系列点评十：2025H1业绩超预期 两轮+四轮量利共振

春风动力（603129.SH）系列点评十 2025H1业绩超预期两轮+四轮量利共振2025年08月12日 事件：公司披露2025年半年度报告，2025H1营收98.6亿元，同比+30.9%；归母净利10.0亿元，同比+41.4%；单季度看，公司2025Q2营收56.0亿元，同比+25.5%，环比+31.9%；归母净利5.9亿元，同比+36.0%，环比+41.3%。 业绩高速增长两轮+四轮量利共振。1）营收端：2025H1公司燃油摩托车销量为15.0万辆，营收为33.5亿元，同比+3.0%，ASP为2.2万元，高端化成效愈发显著；2025Q2燃油摩托车销量为8.8万台，同比-1.3%，环比+42.4%；极核电动销量25.0万台，营收8.7亿元；四轮车销售10.2万台，实现销售收入 47.3亿元，同比+34.0%，ASP为4.6万元，同比+7.2%；2025Q2四轮车销量 5.8万辆，同比+19.4%，环比+31.4%。公司营收同环比均实现高增，系极核放量+四轮新品周期所致。2）利润端：2025H1公司归母净利10.0亿元，同比 +41.4%，2025Q2归母净利5.9亿元，同比+36.0%，环比+41.3%，净利率为11.0%，我们认为是两轮车及全地形车产品结构调优+费用结构优化所致。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为5.3%/4.0%/5.4%/-1.2%，同比-3.9/-0.6/-0.7/+0.6pct，环比-0.0/-0.8/-0.5/-0.1pct，费用结构持续优化。 两轮车：2025H1中大排销量稳居行业第一极核发展持续提速。中大排摩托车：据中国摩托车商会数据，公司2025H1中大排（250cc以上）车型销量 10.8万台，同比+44.6%，市场份额提升至21.6%，较2024年全年+1.8pcts，全新高端675cc三缸车型销量3.4万辆，同比+593.8%，销量占比提升至24.2%，产品结构持续优化升级；出口端：公司两轮摩托车出口表现稳健，2025H1销量 7.1万台，营收16.5亿元，同比小幅下滑，主要系与KTM终止欧洲五国的渠道分销协议，2025H2起随着全新渠道的导入，出海业务有望重回高增长；极核品牌：2025H1极核电动车销量25.0万台，营收8.7亿元，同比大幅增长，极核渠道加速扩张，国内实现核心城市全覆盖，国际已拓展至30余个国家和地区。 四轮车：深入挖掘美国市场看好四轮高端化布局。2025H1公司销售全地形车10.2万台，实现销售收入47.3亿元，同比+34.0%。公司保持稳健发展态势，欧洲市场继续蝉联市占率第一，美国市场持续开拓，核心新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售端表现抢眼，带动公司四轮车ASP提升至4.6万元，同比+7.2%，创历史新高。公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，上调盈利预测，我们预计公司2025-2027年营收199.1/245.1/295.0亿元，归母净利润18.3/23.9/29.3亿元，EPS为11.96/15.63/19.23元。对应2025年8月11日 252.73元/股收盘价，PE分别21/16/13倍，维持“推荐”评级。 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 15,038 19,914 24,514 29,502 增长率（%） 24.2 32.4 23.1 20.3 归属母公司股东净利润（百万元） 1,472 1,825 2,385 2,933 增长率（%） 46.1 24.0 30.7 23.0 每股收益（元） 9.65 11.96 15.63 19.23 PE 26 21 16 13 PB 6.2 5.2 4.3 3.5 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。盈利预测与财务指标 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2025年08月11日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：252.73元 分析师崔琰 执业证书：S0100523110002 邮箱：cuiyan@mszq.com 分析师姜煦洲 执业证书：S0100524120005 邮箱：jiangxuzhou@mszq.com 相关研究 1.春风动力（603129.SH）系列点评九：极核电动发展提速募资扩产助力成长-2025/04/29 2.春风动力（603129.SH）系列点评八：202 5Q1业绩超预期两轮+四轮共振向上-2025/ 04/16 3.春风动力（603129.SH）系列点评七：202 4年业绩超预期两轮出海+四轮高端化共振- 2025/01/24 4.春风动力（603129.SH）系列点评六：202 4Q3业绩超预期两轮出海+四轮新品齐驱-2 024/10/17 5.春风动力（603129.SH）深度报告：剑指全球Powersport龙头两轮四轮双擎驱动-2024/09/07 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务指标2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 15,038 19,914 24,514 29,502 成长能力（%） 营业成本 10,517 13,919 16,965 20,336 营业收入增长率24.18 32.42 23.10 20.35 营业税金及附加 287 398 515 620 EBIT增长率31.07 52.35 30.29 22.32 销售费用 1,057 1,394 1,716 2,065 净利润增长率46.08 23.99 30.67 23.02 管理费用 713 936 1,152 1,387 盈利能力（%） 研发费用 1,026 1,314 1,618 1,947 毛利率30.06 30.10 30.79 31.07 EBIT 1,323 2,016 2,626 3,212 净利润率9.79 9.16 9.73 9.94 财务费用 -310 -79 -96 -123 总资产收益率ROA9.88 10.53 11.50 11.77 资产减值损失 -74 -34 -40 -48 净资产收益率ROE23.76 24.61 26.29 26.54 投资收益 -2 0 0 0 偿债能力 营业利润 1,632 2,061 2,682 3,288 流动比率1.44 1.48 1.55 1.60 营业外收支 -3 -7 -6 -6 速动比率1.07 1.08 1.15 1.21 利润总额 1,629 2,054 2,676 3,282 现金比率0.86 0.91 0.97 1.04 所得税 135 205 268 328 资产负债率（%）57.39 56.19 55.26 54.76 净利润 1,494 1,849 2,409 2,954 经营效率 归属于母公司净利润 1,472 1,825 2,385 2,933 应收账款周转天数35.16 26.00 25.00 23.00 EBITDA 1,538 2,248 2,896 3,508 存货周转天数87.81 88.00 87.00 86.00 总资产周转率1.19 1.24 1.29 1.29 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 每股指标（元） 货币资金 7,149 8,638 10,887 13,967 每股收益9.65 11.96 15.63 19.23 应收账款及票据 1,449 1,423 1,684 1,865 每股净资产40.60 48.60 59.45 72.44 预付款项 148 195 238 285 每股经营现金流19.48 17.76 21.94 29.04 存货 2,530 3,322 4,003 4,744 每股股利3.85 4.77 6.24 7.67 其他流动资产 657 446 519 575 估值分析 流动资产合计 11,933 14,024 17,331 21,436 PE26 21 16 13 长期股权投资 231 231 231 231 PB6.2 5.2 4.3 3.5 固定资产 1,805 1,920 2,009 2,088 EV/EBITDA20.16 13.79 10.70 8.83 无形资产 194 198 200 203 股息收益率（%）1.52 1.89 2.47 3.04 非流动资产合计 2,967 3,308 3,398 3,490 资产合计 14,900 17,332 20,729 24,926 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元）2024A 2025E 2026E 2027E 应付账款及票据 7,183 8,466 9,993 11,979 净利润1,494 1,849 2,409 2,954 其他流动负债 1,105 1,008 1,195 1,401 折旧和摊销215 232 270 296 流动负债合计 8,288 9,474 11,188 13,379 营运资金变动1,271 570 621 1,125 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流2,973 2,709 3,348 4,430 其他长期负债 263 265 268 271 资本开支-487 -456 -335 -362 非流动负债合计 263 265 268 271 投资80 0 0 0 负债合计 8,551 9,739 11,456 13,650 投资活动现金流-403 -561 -335 -362 股本 151 153 153 153 股权募资113 1 0 0 少数股东权益 155 179 203 223 债务募资0 -16 0 0 股东权益合计 6,349 7,593 9,274 11,276 筹资活动现金流-237 -659 -764 -988 负债和股东权益合计 14,900 17,332 20,729 24,926 现金净流量2,455 1,489 2,249 3,080 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何