宏观变量将继续助推外围市场上行

宏观变量将继续助推外围市场上行 ——海外札记20250811 研究结论 在经历短暂回调之后，上周全球权益市场反弹，美国和非美市场普遍上涨，美债收益率回落。继续印证我们的市场观点：宏观环境带动全球市场风险偏好上升、无风险利率下行，助推资产价格。接下来值得关注的变化集中在三个方面： 1）8月12日中美关税谈判截止日期，预计风险偏好将继续修复。第二波关税迄今发展符合我们的预测，美国继续在数字上夸大成果，落地上想办法“放水”，避免 经济冲击实质性升级。8月12日，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，宣布继续暂停实施针对彼此商品24%的对等关税，为期90天，同时保留对这些商品加征的剩余10%的关税。这也是继5月日内瓦会谈后再次宣布延长暂停期限，短期内避免了中美之间更为激烈的贸易竞争局势。因此，短期内预期回归稳定，预计市场继续交易靴子落地的利好，风险偏好继续修复。 宏观经济|专题报告 报告发布日期2025年08月13日 王仲尧021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932 吴泽青wuzeqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524100001 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 2）美俄会谈可能临近，预计缓和窗口延长，压制地缘风险评价。我们的预测从美国国内基本面出发，我们认为压制通胀在特朗普政策目标当中优先级提升，所以地缘策略需要保持一致，因此对美俄的保守预期是没有实质性突破但是避免制裁升级。有利于市场下修在地缘、通胀方面的风险评价。 3）7月美国通胀，最多造成市场短期扰动。关税继续向通胀传导，导致通胀继续反弹，这也是市场当前的一致预期。但通胀风险越来越难以抑制市场表现。此前特朗普宣布提名现任白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰出任美联储理事，任期至 2026年1月31日，以填补美联储理事库格勒（AdrianaKugler）意外提出离职后的职位空缺。米兰被认为是特朗普政府关税政策的制定者之一，他的加入可能使得美联储决策更加“鸽派”，下半年降息预期进一步强化。另外，美国统计部门也出现人事调整，导致市场对数据的信任下降。最终结果是政府政策层面对经济预期、市场定价的影响强化。 结论： 中期维度，我们继续看好政策扩张蓄力、强化，推动风险偏好提升、无风险利率下降。 短期维度，通胀叙事或是资产价格最后的压制，应积极看待期间的市场波动、回调。 风险提示 经济基本面不确定性。关税政策不确定性。 地缘政治形势走向的不确定性。 美国市场回调或为短期：——海外札记 20250804 美国就业放缓趋势将更加显著：——2025年7月美国就业数据点评 美联储近期降息受阻，远期降息空间或被低估：——2025年7月FOMC点评 增速虽反弹，美国经济放缓趋势难改：— —2025Q2美国GDP数据点评 2025-08-05 2025-08-04 2025-08-04 2025-08-04 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 交易复盘4 1）8月12日中美关税谈判截止日期，预计风险偏好将继续修复4 2）美俄会谈可能临近，预计缓和窗口延长，压制地缘风险评价4 3）7月美国通胀，最多造成市场短期扰动5 结论6 市场复盘：全球权益市场普遍反弹（20250802-20250809）6 特朗普提名米兰担任美联储理事，美联储“鸽派”力量增加8 美国对印度额外加征25%关税8 美国7月服务业PMI回落，关税冲击继续反应在价格、就业分项指数中8 风险提示9 图表目录 图1：贸易政策不确定性指数回落4 图2：地缘政治风险指数回落5 图3：7月美国名义CPI同比走平，核心CPI同比上涨（%）5 图4：本周全球权益市场普遍反弹（%）6 图5：全球大类资产月度涨跌幅排序（%）7 图6：美国制造业和服务业PMI趋势下行9 图7：物价指数较年初大幅上升，订单、就业明显萎缩9 交易复盘 在经历短暂回调之后，上周全球权益市场反弹，美国和非美市场普遍上涨，美债收益率回落。继续印证我们的市场观点：宏观环境带动全球市场风险偏好上升、无风险利率下行，助推资产价格。接下来值得关注的变化集中在三个方面： 1）8月12日中美关税谈判截止日期，预计风险偏好将继续修复 第二波关税迄今发展符合我们的预测，美国继续在数字上夸大成果，落地上想办法“放水”，避免经济冲击实质性升级。8月12日，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，宣布继续暂停实施针对彼此商品24%的对等关税，为期90天，同时保留对这些商品加征的剩余10%的关税。这也是继5月日内瓦会谈后再次宣布延长暂停期限，短期内避免了中美之间更为激烈的贸易竞争局势。因此，短期内预期回归稳定，预计市场继续交易靴子落地的利好，风险偏好继续修复。 图1：贸易政策不确定性指数回落 数据来源：Wind，东方证券研究所 2）美俄会谈可能临近，预计缓和窗口延长，压制地缘风险评价 我们的预测从美国国内基本面出发，我们认为压制通胀在特朗普政策目标当中优先级提升，所以地缘策略需要保持一致，因此对美俄的保守预期是没有实质性突破但是避免制裁升级。有利于市场下修在地缘、通胀方面的风险评价。 图2：地缘政治风险指数回落 数据来源：Wind，东方证券研究所 3）7月美国通胀，最多造成市场短期扰动 关税继续向通胀传导，导致通胀继续反弹，这也是市场当前的一致预期。但通胀风险越来越难以抑制市场表现。此前特朗普宣布提名现任白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰出任美联储理事，任期至2026年1月31日，以填补美联储理事库格勒（AdrianaKugler）意外提出离职后的职位空缺。米兰被认为是特朗普政府关税政策的制定者之一，他的加入可能使得美联储决策更加“鸽派”，下半年降息预期进一步强化。另外，美国统计部门也出现人事调整，导致市场对数据的信任下降。最终结果是政府政策层面对经济预期、市场定价的影响强化。 图3：7月美国名义CPI同比走平，核心CPI同比上涨（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 结论 中期维度，我们继续看好政策扩张蓄力、强化，推动风险偏好提升、无风险利率下降。短期维度，通胀叙事或是资产价格最后的压制，应积极看待期间的市场波动、回调。 市场复盘：全球权益市场普遍反弹（20250802-20250809） 20250802-20250809，全球权益市场普遍反弹，美股经历上周短暂回调后反弹，纳斯达克指数领涨+3.87%，标普500指数+2.43%，道琼斯工业指数+1.35%。长期美债收益率回升。美元指数-0.43%。 本周能源价格下跌，布油-4.81%，天然气-2.82%，铜、铝价格上涨。降息预期加强，黄金继续走强，本周收涨1.72%。 图4：本周全球权益市场普遍反弹（%） 韩国KOSDAQ COMEX白银连续纳斯达克指数 比特币德国DAX 费城半导体指数法国CAC40 MSCI发达市场MSCI全球中证1000日经225 标普500 罗素3000指数MSCI新兴市场上证指数 LME铝连续COMEX黄金连续恒生指数 LME铜连续道琼斯工业指数 英镑兑美元沪深300恒生科技科创50 美元兑瑞郎欧元兑美元英国富时100美元兑日元 中国国债总全价指数中国企业债总全价指数美元兑在岸人民币 美元兑离岸人民币美国企业债指数中期美债 美债全收益指数CRB商品指数美元指数 长期美债 印度SENSEX30 NYMEX天然气连续ICE布油连续 期间 20250802-20250809 4.72 4.28 3.87 3.39 3.15 2.72 2.61 2.55 2.52 2.51 2.50 2.43 2.35 2.25 2.11 1.91 1.72 1.43 1.43 1.35 1.28 1.23 1.17 0.65 0.55 0.47 0.30 0.23 0.12 0.03 0.00 -0.05 -0.12 -0.17 -0.25 -0.41 -0.43 -0.55 -0.92 -2.82 -4.81 近一个月 20250709-20250809 3.19 4.79 5.05 7.52 -0.18 0.65 -0.31 2.36 2.31 6.72 5.37 2.63 2.33 1.81 3.94 1.12 4.26 2.94 -0.23 -0.15 -1.05 2.66 2.52 5.20 1.60 -0.72 2.73 0.80 -0.40 -0.26 0.00 0.12 0.99 0.65 0.71 -2.72 0.79 0.93 -4.60 -10.30 -5.46 YTD20241231-20250809 19.33 30.93 10.07 23.66 21.37 12.96 5.87 10.93 11.46 11.26 4.83 8.17 7.57 16.26 6.69 2.51 32.09 24.04 9.63 3.76 7.15 2.65 21.32 2.24 -10.55 11.86 12.00 -5.80 -0.29 -1.02 -0.62 -1.72 4.81 4.29 4.01 -0.90 -9.04 2.94 2.06 -23.88 -10.37 数据来源：wind，东方证券研究所 图5：全球大类资产月度涨跌幅排序（%） 2025-08-09 2025-07-31 2025-06-30 2025-05-31 2025-04-30 2025-03-31 2025-02-28 2025-01-31 2024-12-31 2024-11-30 2024-10-31 2024-09-30 2024-08-29 2024-07-31 2024-06-28 黄金 3.14 布油 7.46 纳指 6.23 纳指 9.46 欧债 6.93 黄金 9.03 港股 13.43 欧股 8.58 日股 4.03 标普500 3.76 A股6.23 日债 4.88 日债 6.91 黄金 6.71 纳指 5.95 日股 2.87 A股4.35 日股 5.35 标普500 6.31 黄金 5.94 铜 3.41 美债 5.18 黄金 8.15 港股 3.58 纳指 3.28 布油 3.52 美债 3.96 港股 4.61 日债 4.93 标普500 4.30 日债 2.13 纳指 4.19 布油 5.18 日股 5.93 日债 5.26 欧债 1.94 欧股 3.43 布油 3.39 欧股 2.89 A股1.84 美元 3.46 美国信用 1.90 黄金 4.19 美债 4.24 日股 4.02 欧债 1.85 美元 2.87 标普500 4.95 港股 5.82 国债 1.36 布油 1.55 铜 2.55 标普500 2.26 布油 2.82 美债 -1.82 黄金 3.22 黄金 1.79 美债 3.97 欧债 3.18 布油 3.62 纳指 1.52 标普500 2.69 MSCIem4.5 MSCIem4.64 纳指 0.71 日债 -0.18 A股2.16 铜 1.73 国债 2.18 美元 1.59 国债 0.59 欧债 1.66 铜 3.34 美国信用 2.36 MSCIem2.66 美债 0.77 日股 2.29 铜 3.24 欧股 3.97 美国信用 -0.03 美国信用 -0.29 美国信用 2.04 MSCIem1.39 美元 2.18 美国信用 1.34 纳指 -0.13 国债 1.05 欧债 3.22 国债 0.80 美债 2.44 铜 0.72 港股 2.01 欧债 3.17 A股1.85 标普500 -0.21 国债 -0