上半年收入快速增长，管线产品有望逐渐兑现

香港股市|医药 评级：中性 荣昌生物（9995 HK） 目标价：85.50港元 上半年收入快速增长，管线产品有望逐渐兑现 收市价88.70港元总市值50,347.29百万港元H股流通股比例82.15%H股已发行总股本208.58百万52周价格区间10.2-92.4港元3个月日均成交额695.17百万港元主要股东王威东等（占40.25%） 2025年上半年收入快速增加，股东净亏损同比缩小超四成 公司2025年上半年收入同比增加47.6%至10.9亿元(人民币，下同)，股东净亏损同比缩小42.3%至4.5亿元，较预期少约5%。主要产品泰它西普与维迪西妥单抗注射液的收入快速增长，毛利率同比提升7.3个百分点，管理费用占产品销售收入的比例同比下降7.2个百分点。 海外授权交易将增厚2025-27E收入 公司继6月达成的VOR公司授权交易外，近期又与日本著名眼科药物生产商参天药业（4536JP）达成关于研发管线内的眼科药物RC28的授权协议。荣昌将获2.5亿元首付款和5.2亿元近期里程碑收入。公司预计首付款2025年下半年入账，其他2027年底前有望入账。RC28的III期临床2023年已启动，近期又在2025年美国眼科与视觉研究协会年会(ARVO 2025)以口头报告形式汇报了较好的临床数据，我们预计以上预期应能实现。 长远看RC28与泰它西普的新适应症有望为公司带来新增量 公司计划2025年下半年与2026年上半年分别提交RC28的糖尿病黄斑变性（DME）与老年性黄斑变性（wAMD）的上市申请。泰它西普的原发性干燥综合征适应症已达临床试验主要终点，公司计划下半年提交上市申请。RC28为黄斑变性用的抗VEGF/FGF的双靶点注射剂，该疾病在糖尿病患者与高度近视的老年人中高发，不进行注射治疗可能致盲。国内眼科医院公认双靶点注射剂比原来常用的单靶点注射剂有效，但目前仅有罗氏药厂（RHHBY US）的法瑞西，市场需其他优质产品。RC28临床数据较好，获批可能性非常高。此外，原发性干燥综合征虽然发病率不高，但不治疗可能影响肺、心血管、肾等内脏。目前该领域还没生物制剂，泰它西普临床数据很好并已获美国FDA的快速通道资格，因此国内批准的可能性非常高。 目标价上调至85.50港元，维持“中性”评级 我们将2025-27E收入预测分别上调6.8%、2.1%、13.2%。2025-26E股东净亏损预测分别下调38.0%、3.2%，2027E股东净利润预测上调至4.4亿元，主要反映2025年下半年起入账的授权费与利润率预测的上调。我们也上调2028年后的盈利预测，并纳入2035E预测。根据调整后DCF模型，目标价从52.60港元调升至85.50港元。公司股价近期上涨，维持“中性”评级，但未来将根据RC28、泰它西普新适应症的报审进度与该产品的美国审批情况再调整。 相关报告 20250630：荣昌生物（9995 HK）：泰它西普达成授权协议，未来关注美国上市进展 20250514：荣昌生物（9995 HK）：主要产品新增适应症，上调收入与盈利预测 风险提示：：(一)新适应症与新药可能无法按时获批上市；（二）新产品上市后如销售推广效果不达预期；（三）产品海外临床试验或审批不顺利将影响股价 分析师施佳丽（Scarlett Shi）+852 2359 1854Scarlett.shi@ztsc.com.hk 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805