美国财政问题的主要症结——“美元依赖症”

国际合作部何岩浩 2025年8月12日 美国财政深陷结构性难题，尤其是《大而美法案》通过后，美国国会办公室预测这将在未来十年新增3.4万亿美元的赤字规模，美国联邦政府的财政状况正陷入严重不可持续的困境。长期高额财政赤字使其对美元储备货币地位带来的借债能力过度依赖，这种依赖导致政府偿债来源日益偏离财政收入本源，并错误地将债务偿付能力等同于融资能力。因此，美国财政不可持续的根源就在于“美元依赖症”——一种特殊的“金融资源诅咒”。 一、美国财政问题的现状 近年来，美国财政赤字率呈现出显著的扩大趋势。2024财年美国财政赤字规模达到了约1.8万亿美元，占其国内生产总值的比重约为6.3%。2008-2024年，这一比例的平均水平为6.2%，较此前近50年（1962-2007年）的平均水平2.0%大幅提升，反映出美国政府在财政收支平衡方面面临的挑战。 财政收入方面，美国财政收入来源较为狭窄，对直接税较为依赖。从结构看，美国财政收入主要来源于个人所得税、社会保险税和企业所得税，其中，以工资薪金等为主要征税依据的个人所得税和社会保险税占比超过80%，是美国财政收入的最大来源，另外企业所得税占财政收入比重约10%，2024财年上述三项占财政收入比重为94.2%，其他来源如关税、消费税等占比较小。从趋势来看，个人所得税比例基本保持不变，在40%-50%之间，但近年存在超过50%的趋势。与此同时，由于美国65岁以上人口占比从1970年的9.7%升至2024年的17.9%，老龄化速度加快使得社会保险税率随社保支出同步上调，由1970年的8.4%上调至12.4%，社会保险税占财政收入比重也大幅提升，由1960年代的约20.0%增加至近10年的34.5%左右。但企业所得税受减税推动，在财政收入中占比呈下降趋势，由1960年代的约21.0%降至近10年的8.5%左右。另外，包含消费税、关税、遗产税和赠与税的收入占比也由此前的约14.1%降至近10年平均4.6%的水平，这使得美国财政税收对个人所得税更为依赖。 数据来源：美国国会预算办公室（CBO），大公国际整理 值得注意的是，个人所得税收入来源中与资本利得相关的收入占比上升，使得该部分财政收入与股市走势密切相关。根据美国国税局数据显示，2022纳税年度个人所得税申报的总收入为14.8万亿美元，其中最大的组成仍是工资薪金收入9.0万亿美元，紧随其后的便是第二大来源——出售资本资产净收益2.0万亿美元。从趋势来看，个人所得税收入来源中工资薪金收入占比逐步下降，资本投资收入占比上升对总收入形成一定补充，但也使得该部分税收与股市走势一致，面临较大的波动风险。 数据来源：美国国税局（IRS），大公国际整理 财政支出方面，美国财政中刚性支出占比过高。美国财政支出中，包括强制性支出和净利息支出在内的刚性支出占比逐年上升，2024财年占财政支出比重高达73.2%，较该统计起始1962年的32.8%大幅上升。其中，强制性支出中主要以社会保障、医疗保险以及医疗补助为主，占强制性支出总额比重超过四分之三。这些支出项目随着人口老龄化问题的加剧，未来支出压力还将进一步增大。同时，随着国债规模的不断扩大，净利息支出也成为财政支出的重要组成部分，占财政总支出的13.2%，这一比例在利率高企的环境下，未来可能会进一步上升。上述刚性支出的不断增加使得美国财政支出的灵活性受到限制，财政赤字的控制难度加大。可自由支配财政支出占总体财政支出比例逐年下降，2024财年占财政支出比重为26.5%，其中军费支出占据一半的比例，剩余的是教育、基建、科研、对外援助等支出，该部分调整灵活性相对较大。但可自由支配财政支出需要每年通过国会批准，一旦拨款法案无法接续，相关部门就会出现停摆的局面。 数据来源：美国国会预算办公室（CBO），大公国际整理 二、“大而美”法案对未来美国财政的影响 美国国会于2025年7月5日通过《大而美法案》（One Big Beautiful BillAct），该法案主要核心内容在于以下几个层面。一是永久化减税措施。法案将特朗普第一任期即将在2025年到期的税收优惠永久化延期，同时加大了遗产税免税额、小费和加班费免税以及提高儿童税收抵免额。二是大幅缩减社会福利开支。未来十年将通过增设医疗补助申请者80个小时的工作或社区服务等要求、收紧食品券资格标准等方式，削减相关福利开支。三是大幅削减清洁能源补贴。自2025年9月30日起终止电动车最高7500美元税收抵免，废除《通胀削减法案》相关清洁能源税收抵免条款并取消绿色基建优惠。四是增加军费和边境安全开支。2026财年军费开支将达到1万亿美元，较上一财年增长13.4%，主要用于舰艇建造、弹药生产以及“金穹”导弹防御系统等，同时还拨款加强边境安全以及遣返非法移民等。五是提高债务上限5万亿美元至41.1万亿美元。 特朗普思路是通过减税刺激经济，但目前减税对于经济的刺激作用已经减弱，在带来财政可持续问题的同时，还将削弱长期经济潜力。 第一，当前减税的延续带来的经济刺激增量较小，且在当前较高利率水平以及政策不确定下，企业增加投资的边际意愿较低，加之美国经济当前“脱实向虚”，金融利润率高于实体使减税效益无法在实体经济体现，只会流向金融领域并进一步推升资产泡沫。因此，整体“大而美”法案提振经济效果有限但税收减少立竿见影。 第二，缩减医疗保障支出将使美国约1000万人失去医保，同时耶鲁专家测算，减税方案在高收入和低收入之间不对等，使得低收入群体收入下降而高收入群体收入上升，加大了贫富差距，使对消费有极大贡献的中产阶级进一步萎缩，限制这部分群体对消费的贡献。 第三，美国削减清洁能源补贴与全球主流政策背道而驰，这将使美国未来在布局AI以及新一代科技时缺乏可持续能源供应，长期来看将使美国在下一轮科技竞争中处于不利地位。 根据美国国会预算办公室测算，该法案将在未来十年新增3.4万亿美元赤字规模，2026财年和2027财年联邦政府财政赤字率或将达到7.0%以上，2026财年到2034财年年均赤字率也将在6.8%左右，较2010-2019十年间年均4.8%的赤字率大幅抬升，并始终接近历次危机时财政赤字率的水平。 数据来源：美国国会预算办公室（CBO），大公国际整理 三、美国财政问题的主要症结在于“美元依赖症” 美国联邦政府的财政状况正陷入严重不可持续的困境，长期高额财政赤字使其对美元储备货币地位带来的借债能力过度依赖，这种依赖导致政府偿债来源日益偏离财政收入本源，并错误地将债务偿付能力等同于其融资能力。 首先，从美国联邦政府财政本源来看，财政结构性问题严峻。一是财政失衡加剧且调整困难，税源高度依赖个人所得税，而刚性支出占比高且因政治压力难以削减。二是入不敷出常态化，2024财年，联邦政府财政收入甚至无法覆盖强制性支出和净利息支出，意味着维持必要支出也需借债，这是自1962年以来首次在非危机年份出现。这是政府财政支出僵化且缺乏财政改革的体现，也是其经济结构长期失衡的结果，使财政支出无法从经济增长中获取充足的税收，同时也使政府债务呈现出庞氏融资的初期特征，美国联邦政府财政状况处于严重不可持续的状态。 数据来源：美国国会预算办公室（CBO），大公国际整理 其次，从资产负债表看，美国联邦政府处于严重资不抵债的状态。美国各级政府净金融资产与GDP之比约为-115%，这是联邦政府常年财政赤字对于政府金融资产消耗的直观体现，这迫使美国政府偿债愈发依赖债务融资。 最后，从债务融资来看，美元虽仍为主要储备货币，但其吸引力逐年下降，也使政府财政续命的最后通道逐步收窄。美国政府通过不断增发国债为其财政赤字融资，并通过国外主权外汇储备以及美联储的购买，压低其融资成本为财政续命。虽然凭借全球主要储备货币的地位，其财政货币化的方式未必立即引发本币大幅贬值和恶性通胀，但美元全球购买力已呈下降趋势，其隐含的贬值正对全球债权人造成损失。随着2025年4月特朗普激进的关税政策落地，使全球破除“美国例外论”的声音愈发强烈，美元资产对于全球的吸引力逐步下降，美元在货币储备中的地位逐步下降，根据国际货币基金组织的统计，美元在外汇储备中的份额已从2015年的65.8%降至2024年的57.8%，该趋势仍在延续，这将使为美国政府财政续命的外部融资渠道逐步收窄。 总结来看，美国财政不可持续的根源，就是由货币霸权引发的“美元依赖症”。美元的特殊地位使美国经济呈现出一种特殊的“债务资源”依赖模式。这是因美元的特殊地位，使其可以以相对较低的成本获取全球资源，长期依赖外部资源输入来维持经济运行。虽然为美国带来了一定的经济利益，但从长期来看，却引发了产业空心化、财政收入不稳定和财政支出压力增大等一系列问题。因此，美国财政不可持续的根源就在于“美元依赖症”——一种特殊的“金融资源诅咒”。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。