固收+资产配置策略系列：险资股票配置特征与择券偏好分析

固收+资产配置策略系列 险资股票配置特征与择券偏好分析 2025年08月13日 外围增量资金的入市或是6月至今权益上升趋势的核心驱动因素之一；当前利率处于历史的相对低位，债市“资产荒”的演绎下，年金、保险等绝对收益资金或持续增配权益资产。近年来，保险为股票市场主要的资金增量之一。23年至今保险资金运用余额规模维持稳定的增长态势；从其中股票投资规模中枢持续抬升，在24年初保险增配股票的趋势有所加速：如果将保险投资股票的规模增速进行两因素的拆分，我 分析师徐亮 们观察到保险资金运用余额规模存量同比增速持续稳定在0%以上，部分季度增速上升至5%以上。而仓位（保险股票投资规模/总资金运用余额）的同比增速波动相对较大，23Q1-24Q1仓位增速（季度同比）为负，但24Q2开始增速持续 执业证书：S0100525070004邮箱：xliang@mszq.com分析师林浩睿执业证书：S0100525070006 维持正值。 邮箱：linhaorui@mszq.com 本文从实操的角度，统计和分析保险对不同属性股票的持股数据（前十大股东口径）和增减持动作，分析保险的偏好特征和权益投资行为特点。 相关研究1.流动性跟踪与地方债策略专题：地方债隐含增值税率怎么看及后续投资策略-2025/08/12 （1）从总体仓位增/减配动作的角度，我们认为保险对股票投资的仓位与市场的赚钱效应挂钩。当股票市场升温时，保险投资者增配权益资产的需求也会上升。 2.债券策略周报20250810：老券和短端行情是否会持续？-2025/08/10 3.信用债周策略20250808：信用债关键词： （2）从市值分布的角度，我们可以观察到保险股东对100亿以下市值的公司持 攻防兼备-2025/08/10 股意愿明显较低，100亿以上的其他市值区间样本的险资持股占比相对接近，市 4.转债周策略20250810：转债估值仍有上升 值大于500亿样本的险资持股占比较高。（3）保险对高股息率股票或具有更高的持股偏好。我们基于7月5日的收盘价计算各个股2022-2024年的股息率（如个股2022年股息率=2022年度个股每 空间-2025/08/105.城投债投资框架之三：中期定价有哪些维度-2025/08/08 股派息/2025年7月5日收盘价），然后分析个股2022-2024年的股息率均值与保险股东増/减配幅度的相关性。从统计结果来看，股息率均值大于3%的个股样本集，增配幅度较为明显，体现出险资对高股息个股的偏好度。除了从静态维度的分析外，我们根据季度个股涨跌幅和保险股东增/减配动作的相关性分析保险投资者的行为特征：个股上涨时，险资的增配意愿高于个股下跌时的增配意愿；高股息（股息率大于3%）的样本组中，保险股东在个股下跌时增配的概率明显高于股息率小于3%的样本组。（4）除了股息率角度外，我们从财务数据和增/减配动作的相关性统计中，归纳其他险资偏好个股的特征：险资或偏好持股ROE大于5%；险资或偏好持股历史股价波动率较低的个股。 风险提示：基于历史数据的归纳不一定在未来完全适用；因数据可得性造成 的统计误差风险。 目录 1险资股票配置特征与择券偏好分析3 1.1前言3 1.2赚钱效应与保险仓位的相关性4 1.3险资股票投资行为的偏好和特征5 2风险提示8 插图目录9 1险资股票配置特征与择券偏好分析 1.1前言 外围增量资金的入市或是6月至今权益上升趋势的核心驱动因素之一；当前利率处于历史的相对低位，债市“资产荒”的演绎下，年金、保险等绝对收益资金或持续增配权益资产。 近年来，保险为股票市场主要的资金增量之一。23年至今保险资金运用余额规模维持稳定的增长态势；从其中股票投资规模中枢持续抬升，在24年初保险增配股票的趋势有所加速：如果将保险投资股票的规模增速进行两因素的拆分，我们观察到保险资金运用余额规模存量同比增速持续稳定在0%以上，部分季度增速上升至5%以上。而仓位（保险股票投资规模/总资金运用余额）的同比增速波动相对较大，23Q1-24Q1仓位增速（季度同比）为负，但24Q2开始增速持续维持正值。 本文从实操的角度，统计和分析保险对不同属性股票的持股数据（前十大股东口径）和增减持动作，分析保险的偏好特征和权益投资行为特点。 图1：保险资金运用余额和股票投资规模变动趋势（纵轴单位：亿元） 360,000 340,000 320,000 300,000 280,000 260,000 240,000 220,000 200,000 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 2025-01 2025-03 10,000 保险资金运用余额保险资金运用余额股票规模（右轴） 资料来源：ifind，民生证券研究院 图2：保险股票投资规模增速拆分 资料来源：ifind，民生证券研究院 1.2赚钱效应与保险仓位的相关性 我们将沪深300指数作为股票市场的代理变量，计算沪深300移动平均三个月涨跌幅。指标和保险股票仓位增速或存在一定相关性，23年12月-24年3月沪深300移动平均三个月涨跌幅见底回升，而保险的股票投资仓位也在24年3月迎来增速拐点。我们认为保险对股票投资的仓位与市场的赚钱效应挂钩。当股票市场升温时，保险投资者增配权益资产的需求也会上升。 图3：股票市场赚钱效应与险资仓位增速的相关性 资料来源：wind，ifind，民生证券研究院 1.3险资股票投资行为的偏好和特征 下文我们统计了上市公司保险股东持股占比数据和保险股东增/减配幅度数据 （基于上市公司前十大股东的口径），将这些样本数据与市值、股息率、ROE等数据进行相关性分析，归纳保险资金的股票投资行为特征。统计时间区间为23Q2-25Q1。在所有上市公司中筛选出25年一季报前十大股东出现险资的个股作为有 效的分析样本，符合条件的个股数量为510个。 从市值分布的角度，我们可以观察到保险股东对100亿以下市值的公司持股意愿明显较低，100亿以上的其他市值区间样本的险资持股占比相对接近，市值大于500亿样本的险资持股占比较高。 图4：有效样本中，各股票市值区间的平均保险股东持股占比（横轴单位：亿元） 30% 25% 24% 23% 19% 18% 4% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 0-100100-200200-300300-400400-500>500 资料来源：ifind，民生证券研究院（市值数据使用截至25年7月5日对应股票的市值数据） 从下文通过分析2025年一季度末对比2023年二季度末保险股东增/减配幅度归纳保险加仓权益的偏好特征，増/减配幅度=(25Q1保险股东持股数量-23Q2保险股东持股数量)/最新总股本数。基于多个财务数据和估值数据的验证，我们筛选出以下指标与保险股东的增配存在较为明显的相关性： 保险对高股息率股票或具有更高的持股偏好。我们基于7月5日的收盘价计 算各个股2022-2024年的股息率（如个股2022年股息率=2022年度个股每股派 息/2025年7月5日收盘价），然后分析个股2022-2024年的股息率均值与増/减配幅度的相关性。从统计结果来看，股息率均值大于3%的个股样本集，增配幅度较为明显，体现出险资对高股息个股的偏好度。 图5：不同平均股息率区间样本的保险股东增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值 资料来源：ifind，民生证券研究院 除了从静态维度的分析外，我们根据季度个股涨跌幅和保险股东增/减配动作的相关性分析保险投资者的行为特征，分析时间区间为23Q2至25Q1，若某个股期间季度涨跌幅为正，且期间保险股东增配，则我们统计该样本为一次险资在上涨中增配的有效样本，并用相关逻辑统计上涨减配、下跌增配、下跌减配的有效样本，最后计算不同股息率样本区间中，保险股东在股票上涨时的增配概率均值和股票下跌时的增配概率均值。从统计结果来看，个股上涨时，险资的增配意愿高于个股下跌时的增配意愿；高股息（股息率大于3%）的样本组中，保险股东在个股下跌时增配的概率明显高于股息率小于3%的样本组。 图6：不同股息率样本区间中，保险股东在股票上涨时的增配概率均值和股票下跌时的增配概率均值 资料来源：ifind，民生证券研究院 保险或更偏好持股ROE大于5%以上的个股。基于23年和24年年报的财务 数据计算个股两年平均ROE，分析ROE与増/减配幅度的相关性。从统计结果来看，两年平均ROE大于5%的个股样本，险资増/减配幅度的均值明显较高，体现出险资对高ROE个股的偏好度。 图7：保险股东对不同两年平均ROE区间的增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值 资料来源：ifind，民生证券研究院 保险或偏好增配历史股价波动率较低的个股。我们计算23-24年区间内个股股价的年化波动率，并分析股价波动率与险资增/减配幅度的相关性，从结果来看，波动率小于40%个股样本平均增/减配幅度显著更高。 图8：保险股东对不同股价波动率区间的增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值 资料来源：ifind，民生证券研究院 2风险提示 1）基于历史数据的归纳不一定在未来完全适用。随着市场的变化，保险投资者对股票的投资行为和风险偏好也可能逐步发生变动，因此基于历史数据的归纳不一定能在未来完全适用。 2）因数据可得性造成的统计误差风险。部分投资结论基于前十大股东持股结构中的险资持仓数据进行分析，但前十大股东口径中的险资股东投资行为不完全代表险资投资者在某个股票上的投资行为。 插图目录 图1：保险资金运用余额和股票投资规模变动趋势（纵轴单位：亿元）3 图2：保险股票投资规模增速拆分4 图3：股票市场赚钱效应与险资仓位增速的相关性4 图4：有效样本中，各股票市值区间的平均保险股东持股占比（横轴单位：亿元）5 图5：不同平均股息率区间样本的保险股东增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值6 图6：不同股息率样本区间中，保险股东在股票上涨时的增配概率均值和股票下跌时的增配概率均值6 图7：保险股东对不同两年平均ROE区间的增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值7 图8：保险股东对不同股价波动率区间的增/减配幅度（23Q2-25Q1）均值7 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具