稳健医疗(300888)深度研究：消费+医疗两翼齐飞，品牌向上高质增长

公稳健医疗（300888）深度研究 司 究 研消费+医疗两翼齐飞，品牌向上高质增 / 美长 容护 / 理2025年08月01日 证券研究 报【投资要点】 告 公司以“Winner稳健医疗”品牌和“Purcotton全棉时代”品牌实现医疗及消费板块协同发展。历经30余年，公司完成了从“医疗耗材代 工”向“代工+自主品牌协同”，并进一步向“医疗+消费双驱动”的转变。公司近几年受公共卫生事件影响，业绩产生剧烈波动，24Q3迎来业绩拐点，企稳向上；公司2024年实现营业收入89.8亿元，归母净 利润7.0亿元。 消费品：全棉时代品牌，“棉”质健康用户心智积淀良久，受益于棉柔巾大单品爆发，线上线下同步加速增长。1）产品：无纺品主含棉柔巾卫生巾，全棉时代棉柔巾经2023年强化“绵≠棉”材质教育见成效 奈丝公主卫生巾医疗背景背书+全棉全表层优势突出，大单品战略下增长提速；有纺品主含婴童/成人服饰等，纯棉极简风，周转快生命周期长，且有快消品带动。2）渠道：全渠道布局，线上以天猫京东核心平台为主，盈利能力强，抖音渠道精准营销快速起量，小程序强化私域运营和用户沉淀。线下缩减大店面积，提高已有门店平效；开放加盟推进二线周边及三四线城市覆盖。 医用耗材：卫生事件影响消除，内生加外延双轮驱动，回归增长。公司所处低值医用耗材市场空间广阔，公司保持医用耗材行业出口前三地位，规模优势明显。1）产品：产品线覆盖较为齐全，致力于打造医 用耗材一站式解决方案，其中高端产品增长提速，结构优化带动盈利能力提升；传统伤护包扎和感染防护产品回归常态化自然增长。2）渠道：将从海外大客户维护与拓展、国内B端医院进院、C端打造爆品策略方面持续推进。 业绩拐点期发布股权激励展信心。24年前三季度累计收入同比转正，24年单三季度扣非归母净利润同比转正。业绩拐点期发布股权激励，考核/目标营收增速分别为13%/18%，不含GRI及后续并购，彰显公司增长信心。 挖掘价值投资成长 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：赵树理 证书编号：S1160524090003 证券分析师：毕先磊 证书编号：S1160524110002 证券分析师：刘雪莹 证书编号：S1160524070003 相对指数表现 稳健医疗沪深300 120% 94% 68% 42% 16% -10% 2024/82025/12025/7 基本数据 总市值（百万元）23,357.25 流通市值（百万元）7,039.53 52周最高/最低（元）53.75/23.45 52周最高/最低（PE）45.17/19.71 52周最高/最低（PB）2.81/1.22 52周涨幅（%）71.04 52周换手率（%）42.43 注：数据更新日期截止2025年08月01日 相关研究 《营收回归增长，股权激励强化信心》 2024.10.30 1、关键假设 我们的盈利预测基于如下假设： 营业收入：消费品板块：1）无纺品，2023年强化“绵≠棉”材质教育见成效，品牌心智逐渐建立。棉柔 巾、卫生巾大单品战略，增长提速，预计2025-2027年营业收入分别同比增长25%/23%/20%；2）有纺品，婴童成人服饰保持极简纯棉，库存低，生命周期长，且有快消品引流带动，预计2025-2027年营业收入分别同比增长12%/11.5%/11%。 医用耗材板块：1）传统伤护与包扎为代表的常规业务板块，随着B端医院渠道开拓，保持自然增长，预计 2025-2027年营业收入分别同比增长2.5%/3.0%/3.0%；2）高端产品保持较快增速，高端敷料海外需求日渐迫切、国内随医护意识崛起逐渐渗透，手术室耗材一次性使用替代重复水洗、定制化手术包需求旺盛，健康个护品牌用户积淀逐步形成打开C端销售通路，同时24Q3收购GRI对2025年同比增速贡献较大，预计 2025-2027年营业收入分别同比增长66%/18%/16%；3）感染防护产品，24Q2起公共卫生事件对基数影响消除，在低基数上保持自然增量，预计2025-2027年营业收入分别同比增长2.5%/2.3%/2.0%。 毛利率：公司产品以棉为核心，棉花价格下降有助于公司各业务板块毛利率稳中有升。具体来看，消费品板块：1）无纺品，干湿棉柔巾和卫生巾占比提升，预计2025-2027年毛利率分别为53.0%/53.2%/53.2%；2）有纺品，毛利率水平较高的成人服饰保持较高增速，带动毛利率提升，预计2025-2027年毛利率分别为 60.0%/60.1%/60.1%。 医用耗材板块：传统伤护与包扎为代表的常规业务板块毛利率分别为31.0%/31.1%/31.1%；高端敷料占比提升带动高端产品毛利率上提，分别为45.0%/45.2%/45.2%；感染防护产品疫后回归相对合理毛利率水平，预计2025-2027年毛利率分别为25.0%/25.0%/25.0%。 2、创新之处 我们认为公司“全棉时代”品牌是在全棉多生活场景下的稀缺品牌标的，无纺品在大单品战略下保持较快增速。无纺品中棉柔巾用户心智建设见成效，与绵柔巾区分赛道，随安全和环保意识提升，棉柔巾有更广阔的渗透空间；奈丝公主是业内拥有医疗背景背书的卫生巾品牌，同时做到了全棉全表层，在行业热点事件爆发后市占率 有望快速提升。 我们认为公司线下渠道有较为广阔的开店空间，且经营效率有望持续改善。公司一二线城市以直营模式为主，仍有空白市场，且部分已覆盖市场的密度不足，全棉时代门店数量及城市覆盖率均有较大提升空间； 2023年正式开放加盟，推进二线周边及三四线城市覆盖，未来均衡直营加盟渠道结构占比。同时公司对已有门店主动缩减门店面积，提升运营效率。随门店面积结构优化，整体平效逐步提升。 我们认为公司医疗业务内生+外延，有望保持行业领先优势。感染防护产品受卫生事件影响已经消除，公司 回归增长趋势。以高端敷料、手术室耗材、健康个护为主的高端产品处于高景气赛道，增长提速，结构优化 带动盈利能力提升。 3、潜在催化 公司收购GRI打开美国市场，带动医疗业务板块快速增长。公司医疗板块出口市场主要为欧洲、日本，而美国拥有更广阔的医用耗材市场，公司在24年9月末并购了GRI公司（总部位于美国的医疗耗材公司），深耕美国市场30余年，拥有成熟的本地团队及丰富的客户资源，有助于协同公司开拓美国市场和新客户。 无纺品采取大单品战略，棉柔巾和卫生巾在材质教育和行业事件影响下保持较快增速。卫生巾行业安全事件偶 有发生，其中不乏国内知名品牌，奈丝公主卫生巾全棉全表层，且是业内拥有医疗背景背书的卫生巾品牌，有 望进一步提升行业排名，进而形成品牌市场份额、影响力的正向循环。 【投资建议】 稳健医疗健康消费品和医疗业务板块双轮驱动，疫后影响消除内生外延回归增长。我们看好公司健康消费品大单品战略，棉柔巾“棉”质健康用户心智积淀良久，卫生巾全棉全表层+医疗背景背书，及内衣、家居服等有纺品线上线下同 步加速增长；看好医用耗材板块卫生事件影响消除，内生加外延双轮驱动，回归增长。预计公司2025-2027年实现营业收入112.9/130.1/148.2亿元，实现归母净利润10.1/12.2/14.3亿元，EPS分别为1.7/2.1/2.5元/股，对应2025年7月31日40.0元/股收盘价，PE分别为23/19/16，参考公司历史估值水平、两大业务板块成长性及可比公司估值，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 8977.85 11291.07 13005.20 14821.83 增长率(%) 9.69% 25.77% 15.18% 13.97% 归属母公司净利润（百万元） 695.38 1012.41 1221.10 1427.15 增长率(%) 19.81% 45.59% 20.61% 16.87% EPS(元/股) 1.19 1.74 2.10 2.45 市盈率（P/E） 35.36 23.01 19.08 16.32 市净率（P/B） 2.20 1.99 1.89 1.78 资料来源：Choice，东方财富证券研究所注：数据截至7月31日 【风险提示】 宏观经济下行风险：公司消费品品牌全棉时代定位高品质中高端，若宏观经济下行，或影响消费者对优质产品的消费意愿和能力，进而影响客户的消费需求，对公司经营业绩产生一定的负面影响； 原材料价格波动风险：公司主要原材料为棉花及棉花制品，棉花价格受产量、库存周期、消费需求乃至期货价格等多重因素影响，未来如果棉花等原材料采购价格出现持续上涨，公司产品销售价格无法及时调整，则将对公司盈利能力的稳定性造成一定的负面影响； 汇率波动风险：公司外销产品以美元等主要国际货币结算。2024年，公司外销占比约20%。人民币汇率波动，一方面将影响公司产品出口销售价格，另一方面，也将使公司产生汇兑损益，或对公司的营业收入和利润产生不利影响。 正文目录 1.公司概况：医疗+消费双轮驱动的大健康领军企业6 1.1.公司简介：医疗＋消费双板块、双品牌协同发展6 1.2.股权结构：业绩拐点发布股权激励，彰显增长信心7 1.3.财务表现：疫后影响逐步消除，公司业绩企稳向上9 2.消费品：稀缺全棉多场景品牌，渠道开拓提速提效10 2.1.产品：以棉为核心差异化竞争，无纺有纺结构均衡10 2.1.1.无纺品：材质教育初见成效，打造爆款大单品11 2.1.2.有纺品：长生命周期高周转，有效避免品牌服饰弊端14 2.2.渠道：线上线下全渠道布局，增长空间广阔16 2.2.1.线上：天猫京东核心平台为主，强化私域运营能力16 2.2.2.线下：提速开店扩大规模，缩减面积提高平效18 3.医用耗材：感染防护高基数影响消除，回归增长20 3.1.行业：低值医用耗材空间广阔，格局分散向创新驱动转型20 3.2.成长空间：布局高成长高盈利赛道，内生+外延双轮驱动21 3.2.1.产品：高端产品增长提速，结构优化盈利能力提升21 3.2.2.渠道：外延切入海外美区新市场，国内B端C端协同并进24 4.盈利预测26 5.投资建议27 6.风险提示27 图表目录 图表1：公司发展历程6 图表2：公司业务结构7 图表3：截至24年报公司股权结构7 图表4：公司现任高管8 图表5：公司发布股权激励计划9 图表6：2017-2025Q1公司营业收入9 图表7：2017-2025Q1公司归母净利润9 图表8：2019-2024医用耗材收入结构（单位：亿元，%）10 图表9：2017-2024健康消费品收入增速（单位：亿元，%）10 图表10：2017-2025Q1公司利润率10 图表11：2017-2025Q1公司费用率10 图表12：2024年健康生活消费品产品结构11 图表13：洗脸巾电商渠道保持快增长（单位：亿元，%）12 图表14：2024年洗脸巾前十大品牌电商竞争格局12 图表15：2023年主投绵≠棉材质教育12 图表16：市场主流洗脸巾产品对比12 图表17：2017-2025Q1公司棉柔巾销售收入（单位：亿元，%）13 图表18：全棉时代洗脸巾电商GMV及增速（单位：亿元，%）13 图表19：全棉时代棉柔巾多场景延伸13 图表20：中国头部卫生巾品牌市占率变动14 图表21：奈丝公主全棉医护级卫生巾品牌14 图表22：公司卫生巾收入（单位：亿元，%）14 图表23：全棉时代有纺品示例15 图表24：线下门店有纺品有快消无纺品引流15 图表25：婴童服饰及用品收入增长（单位：亿元，%）16 图表26：成人服饰收入增长（单位：亿元，%）16 图表27：全棉时代品牌线下渠道分布16 图表28：全棉时代品牌各渠道占比16 图表29：公司电商收入及增速（单位：亿元，%）17 图表30：公司电商渠道分平台销售额（单位：亿元，%）17 图表31：公司2024年消费品电商渠道品类结构17 图表32：全棉时代店铺TOP5销售额（单位