美联储9月降息共识或已基本达成——2025 Jackson Hole鲍威尔发言点评

2025年08月23日 宏观研究团队 ——2025Jackson Hole鲍威尔发言点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 潘纬桢（分析师）panweizhen@kysec.cn证书编号：S0790524040006 事件：北京时间2025年8月22日晚10点，美联储主席鲍威尔在2025年JacksonHole全球央行年会发表题为“货币政策与美联储框架审查”的讲话。 讲话强调了美国就业下行与通胀上行风险，表示货币政策可能需要调整 1.强调风险平衡正在发生变化，即劳动力市场下行风险与通胀上行的风险均有提升。讲话表示在特朗普经济政策大幅波动的情况下，美国经济保持了韧性，但这些政策对经济的持久影响存在重大不确定性（significant uncertainty）。其中移民政策的改变导致劳动力市场供需同时明显放缓（a marked slowing），因此劳动力市场看似平衡，但就业市场下行的风险正在上升（裁员大幅增加和失业率上行）；与此同时关税对通胀上升的影响已显而易见且将继续累积，但基准假设是这些影响是单次的（a one-time shift）。虽然关税税率的变化可能会导致通胀上行过程延长，且存在通胀螺旋的可能，然而由于劳动力市场的下行风险不断增加及通胀预期的稳定，因此通胀上行的风险虽然提升，但可能不会持久。 2.需要调整政策立场，暗示9月或将开启2025年首次降息。如前所述，将两个风险整合起来后，虽然当前就业、通胀的情况与美联储的货币政策目标产生冲突，且更接近中性利率，但考虑到政策处于紧缩区域，基本前景和风险平衡的变动可能需要调整政策立场，暗示9月将开启降息。当然也强调了依据后续数据行事。 相关研究报告 《对等关税2.0后，行业关税或将成关键新变量—宏观经济专题》-2025.8.20《广义财政收入压力边际缓解—宏观经济点评》-2025.8.19 美联储货币政策框架如期调整，回归灵活通胀目标制 1.货币政策框架调整，回归灵活通胀目标制，将平衡货币政策目标。2025年是美联储5年1次的货币政策框架审查，本次讲话也如期对框架进行了调整。一是删除了“接近有效利率下限（0利率）是经济决定性特征（即低增长、低利率、低通胀）”表述，更加符合当前经济中高通胀的特点；二是回归灵活通胀目标框架，并取消了“弥补”策略（即允许通胀超调）；三是删除就业“缺口”表述，因容易引发误解，修订成“就业可能暂时高于实时估计的最大就业水平，但不一定威胁价格稳定”，更加强调就业对美国家庭、雇主和社区的价值；四是当就业与通胀目标冲突时，将采取平衡策略，考虑偏离程度和回归时间差异来进行决策。 《建筑需求同比下行速度放缓—宏观经济专题》-2025.8.19 2.货币政策是前瞻性的，要考虑对经济影响的滞后性。讲话强调货币政策行动取决于经济前景以及对该前景的风险平衡。设定一个就业数字目标是不明智的，而2%的长期通胀率与美联储的双重使命目标最为一致，将予以保留。 9月大概率降息25bp，市场风险情绪短期或将有所提振 1.鲍威尔此次讲话较市场预期偏鸽，我们预计9月降息25bp，全年降息2次。由于7月FOMC表态偏鹰，且7月PPI相对超预期，市场一度预期鲍威尔本次讲话不会表态进行货币政策转向，美国市场在讲话前也经历持续调整。但本次讲话鲍威尔对经济的评估更加务实，与其在7月FOMC会议上对劳动力市场下行风险的关注较为一致。我们认为，美联储9月大概率会降息25bp，但对2025全年降息次数不可太乐观，全年预计降息2次。因关税对通胀的影响尚需时间显现，美联储对于降息的决策或将比较谨慎，以避免通胀螺旋的情况发生。 2.市场整体反应较为积极，短期风险情绪或将有所提振。往后看，或仍将沿着经济“软着陆”、美联储将顺畅降息路径进行交易，后续要关注美股大型科技公司财报表现。美股当日录得较多涨幅，美债收益率、美元下行，黄金价格收涨。 风险提示：美国通胀超预期上行，特朗普经济政策变动超预期。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn