中烟香港(6055.HK)：25H1业绩稳健增长，持续提升核心竞争力

主要观点： 报告日期：2025-08-23 公司2025H1实现营业收入103.16亿港元，同比增长18.5%；毛利9.46亿港元，同比下降1.8%；归母净利润7.06亿港元，同比增长9.8%。公司宣布派发中期股息每股0.19港元，同比增长26.7%。收入增长主要受烟叶类产品进口业务、卷烟出口业务及烟叶类产品出口业务增长驱动；毛利下降主要由于烟叶类产品进口业务及巴西经营业务所致。 ⚫烟叶进出口业务收入稳健增长，卷烟出口业务盈利能力进一步提升 分业务来看，（1）烟叶类产品进口业务：进口数量9.79万吨，同比增长2.5%；营业收入83.99亿港元，同比增长23.5%；毛利6.87亿港元，同比下降7.7%。收入增长主要系烟叶类产品的整体销售单价较去年同期提高；毛利下降主要受供需关系影响，自CBT采购的烟叶成本上升幅度大于销售单价上升幅度。（2）烟叶类产品出口业务：出口数量3.85万吨，同比增长12.7%；营业收入11.56亿港元，同比增长25.9%；毛利0.63亿港元，同比增长124.1%。业绩大幅增长主要由于加强供需两端对接，积极拓展新市场新客户；此外，精准把握市场供需态势，持续优化定价策略。（3）卷烟出口业务：卷烟出口数量10.19亿支，同比下降7.9%；营业收入5.52亿港元，同比增长0.8%；毛利1.42亿港元，同比增长16.8%。受发运节奏影响，销量同比轻微下降，但得益于持续加大自营渠道拓展力度和引入迎合市场需求的新产品，自营业务规模持续扩大，有效提升卷烟业务盈利能力。（4）新型烟草出口业务：数量0.81亿支，同比下降65.4%；营业收入0.15亿港元，同比下降66.5%；毛利0.8百万港元，同比下降62.4%。业绩下降主要由于：1）地缘政治冲突对供应链造成不利影响，主要市场出库量减少；及2）目标市场监管政策变化，供应商生产制造装备未能及时满足产品准入要求，导致产品准入目标市场效率显著降低。（5）巴西经营业务：中烟巴西旗下非全资附属公司CBT向中国以外地区出口烟叶类产品数量0.79万吨，同比下降34.8%；营业收入1.95亿港元，同比下降50.3%；毛利0.54亿港元，同比下降21.0%。业绩下降主要由于：1）受生产种植期间极端天气影响；及2）产品结构较去年同期发生较大变化，毛利水平较高而销售单价较低的烟叶副产品销量占比同比呈现较大幅度增长。 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com ⚫坚持外延与内生发展战略，持续提升核心竞争力 内生增长方面，公司将持续完善差异化、定制化服务体系，优化产品定价策略，进一步提升烟叶业务盈利能力；增强与免税零售商的协同营销力度，提升销量规模，提升品牌组合效能，提高业务盈利水平；深化与国产雪茄烟企业战略合作，加快推动国产雪茄烟出海力度，培育新业务增长点；持续推动新烟产品创新研发和供应商生产装备水平提升，加快产品迭代升级，增强产品竞争力；持续优化巴西原烟收购区域布局，稳固烟农合作基础，强化原烟供应保障。外延发展方面，公司将充分发挥 1.承载中烟全球化使命，前路星辰大海2025-02-072.24年利润高增长，内生外延协同并进2025-03-073.积极与中烟国际洽谈中，扩大长城雪茄独家经销范围2025-07-28 国际资本平台优势，集聚行业产业资源，积极发掘潜在市场机会，不断提升核心竞争力。 ⚫投资建议 公司为中烟国际负责资本市场运作和国际业务拓展的指定境外平台，承载中烟全球化使命。从安全边际来看，公司烟叶进出口业务为特许经营权下的基本盘，商业模式决定盈利能力稳定，现金流优秀，卷烟及新型烟草出口提供新增长点，伴随全球烟草市场持续稳定增长和公司份额提升，公司业绩有望持续稳定增长。从远期空间看，中烟香港承载中烟海外业务的战略重任，公司将逐步集中和整合中烟的各类海外资源，成为全球烟草行业更具竞争力的市场参与者。我们预计公司2025-2027年营业总收入为149.11/162.41/175.18亿港元（前值为143.96/156.48/169.00亿港元），同比增长14%/9%/8%，归母净利润为9.40/10.58/11.63亿港元（前值为9.39/10.44/11.71亿港元），同比增长10%/13%/10%，截至2025年8月22日，对应EPS为1.36/1.53/1.68港元，对应PE为27.92/24.80/22.56倍。维持“买入”评级。 ⚫风险提示 与国家烟草专卖制度发生任何重大变化或被废除有关的风险，烟草制品的全球需求及消费减少风险，进出口管制收紧及其他贸易限制风险，与客户业务关系发生变化风险，存货报废的风险，外汇风险。 财务报表与盈利预测 分析师：徐偲,南洋理工大学工学博士，CFA持证人。曾在宝洁（中国）任职多年，兼具实体企业和二级市场经验，对消费品行业有着独到的见解。曾就职于中泰证券、国元证券、德邦证券，负责轻工，大消费，中小市值研究。2023年10月加入华安证券。擅长深度产业研究和市场机会挖掘，多空观点鲜明。在快速消费品、新型烟草、跨境电商、造纸、新兴消费方向有丰富的产业资源和深度的研究经验。 分析师：余倩莹，复旦大学金融学硕士、经济学学士。曾先后就职于开源证券、国元证券、德邦证券，研究传媒、轻工、中小市值行业。2024年4月加入华安证券。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。