但得益于产品及缴费结构改善，NBVMargin同比上升9.0个百分点至30.5%；2）代理人渠道/银保渠道NBV同比增速分别为17.0%和168.6%，非个险渠道贡献占比达33.9%，渠道多元化布局。期末合同服务边际（CSM）为7332.08亿元，较年初企稳回升0.26%，主要得益于新业务CSM同比改善6.2%所致，新业务持续复苏和利率底部企稳指向当前CSM或已基本触底。 债市浮盈减少但承保盈利大幅改善，财险1H25实现净利润100.56亿元，同比增加1.0%，归因来看：1）实现保险服务收入1,656.61亿元，同比增长2.3%，其中车险和非车险同比增速分别为3.8%/-0.6%；2）整体综合成本率95.2%，同比优化2.6个百分点，主要得益于车险费用优化及保证保险扭亏为盈，1H25承保利润同比大幅改善125.9%至79.78亿元；3）总投资收益同比下降30.2%至59.90亿元，主要系债市浮盈同比减少。 相关报告 1、《新法新班底，欠配高股息——中国平安观点深度更新》2025-06-27 2、《中国平安1Q25业绩点评：营运利润彰显韧性，债市浮亏拖累净利释放》2025-04-27 期末险资投资组合规模超6.20万亿元，较年初增长8.2%。净/综合投资收益率分别为1.8%/3.1%（1H24:2.0%/2.8%）。年初至今AH高股息领涨股票市场带动公司综合投资收益总额同比改善24.5%。期末不动产投资余额为2,060.07亿元，在总投资资产中占比3.3%。值得注意的是，期末集团FVOCI股票余额从上年末2631.58亿元大幅增长至4242.76亿元，占比高达65.3%（2024年：60.2%）。 寿险/集团EV较年初增速分别为8.2%和5.5%，1H25寿险及健康险业务年化ROEV达15.1%，期末集团每股内含价值为82.45元，对应当前股价静态PEV仅为0.73。期末净资产较年初增加1.7%，合并权益变动表显示公司FVOCI资产公允价值上升（+565.16亿元）未能充分抵消负债端折现率下降对OCI的负面冲击（-760.80亿元），归因来看1H25长端利率底部企稳，但20天国债移动均线仍有下行压力错位所致。 投资建议：OPAT增速稳中有进，CSM余额筑底回升。因披露中报，我们结合股债市场波动，更新盈利预测，预计2025-27年归母净利润为1305.63、1367.57和1438.41亿元，同比增速为3.1%、4.7%和5.2%（原预测为1281、1390和1445亿元），维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，研报测算及更新不及时风险 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表6：1H25中国平安合并权益变动表显示公司FVOCI资产公允价值上升（+565.16亿元）未能充分抵消负债端折现率下降对OCI的负面冲击（-760.80亿元），归因来看1H25长端利率底部企稳，但20天国债移动均线仍有下行压力错位所致 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。