食品饮料行业跟踪报告：国资并购上市公司案例增多，小体量或更受青睐

行业研究/行业点评 2025年08月11日 证券研究报告 行业及产业 食品饮料 国资并购上市公司案例增多，小体量或更受青睐 ——食品饮料行业跟踪报告 强于大市 投资要点： 周度跟踪：本周（8.04-8.08）食品饮料行业+0.63%，表现弱于上证指数（+2.11%），在 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 一年内行业指数与沪深300指数对比走势： 资料来源：聚源数据，爱建证券研究所 《食品饮料行业跟踪报告：育儿补贴政策出台，乳制品有望率先收益》2025-08-05 《食品饮料行业跟踪报告：食饮持仓环比减少，雅江项目催化白酒行情》2025-07-28 《食品饮料行业跟踪报告：6月餐饮增速放缓，白酒有望筑底企稳》2025-07-22 《食品饮料行业跟踪报告：茶饮及餐饮供应链有望受益平台外卖竞争》2025-07-15 《食品饮料行业跟踪报告：白酒仍在筑底，关注大众品结构性机会》2025-07-10 证券分析师范林泉S0820525020001 021-32229888-25516 fanlinquan@ajzq.com 31个申万子行业中排名第26。食品饮料子板块中，涨幅由高到低分别为：零食（+3.85%），软饮料（+2.99%），肉制品（+2.72%），啤酒（+2.02%），烘焙食品（+1.96%），其他酒类（+1.03%），调味发酵品（+0.77%），预加工食品（+0.71%），白酒（+0.38%），乳品（-0.60%），保健品（-1.18%）。 专题：国资并购上市公司案例增多，小体量上市公司或更受青睐。8月4日，黑芝麻发布公告称公司控股股东黑五类集团拟向广西文旅及大健康行业国企转让约20%的股份，此次变更后，广旅大健康成为公司控股股东，广西国资委将成为公司实控人。这是继良品铺子后近期第二起地方国资对食饮上市公司并购案例。黑芝麻与良品铺子近年来经营均出现困境，国资入主，为上市公司纾困，同时有利于加快自身平台化步伐，扩充资本市场布局。近年来国企平台化整合步伐加快，有通过资本市场做大做强核心业务的需求，国资入主在为上市公司纾困的同时，也为国资获取了现成的上市平台。在当前IPO审核趋严、直接上市难度加大的环境下，控股权收购成为国资扩充资本市场布局的有效途径。过去两年间，从食品饮料、地产到装备制造，不少业绩承压、面临流动性危机的上市企业，通过控股权转让易主国资的方式，来换取资金支持和治理结构优化。市值50亿元以下、主业与当地产业协同的公司往往更受青睐，此类企业并购难度低，平均购买25%股权即可成为第一大股东，耗资低，要是再撬动并购基金或并购贷款加入，地方国资用更少资金即可实现控股。部分食品饮料企业，或因经营困境且体量适中，成为潜在并购目标，契合地方国资的并购标准。 白酒：传统渠道压力高企，商超直连合作重构增长动能。今年上半年，白酒行业平均存货周转天数达900天，较上年同期增加10%，存货量同比增加25%，经销商库存达到历史高位。自2022年以来，白酒行业进入去库存周期，价格倒挂和库存高企成为经销商面前的两座大山，传统“压货-囤货-涨价”盈利模式失效，一大重要原因是经销商群体定价权受到酒企直营电商、酒企商超直连合作等新销售模式冲击。上游酒企通过直营电商、会员体系等数字化渠道截留高端客户、不断挤压传统经销体系市场份额，下游商超、直播电商用“流量规模”压低进货价、反向主导供应链，定价权从渠道端向客户端转移。商超直连模式通过直采定制、透明定价和流量转化重构价值链，依托供应链扁平化与渠道信任，获得消费者青睐，重构行业增长动能。 啤酒：五粮液进军精酿啤酒，寻找新增长曲线。五粮液通过旗下的仙林生态酒业宣布将于8月15日正式上市中式五粮精酿啤酒品牌“风火轮”，建议零售价定为19.5元/罐（390ml），定位中高端市场。在渠道策略上，采取“自营基地市场×全国区域代理×品牌联合”的复合模式，在核心重点区域（如华北、华东）将依托区域代理商、品牌联合方等资源，同时，按KA、便超、餐饮终端、大客户团购分类管理，线上渠道将利用五粮液集团电商资源，并探索品牌定制等特殊渠道开发。未来还将推出四大类产品，涵盖主流精酿啤酒和特色高端精酿啤酒品类。在白酒行业面临年轻消费者增长减缓的大环境下，五粮液通过低度化、年轻化产品线拓展，寻找新的增长曲线。白酒厂商进军啤酒，或将进一步模糊白酒啤酒行业界限，促使未来行业竞争重点从香型/度数转向用户场景适配。 投资建议： 白酒：行业目前处于估值低位，头部酒企带动提高分红比例，股息率提升，筹码结构优化，在扩内需政策、雅江项目带动基建热潮等催化下，具备一定配置吸引力。行业调整期首选业绩确定性强的优质头部公司，建议关注批价相对稳定、护城河稳固且股息率已具备吸引力的贵州茅台、五粮液、山西汾酒。 大众品：聚焦高景气的成长主线，部分赛道仍有新品和新渠道催化，市场对于“稀缺”成长标的将给予一定的估值溢价，建议关注增长态势较好的农夫山泉、东鹏饮料、燕京啤酒。 风险提示：消费需求不及预期，行业竞争加剧，餐饮恢复不及预期，原材料成本大幅上涨等。 目录 1.行情回顾4 1.1本周食品饮料行业上涨0.63%，零食、软饮料领涨4 1.2食品饮料行业估值处于历史低位5 2.板块情况及观点更新6 2.1专题：国资并购上市公司案例增多，中小体量上市公司或更受青睐6 2.2白酒：传统渠道压力高企，商超直连合作重构增长动能7 2.3乳制品：奶粉涨价消息不实，行业价格战有所缓解9 2.4啤酒：五粮液进军精酿啤酒，寻找新增长曲线9 2.5茶饮：秋日活动再起，引爆茶饮消费热潮10 2.6成本指标：本周大豆价格上升，食糖价格小幅下降10 3.重要公司动态11 4.风险提示11 图表目录 图表1：本周上证指数+2.11%，食品饮料行业+0.63%4 图表2：本周零食、软饮料领涨4 图表3：本周食品饮料行业涨幅前五、跌幅前五公司5 图表4：食品饮料行业PE-TTM历史分位水平（2011年至今）5 图表5：食品饮料行业估值位于近15年17%分位数（PE-TTM）6 图表6：主要白酒企业PE-TTM估值6 图表7：飞天茅台批价走势（元/瓶）8 图表8：普五（八代）批价走势（元/瓶）8 图表9：国窖1573批价走势（元/瓶）8 图表10：洋河M6+批价走势（元/瓶）8 图表11：京东平台近期部分奶粉售价变化9 图表12：生产资料价格:大豆（黄豆）10 图表13：中国食糖指数:综合10 图表14：生产资料价格:瓦楞纸（AA级120g）10 图表15：现货价:玻璃10 图表16：重要公司动态11 1.行情回顾 1.1本周食品饮料行业上涨0.63%，零食、软饮料领涨 本周（8.04-8.08）食品饮料行业+0.63%，表现弱于上证指数（+2.11%），在31个申万子行业中排名第26。 图表1：本周上证指数+2.11%，食品饮料行业+0.63% 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 食品饮料子板块中，涨幅由高到低分别为：零食（+3.85%），软饮料（+2.99%），肉制品（+2.72%），啤酒（+2.02%），烘焙食品（+1.96%），其他酒类（+1.03%），调味发酵品（+0.77%），预加工食品（+0.71%），白酒（+0.38%）；跌幅由低到高分别为：乳品（-0.60%），保健品（-1.18%）。 图表2：本周零食、软饮料领涨 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 食品饮料行业个股中，涨幅前五个股分别为ST西发（+16.28%）、ST岩石 （+14.11%）、万辰集团（+10.87%）、西麦食品（+10.32%）、金字火腿（+9.38%）；跌幅前五个股分别为阳光乳业（-13.54%）、交大昂立（-8.27%）、ST椰岛（-6.33%）、 贝因美（-5.63%）、金达威（-3.18%）。 图表3：本周食品饮料行业涨幅前五、跌幅前五公司 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 1.2食品饮料行业估值处于历史低位 截至8月8日，食品饮料行业PE-TTM估值为21.09x，对应近15年分位数为17%，其中，白酒板块估值处于低位，PE-TTM为18.15x，对应近15年分位数为17%，处于估值低位。 图表4：食品饮料行业PE-TTM历史分位水平（2011年至今） 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 图表5：食品饮料行业估值位于近15年17%分位数（PE-TTM） 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 图表6：主要白酒企业PE-TTM估值 资料来源：iFinD，爱建证券研究所 2.板块情况及观点更新 2.1专题：国资并购上市公司案例增多，中小体量上市公司或更受青睐 黑芝麻实控人易主为地方国资，近期第二起地方国资对食饮上市公司并购案例 8月4日，黑芝麻发布公告称公司控股股东黑五类集团拟向广西文旅及大健康行业国企转让约20%的股份，或将导致公司控制权变更。8月8日，黑五类集团向广旅大健康出让1.51亿股，转让价为6.25元/股，此次变更后，广旅大健康成为公司控股股东，广西国资委将成为公司实控人。无独有偶，在7月17日，良品铺子发布公告称，公司控股股东宁波汉意拟向武汉长江国际贸易集团转让约30%股份，此次变更完成后，武汉国资委将成为公司实控人。 国资入主，为上市公司纾困，同时有利于加快自身平台化步伐，扩充资本市场布局 黑芝麻与良品铺子近年来经营均出现困境。受新消费品牌冲击，近年来，黑芝麻业绩表现低迷，营收连年下降，已从2019年44.76亿元连降至2024年24.65亿元，跨界尝试效果有限。广旅大健康入主黑芝麻，一方面符合广西在大健康产业领域链主型国企培育的政策要求；另一方面，黑芝麻作为地区内知名食品品牌，虽 主业增长乏力，但拥有一定的品牌积累和市场渠道基础，仍具备在大健康向细分领域延伸的条件。 良品铺子自2020年上市后股价与市值持续下滑，武汉长江国贸集团的入主，有望凭借其冷链、粮食、跨境电商等业务优势，优化良品铺子的供应链与销售能力。 近年来，国企平台化整合步伐加快，有通过资本市场做大做强核心业务的需求。国资入主在为上市公司纾困的同时，也为国资获取了现成的上市平台。在当前IPO审核趋严、直接上市难度加大的环境下，控股权收购成为国资扩充资本市场布局的有效途径。 地方国资并购上市公司案例增多，中小体量上市公司或更受青睐 过去两年间，从食品饮料、地产到装备制造，不少业绩承压、面临流动性危机的上市企业，通过控股权转让易主国资的方式，来换取资金支持和治理结构优化，其中湖北国资表现突出，今年以来已先后控股凯龙股份、台基股份、良品铺子、山科智能等企业。 市值50亿元以下、主业与当地产业协同的公司往往更受青睐，此类企业并购难度低，平均购买25%股权即可成为第一大股东，耗资低，要是再撬动并购基金或并购贷款加入，地方国资用更少资金即可实现控股。部分食品饮料企业，或因经营困境，且体量适中，成为潜在并购目标，契合地方国资的并购标准。 2.2白酒：传统渠道压力高企，商超直连合作重构增长动能 本周散装飞天茅台批价有所回暖，普五（八代）批价有所下滑 本周（截至8月8日），25年飞天茅台（原/散）批价分别为1910元/1875元，较上周（8月1日）持平/+15元；普五（八代）批价880元，较上周变动-20元；国窖1573批价835元，较上周持平。 传统渠道库存压力高企，价格倒挂普遍化 根据中国酒业协会发布的《2025中国白酒市场中期研究报告》，今年上半年，白酒行业平均存货周转天数已达900天，较上年同期增加10%，存货量同比增加25%，经销商库存达到历史高位。由于库存积压导致价格倒挂愈演愈烈，超过50%的白酒经销商、零售商表示实际销售价格倒挂程度有所增加，超过40%经销商、零售商表示面临现金流压力。倒挂程度前三价格带分别为800-1500元、500-800元、300-500元。 过去经销商的盈利逻辑是“囤货待涨”，通过囤积茅台、五粮液等头部酒企的核心产品，等待厂家提价后赚取差