全业务维持高景气，股权激励&坏账影响短期利润

业绩简评

• 2025年H1公司收入282亿元，同比增长30%；归母净利润16.05亿元，同比减少25%；扣非归母净利润11.57亿元，同比减少23%。
• Q2单季收入154亿元，同比增长25%，环比增长20%；归母净利润5.0亿元，同比减少53%，环比减少54%；扣非归母净利润3.4亿元，同比减少58%，环比减少59%。
• 剔除股权激励费用及单项坏账计提影响后，归母净利润22.2亿元，同比增长3.78%；扣非净利润为17.7亿元，同比增长18.06%。

经营分析

1. 短期利润冲击：股权激励费用提升及信用减值（主要为合众新能源坏账计提）导致毛利率和净利率下降。25H1毛利率17.33%，同比提升0.9个百分点；四费率12.34%，同比提升1.2个百分点；扣非归母净利率4.1%，同比下降2.8个百分点。
2. 业务高增与盈利修复：
   • 动力/储能电池出货量分别同比增长58.58%/37.02%，达到21.48/28.71GWh。
   • 动力/储能/消费电池收入分别为127/103/51亿元，同比分别增长42%/32%/5%。
   • 动力电池毛利率改善显著（+6.9pct至17.6%），储能电池毛利率下滑（-2.3pct至12.0%），消费电池毛利率微降（-1.6pct至26.7%）。
3. 后续展望：
   • 预计2025年公司动储电池出货量120-130GWh，动力电池50GWh，储能电池70-80GWh。
   • 动力电池盈利能力预计持续改善，储能电池毛利率有望提升，消费电池维持高景气。

盈利预测、估值与评级

• 预计2025-2027年归母净利润分别为43.5、68.7、87.4亿元，维持“买入”评级。

风险提示

• 新能源汽车、储能需求不及预期，产能释放不及预期。

附录

• 三张报表预测摘要。
• 市场中相关报告评级比率分析说明及最终评分。
• 投资评级说明（买入：预期未来6-12个月上涨15%以上）。
• 特别声明（报告仅供参考，不构成投资建议等）。