宏观图_全关注杰克逊霍尔

所有目光聚焦于杰克逊霍尔 市场预期九月降息。我们不预期。 詹妮弗·卡迪利 *+1 212 526 8351 jennifer.cardilli@barclays.com BCI，美国 宏观展望每周简报是您了解我们关键宏观观点、市场影响和趋势研究的必备指南。 吉尔·内特威格*+ 1 212 526 5129 jillian.nentwig@barclays.com BCI, US •所有人的目光都聚焦在本周晚些时候的杰克逊霍尔 Symposium 上。Scott Bessent 最近关于鸽派利率的评论 - 加剧了 7 月 FOMC 会议上的两次反对票、疲软的工资数据以及意外之选为美联储——已经促使市场预期9月降息。我们不赞同. 尽管 猛烈下修工作数据，失业的最新发展通货膨胀它们不太可能显著改变鲍威尔的立场。尽管我们认为九月会议是一场胶着之斗，但我们仍然维持对十二月单次削减25个基点的看法。 沙伦·穆蒂蒂*+44 (0)20 7773 1208 sharon.mutiti@barclays.com 英国巴克莱银行 帕特里克·科菲*+44 (0)20 3555 5955 patrick.coffey@barclays.com 巴克莱银行，英国 •英国劳动力市场显示出一些初期的稳定迹象就业收缩已有所缓解，失业率似乎已经达到顶峰，而收入增长正在放缓。我们预计居民消费价格指数通胀将加速至3.7% y/y。巴克莱英国消费趋势信号显示过去四周的消费者支出同比上升2.4%。 •在中国，数据出现分化。政府债券发行支持了社会总融资，但私人信贷需求坍塌并且零售销售在7月份显著放缓。CPI勉强避免了通货紧缩，而PPI表现弱于预期。我们继续预测低于共识的GDP增长2025年预计增长4.5%。我们预计，增长动能将从第二季度经季节调整按季同比增长4.1%放缓至第三季度的1.5%，然后在第四季度随着增量政策刺激发挥作用而回升至2.5%。 •在巴西，经济变革的可能性是锚定本地市场。权力清晰的转变可能引发利率的超调，尽管精妙的财政遗产可能限制上行空间。 •"主要全球不确定性指数减弱了乌克兰战争开始所带来的风险……目前金融市场上似乎没有与全球战争相关的溢价。" -马克·拉兹科，在乌克兰战争：为改变而定位 本文件面向机构投资者，不受适用于根据美国FINRA规则2242为零售投资者编制的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。巴克莱以自有账户和代表某些客户的酌情方式交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议相悖。 此处引用的所有研究均已公开发表。您可以通过点击本出版物中的超链接或访问巴克莱直播上的研究门户网站来查看完整报告，其中包括分析师资质和其他重要披露。 完成：25-08-18，09:36 GMT请参见第9页开始的分析师认证和重要披露。发布日期：25-08-18，09:37 GMT 限制 - 外部 每周研究亮点 别着急 市场定价表明，9月FOMC会议至少会降息25个基点。然而，尽管就业数据被大幅向下修正，失业率和通胀发展可能不会对鲍威尔近期立场改变太多。我们保持对12月降息的预期，期待杰克逊霍尔会议的指引。 图1。泰勒型规则表明利率并非特别严格 注意：该图显示了联邦基金利率目标区间的中点（深蓝色）；巴克莱基准资金利率预测（浅蓝色）；以及基于简单泰勒型规则的政策利率预测，该规则将政策利率表示为核心PCE通胀、失业率、中性实际利率估计值和上月联邦基金率的函数。基于规则的预测使用巴克莱对通胀和失业率的基准预测。此处使用的r*估计值基于5y5y远期TIPS收益率6mma，假设其将逐渐下降至1.5%。资料来源：BLS，BEA，Bloomberg，Haver Analytics，巴克莱研究 乌克兰战争：为改变而定位 我们的分析表明，中东欧外汇 (CEE FX) 和欧元 (EUR) 仅包含较小的战争风险溢价，但中东欧利率似乎蕴含着显著的溢价。我们预计会对欧元 (EUR) 和中东欧外汇 (CEE FX) 起到即时支持作用，但对中东欧利率的上涨则预期会更具持续性。 图2。eurusd包含约1.3%的战争溢价乌克兰... 来源：彭博，巴克莱研究 UK宏观：另类数据图表包 我们新的图表包带来了来自各种另类数据源的分析洞察，为英国经济状况提供了更多信息。总体信息是支出略有改善，以及劳动力市场疲软但稳定。 巴克莱主要宏观经济观点 美国展望 •我们的经济学家仍维持他们对美联储9月会议将维持利率不变的观点，尽管市场似乎对降息有信心。尽管对就业估计进行了下调修订，但美联储投票者仍然分裂，这使得焦点转向杰克逊霍尔，以看看鲍威尔和其他投票者是否会倾向于反对定价。 •CPI主要数据符合预期，核心通胀加速上升0.1个百分点至0.30%，反映了此前机票和住宿费用带来的拖累正在缓解。我们的分析指向核心PCE在7月份出现类似增长。虽然关税对商品的成本推动压力并未推动进一步加速，但我们预计这种情况将在未来几个月发生变化。 •我们预计第三季度国内生产总值增速将放缓至大约1.0%的季度同比（按年率季节调整）。展望第四季度，随着OBBA的财政支持开始发挥作用，我们预计增速将回升至1.5%的季度同比（按年率季节调整）。 尽管近期的关税声明和较弱的薪资趋势对该前景构成下行风险。我们预测2025年和2026年的GDP增长率分别为1.7%和1.8%。 欧元区展望 •欧元区面临短期增长乏力，通胀与欧洲央行2%的目标保持一致。通缩压力预计将持续存在，尽管制造业采购经理人指数有所改善，但第二季度工业生产下降。 •协商工资增长预计因德国基本工资和一次性付款而在第二季度上升，但更广泛趋势表明大多数国家出现急剧放缓，预计将进一步减速。 •七月的最终通胀数据预计将与初步估计一致（总体同比为2.0%，核心同比为2.3%）。欧洲央行行长拉加德可能在即将举行的杰克逊霍尔对称会议上继续保持谨慎、逐次会议的利率决策立场。 英国前景 •6月份，Q2国内生产总值环比增长0.3%，同比（应为环比）增长0.4%，主要受公共部门活动驱动。然而，基本动能似乎较弱，预计年内下半年增长将放缓。 •六月份工资增长继续下降。尽管劳动力市场仍然疲软，但情况正在稳定，就业收缩速度放缓，失业率稳定在4.7%。 •尽管劳动力信号复杂且活动持续强劲，MPC仍专注于近期的通胀风险。7月份的核心CPI预计将上升到3.7%，但仍预测11月份将降息25个基点，尽管风险指向一个更慢的宽松周期。 日本展望 •尽管市场最初认为日本央行（BoJ）采取鸽派立场，但在其7月《意见和展望摘要》报告中，日本央行发出了鹰派信号。它上调了通胀预期，尤其针对2025财年，并承认了超出预期的通胀压力，特别是来自食品价格和关税影响。 •日本央行强调了其政策立场的灵活性。然而，历史模式表明，当美国降息时，日本很少加息，但当前日元疲软可能允许有限度的加息，尽管存在这一先例。 •巴克莱维持其预测，即日本央行将在10月将利率上调至0.75%，但这取决于9月短观调查数据和10月工资谈判的结果。同时，如果政治不稳定和未经确认的关税减免措施持续存在，这些风险可能会推迟这一举措。 中国展望 •七月份制造业/基础设施投资和非新增贷款的意外下滑，以及零售销售的大幅不及预期，为反通胀推动和财政刺激减弱带来的收缩性影响提供了证据，而更深层次的住房困境将进一步对价格和就业施加下行压力。 •我们维持对2025年经济增长低于共识的预测，为4.5%，预计增长势头将从第二季度的季度同比增长率（saar）4.1%放缓至第三季度的1.5%，然后在第四季度随着增量政策刺激措施启动而回升至2.5%。 •CPI 仍在与通缩纠缠，7月份同比降至0%，同时私人信贷需求暴跌，银行贷款增长创下6.8%的新低同比，居民银行贷款出现直接收缩，这是今年第三次。 •特朗普总统将对中国加征关税的暂停期延长了90天，至11月10日，因此将关税维持在30%（20%相关关税+10%“互惠”关税）。特朗普政府对华相对宽松的关税政策立场反映了中国在稀土元素中的主导地位使其在贸易谈判中占据优势。 我们跨资产类别有哪些观点？ 利率与通货膨胀 观点总结反映了我们对美国、欧洲和日本期限、曲线、互换利差、通胀和波动的最新观点。 •在美国随着通胀升温且市场密切关注杰克逊霍尔，前端料将保持波动，长期观点更适合曲线之外。我们维持对做多5年期5年期美国国债的建议，因为其中蕴含了显著的期限溢价，且5年期5年期利率掉期利差已折价了超出合理范围的大型赤字。此外，我们建议做多10年期20年期30年期美国国债蝶式套利的中间部分，因为鉴于波动性下降，20年期部分在曲线上的估值持续偏低。 •在欧洲随着财政消息加剧，持续时间反弹的路径似乎正在收窄。经济数据的即将出现的疲软现在是一个必要的（但不是充分的）条件，以支持欧元持续时间在这些水平。我们启动ERM6-Z7陡峭化，这可以受益于关税对增长的冲击，以及德国财政刺激在背后为加息定价的额外风险溢价。在通货膨胀逗号，缓慢的八月份市场活动抑制了欧元通胀波动性，使HICPx曲线相对稳定在公平价值或略高于公平价值。我们继续看好通胀远期陡峭化，并策略性地保持OATei 31/36远期BE空头。 •在日本在流动性偏紧的背景下，日本国债收益率主要在中段上涨，5-10年期板块表现不佳。在预期中的自民党全党总会后举行的5年期日本国债拍卖结果平淡至一般，但5年期日本国债收益率此后继续上涨，在收益率曲线上表现不佳。尽管超长期板块的期限溢价略有下降，但中长期和短期板块的期限溢价有所上升，反映了5年期日本国债收益率的上涨。 FX •我们期待澳元对纽元表现不佳在经济动能分化以及对应的澳联储(RBA)相对纽联储(RBNZ)的鸽派风险背景下，澳元(AUD)也显示出对全球放缓的更大脆弱性。 •CEE FX和EUR仅包含较小的战争风险溢价，但CEE利率似乎蕴含着显著的溢价。我们预计对EUR和CEE FX会有即时的支持，但对CEE利率的反弹将更加持续。 商品 •在我们看来，特朗普-普京峰会对于石油市场基本面影响甚微。保持我们对石油的积极看法尽管现货基本面近来有所疲软，但估值差距仍然很大。 EM •市场依然热情高涨，支持EM 贷款和 EM 外汇特朗普就任七个月后，与美国与金砖国家的外交关系与最初的预期不同。 信用 •在美国，市场 largely 忽略了本周高于预期的通胀数据，风险资产上涨，降息预期仍然高涨。在欧洲，宏观背景正在稳定，即使没有改善，尾部风险正在消退。近期表现总体稳定，即使是积极的，伴随着普遍的贝塔压缩。亚洲信贷市场显示出选择性错位和相对价值机会，中国TMT板块反弹，印度非银行金融机构表现优于其他地区，区域内的收益率曲线趋于平坦 股权 •在美国尽管普遍预期未来12个月利率将下降，我们对财务状况仍持乐观态度。在欧洲，周期股表现强劲，超越防御股，尽管收益率较低，同时在美国，滞后降息的代理指标如小盘股已经反弹。 电话会议和全球会议 关键预测 全球综合概述了全面预测 •日本: 当真实GDP在第二季度意外上修后，我们将2025财年GDP预测上调至+1.3%，而2026财年的预测为+0.8%。 •印度我们修订我们的CPI 2025-26财年通胀预测下调至2.6%（此前为3.5%）。我们的修订纳入了截至2025-26财年迄今为止的低于预期的数据，以及第二季度和第三季度通胀率可能低于4%的轨迹。 •UK将Q2实际按市值计量GDP打印，我们2025年和2026年的年增长率分别为1.2%和1.3%（之前为1.1/1.2%）。 注意：费率截至2025年8月15日结束（按年百分比计，除非另有说明）。级别表示保单周期开始时通行的利率。资料来源：巴克莱研究 展望未来 • 全球交易者指南：关键数据与事件 •在美利坚合众国，所有人的目光都将聚焦在杰克逊霍尔经济政策研讨会(周四至周五),七月住房开工(Tue),FOMC 会议纪要(Wed)，以及现有