AI服务器及高速交换机拉动上半年收入高速增长

公司研究/公司快报 2025年8月13日 AI服务器及高速交换机拉动上半年收入高速增长 买入-A(维持) 工业富联（601138.SH） 通用计算机设备 公司近一年市场表现 市场数据：2025年8月12日 收盘价（元）：39.71 年内最高/最低（元）：39.71/14.58流通A股/总股本（亿198.58/198.59股）： 流通A股市值（亿）：7,885.68 总市值（亿）：7,886.19 基础数据：2025年6月30日 基本每股收益(元)：0.61 摊薄每股收益(元)：0.61 每股净资产(元)：7.65 净资产收益率(%)：7.99 资料来源：最闻 分析师：方闻千 执业登记编码：S0760524050001邮箱：fangwenqian@szxq.com高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 研究助理：邹昕宸 邮箱：zouxinchen@sxzq.com 事件描述 8月10日，公司发布2025年半年报，其中，2025上半年公司实现收入3607.60亿元，同比高增35.58%，上半年实现归母净利润121.13亿元，同比增长38.61%，实现扣非净利润116.68亿元，同比增36.73%。2025年第二季度公司实现收入2003.45亿元，同比增长35.92%，二季度实现归母净利润 68.83亿元，同比高增51.13%，实现扣非净利润67.65亿元，同比高增58.76%。事件点评 AI服务器推动公司营收持续高增，合同负债大幅增加将支撑公司未来确定性增长。得益于AI服务器需求持续高景气，同时公司在主要客户的市场份额持续提升，2025上半年公司营收保持高速增长。而由于服务器订单大幅增加导致预收款项增加，截至今年6月底，公司合同负债金额达20.08亿元，较去年年底的3.50亿元增长了474.32%，同时公司积极备货，截至今年6月底，存货金额为1229.49亿元，较24年底的852.66亿元增长了44.20%，未来几个季度内订单的陆续交付将支撑公司的确定性增长。2025上半年，公司毛利率为6.60%，较上年同期降低0.13个百分点。在利润端，今年上半年公司期间费用率保持基本稳定，其中销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低0.03、0.00、0.42个百分点。受此影响，公司净利率达3.36%，较上年同期提高0.08个百分点。 AI算力需求旺盛驱动云计算产品结构持续优化，并拉动网络设备需求爆发。今年以来，北美四大CSP仍在加大AI基础设施投入，推动AI服务器以及高速网络设备需求持续快速增长，而公司一方面通过深化合作与优化产品结构，巩固在核心客户群体的市场份额，进一步夯实公司在全球高性能计算和AI基础设施领域的竞争力，另一方面，公司通过持续扩大全球产能布局，深度整合产业链资源，强化产能交付优势。今年上半年，公司核心业务保持强劲增长动能，其中，1）云计算：2025年公司AI服务器在云计算业务中的占比稳步扩大，25Q2公司整体服务器营收增长超50%，云服务商服务器营收同比增长超150%，AI服务器营收同比增长超60%。同时，目前GB200系列产品已实现量产爬坡，并且良率持续改善，出货量逐季攀升；2）通信及移动网络设备：今年上半年公司800G高速交换机收入较去年全年增长近三倍；而得益于客户某些特定机种的热销，上半年精密机构件业务出货量同比增长17%。 投资建议 请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 公司持续受益于AI服务器的强劲需求，同时作为全球AI服务器头部 ODM厂，预计在GB系列服务器中将占据重要份额，预计公司2025-2027年EPS分别为1.56\2.01\2.61元，对应公司8月12日收盘价39.71元，2025-2027年PE分别为25.47\19.78\15.19倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 AI服务器下游需求不及预期，GB200/GB300出货进展不及预期，客户集中度较高的风险，主要原材料价格波动的风险，汇率波动的风险。 财务数据与估值： 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 476,340 609,135 807,676 1,008,698 1,231,355 YoY(%) -6.9 27.9 32.6 24.9 22.1 净利润(百万元) 21,040 23,216 30,958 39,861 51,910 YoY(%) 4.8 10.3 33.3 28.8 30.2 毛利率(%) 8.1 7.3 7.2 7.4 7.6 EPS(摊薄/元) 1.06 1.17 1.56 2.01 2.61 ROE(%) 14.9 15.2 18.1 19.9 21.6 P/E(倍) 37.48 33.97 25.47 19.78 15.19 P/B(倍) 5.6 5.2 4.6 4.0 3.3 净利率(%) 4.4 3.8 3.8 4.0 4.2 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 252478 274008 326299 384642 436873 营业收入 476340 609135 807676 1008698 1231355 现金 83462 72434 113955 142318 173733 营业成本 437964 564814 749795 934522 1137562 应收票据及应收账款 88474 94512 109189 126488 140328 营业税金及附加 381 663 847 980 1203 预付账款 255 353 517 611 754 营业费用 1024 1036 1325 1654 1970 存货 76683 85266 98283 110549 116736 管理费用 4226 5156 6865 8776 10713 其他流动资产 3604 21444 4355 4677 5323 研发费用 10811 10631 13989 17471 21327 非流动资产 35227 43515 51801 59703 68714 财务费用 -586 -656 -821 -751 -1308 长期投资 7180 6305 7534 8882 10104 资产减值损失 -430 -1202 -1089 -1503 -1759 固定资产 17712 20010 26539 32601 39812 公允价值变动收益 264 -494 -196 -124 -138 无形资产 1004 1279 1422 1555 1718 投资净收益 -666 -975 -158 -442 -560 其他非流动资产 9331 15923 16307 16665 17081 营业利润 23067 25935 34235 43977 57433 资产总计 287705 317524 378100 444345 505587 营业外收入 124 96 106 112 109 流动负债 138045 158879 201199 238841 259765 营业外支出 66 58 80 59 66 短期借款 41091 35992 58227 80128 77396 利润总额 23124 25974 34262 44031 57477 应付票据及应付账款 75028 93835 116782 130446 153129 所得税 2106 2719 3289 4153 5547 其他流动负债 21925 29052 26190 28267 29239 税后利润 21018 23255 30972 39877 51929 非流动负债 9065 5508 5508 5508 5508 少数股东损益 -22 39 15 16 19 长期借款 7097 0 0 0 0 归属母公司净利润 21040 23216 30958 39861 51910 其他非流动负债 1968 5508 5508 5508 5508 EBITDA 28028 31032 39882 52473 68751 负债合计 147110 164387 206707 244350 265273 少数股东权益 408 445 460 476 496 主要财务比率 股本 19866 19868 19868 19868 19868 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 资本公积 29143 29380 29380 29380 29380 成长能力 留存收益 91867 103516 117950 136160 159883 营业收入(%) -6.9 27.9 32.6 24.9 22.1 归属母公司股东权益 140187 152691 170933 199519 239818 营业利润(%) 5.5 12.4 32.0 28.5 30.6 负债和股东权益 287705 317524 378100 444345 505587 归属于母公司净利润(%) 4.8 10.3 33.3 28.8 30.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 8.1 7.3 7.2 7.4 7.6 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利率(%) 4.4 3.8 3.8 4.0 4.2 经营活动现金流 43084 23820 50377 33549 65399 ROE(%) 14.9 15.2 18.1 19.9 21.6 净利润 21018 23255 30972 39877 51929 ROIC(%) 11.3 11.8 13.3 14.2 16.2 折旧摊销 4449 5051 5562 8095 11242 偿债能力 财务费用 -586 -656 -821 -751 -1308 资产负债率(%) 51.1 51.8 54.7 55.0 52.5 投资损失 666 975 158 442 560 流动比率 1.8 1.7 1.6 1.6 1.7 营运资金变动 12215 -11324 14311 -14239 2839 速动比率 1.3 1.1 1.1 1.1 1.2 其他经营现金流 5320 6519 196 124 138 营运能力 投资活动现金流 -4564 -10898 -14201 -16563 -20950 总资产周转率 1.7 2.0 2.3 2.5 2.6 筹资活动现金流 -24734 -24432 -16890 -10524 -10303 应收账款周转率 5.1 6.7 7.9 8.6 9.2 应付账款周转率 6.1 6.7 7.1 7.6 8.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.06 1.17 1.56 2.01 2.61 P/E 37.5 34.0 25.5 19.8 15.2 每股经营现金流(最新摊薄) 2.17 1.20 2.54 1.69 3.29 P/B 5.6 5.2 4.6 4.0 3.3 每股净资产(最新摊薄) 7.06 7.69 8.61 10.05 12.08 EV/EBITDA 27.0 24.6 18.5 13.9 10.1 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的