首次覆盖报告：蓄势待发，CDMO业务步入加速增长期

公司深度研究|普洛药业 蓄势待发，CDMO业务步入加速增长期 普洛药业（000739.SZ）首次覆盖报告 核心结论 证券研究报告 2025年08月02日 公司评级买入 股票代码000739.SZ CDMO项目数量持续高增长，先进产能建设落地。公司CDMO业务经过多 前次评级-- 年培育进入业绩收获期，近年来项目数保持高增长，从“起始原料药+注册 评级变动首次 中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级效果显著 目前已与国内外超500家创新药企业签订保密协议。先进产能建设逐步落地，柔性生产车间、CDMO多功能车间、高活化合物车间等逐步建成投产， 当前价格15.99 近一年股价走势 公司生产效率、研发实力与CDMO承接能力得到进一步提升。普洛药业原料药沪深300 46% 深耕原料药中间体业务，多品种布局战略。公司深耕原料药中间体业务30 余年，产品覆盖抗感染、精神、心脑血管系列以及兽药原料药中间体，在盐酸安非他酮、阿莫西林侧链系列、沙坦联苯母核等品种具有市场主导地位，中间体自供以及规模化生产带来成本与供应链优势。产品矩阵持续丰富，预计未来三年增加API的DMF数量30-50个。依托化学合成与合成生物学技术平台，公司进军医美与化妆品原料业务，成为公司“2030发展战略”重要的新增长极。 原料药制剂一体化优势，制剂参与国家集采快速放量。公司基于原料药中间体自产的成本与供应优势，积极向下游拓展制剂业务，借助集采实现制剂产 品快速放量，受益于集中生产、降本增效以及产品销售模式优化，公司制剂业务盈利能力稳步提升。同时公司基于“多品种”发展战略，预计每年立项开发25个制剂项目，布局差异化改良新药，产品矩阵持续丰富。 盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业收入102.64/112.74/125.23亿元，同比增长-14.6%/9.8%/11.1%；归母净利润10.52/13.21/16.41亿元，同 比增长2.1%/25.5%/24.2%。基于公司先进产能建设落地、CDMO业绩步入加速增长期以及原料药、制剂业务随着产品矩阵持续丰富有望实现稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级。 核心数据 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 11,474 12,022 10,264 11,274 12,523 增长率 8.8% 4.8% -14.6% 9.8% 11.1% 归母净利润(百万元) 1,055 1,031 1,052 1,321 1,641 增长率 6.7% -2.3% 2.1% 25.5% 24.2% 每股收益（EPS） 0.91 0.89 0.91 1.14 1.42 市盈率（P/E） 17.6 18.0 17.6 14.0 11.3 市净率（P/B） 3.0 2.7 2.4 2.0 1.7 风险提示：市场竞争加剧，原料药价格下滑；制剂集采降价超预期；CDMO研发与订单落地进度不及预期。 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 38% 30% 22% 14% 6% -2% -10% 2024-082024-122025-04 分析师 李梦园S0800523010001 15618259155 limengyuan@research.xbmail.com.cn 联系人 邓琳茜 18350858068 denglinqian@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点4 关键假设4 区别于市场的观点4 股价上涨催化剂4 投资建议4 普洛药业核心指标概览5 一、普洛药业：原料药龙头企业，CDMO、制剂多轮驱动6 1.1原料药中间体业务起家，制剂、CDMO业务协同发展6 1.2业绩稳健增长，原料药贡献主要收入7 二、CDMO：在手项目数高增长，业绩兑现进行时9 2.1基于制造优势拓展CDMO业务，多年培育进入收获期9 2.2在手项目数持续高增长，先进产能建设落地11 三、原料药中间体：基石主业稳健，新品种贡献新增量14 3.1抗生素原料业务稳健，兽药价格底部有望回暖14 3.2产品矩阵持续丰富，2030战略拓展医美业务18 四、制剂：自供原料药优势，借助集采快速上量20 五、盈利预测与投资建议22 5.1关键假设与盈利预测22 5.2投资建议24 六、风险提示24 图表目录 图1：普洛药业核心指标概览图5 图2：普洛药业股价走势7 图3：普洛药业股权结构（截至2025一季报）7 图4：2014-2025Q1公司营业收入情况8 图5：2014-2024年公司归母净利润情况8 图6：2014-2025Q1公司利润率情况8 图7：2014-2024年公司各业务毛利率情况8 图8：2014-2025Q1公司期间费用率情况9 图9：2002-2024公司各业务收入及变化情况（单位：亿元）9 图10：2019-2024年公司CDMO业务收入及毛利率情况10 图11：CDMO业务主要项目及行业壁垒11 图12：中国CDMO市场规模（2017-2030E）11 图13：中国CDMO市场占全球比重（2017-2030E）11 图14：2020-2024年公司CDMO项目数情况12 图15：2020-2024年公司CDMO进行中项目结构12 图16：2020-2024年公司CDMO商业化项目结构13 图17：2021-2024年公司CDMOAPI项目结构13 图18：2014-2024年公司原料药中间体业务收入、毛利率情况15 图19：2016-2024公司原料药中间体产销情况15 图20：国内化学原料药产量15 图21：原料药板块存货（单位：亿元）及存货周转天数（单位：天）15 图22：原料药上游能源价格16 图23：玉米现货价格变化16 图24：抗生素产业链16 图25：公司主要头孢类产品原料药市场价（单位：元/千克）17 图26：主要青霉素中间体原料药市场价17 图27：国内主要氟苯尼考生产企业产能情况17 图28：国内氟苯尼考市场价情况17 图29：生猪价格走势（单位：元/千克）18 图30：白羽肉鸡价格走势（单位：元/公斤）18 图31：2021-2024年公司API获批及DMF递交数量情况18 图32：合成生物学市场规模及增长预测20 图33：合成生物学在化妆品领域的开发思路20 图34：2002-2024公司制剂业务收入及毛利率情况21 图35：2021-2024年公司制剂申报、获批数量情况22 表1：普洛药业发展历程6 表2：公司八大技术平台概览12 表3：2021-2024年公司重大项目投资建设情况13 表4：公司原料药中间体产品14 表5：公司API海外登记激活品种（截至2025年3月19日）19 表6：合成生物学+医美主要产品20 表7：公司主要制剂品种情况21 表8：公司制剂产品参加全国/地方药品集采中标情况22 表9：公司盈利预测拆分23 表10：可比公司估值情况（截至2025年7月31日）24 投资要点 关键假设 根据各业务市场空间及竞争格局对公司营收进行预测： 1、原料药中间体：2024年公司API业务核心产品市占率与毛利率稳中有升，同时公司持续推进生产工艺优化与降本增效，十余个产品月产量创历史新高；API立项数量大幅增加，预计未来三年内可新增API的DMF数量30-50个。自2024年四季度开始受抗生素需求疲软影响，公司原料药中间体业务短暂承压，但未来基于工艺优化降本增效以及产品矩阵丰富，公司API业务有望恢复稳健增长，预计2025-2027年原料药中间体业务收入62.65/65.11/68.54亿元，同比增长-27.6%/3.9%/5.3%。 2、CDMO：2024年公司CDMO业务受2023年新冠相关订单高基数影响，收入、毛利同比有所下滑，剔除特殊项目影响，营收毛利仍保持正增长，同时公司在手项目数持续高增长，公司CDMO研发、制造能力正逐步得到业内认可，随着先进产能建设落地，早期项目有望逐步向后端商业化推进并在未来三年逐步兑现业绩，预计2025-2027年公司CDMO收入24.11/30.14/37.67亿元，同比增长28.0%/25.0%/25.0%。 3、制剂：2024年公司制剂板块收入稳步增长，在手120余个制剂品种，受益于制剂产品集中生产降本增效以及销售模式优化，2024年公司制剂毛利率显著提升。后续公司将加快推进“多品种”战略，持续丰富产品矩阵，同时公司基于原料药自供的成本优势积极参加集采，实现制剂产品快速上量，预计2025-2027年公司制剂收入13.56/15.19/16.71亿元，同比增长8.0%/12.0%/10.0%。 区别于市场的观点 市场认为大宗原料药竞争激烈，产能未彻底出清，有继续降价可能；CDMO业务竞争激烈，以及公司制剂产品以仿制药为主，受集采等政策影响价格、利润率承压，长期成长空间有限，我们认为：第一，公司原料药产品矩阵持续丰富，规模化生产成本优势在集采背景下将更加显著；第二，公司CDMO能力逐渐受业内认可，在手项目数持续高增长，先进产能逐步落地，支持未来三年CDMO收入逐步兑现；第三，公司制剂持续新增批件，有望借助国家及地方集采实现快速上量。 股价上涨催化剂 制剂销售超预期；头孢原料药价格回升；原料药、制剂海外新增批文；CDMO项目数量增长；制剂多品种中标集采。 投资建议 预计2025-2027年公司实现营业收入102.64/112.74/125.23亿元，同比增长 -14.6%/9.8%/11.1%；归母净利润10.52/13.21/16.41亿元，同比增长2.1%/25.5%/24.2%。基于公司先进产能建设落地、CDMO业绩步入加速增长期以及原料药、制剂业务随着产品矩阵持续丰富有望实现稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究|普洛药业 西部证券 2025年08月02日 普洛药业核心指标概览 图1：普洛药业核心指标概览图 资料来源：ifind，普洛药业官网，普洛药业财报，西部证券研发中心 一、普洛药业：原料药龙头企业，CDMO、制剂多轮驱动 1.1原料药中间体业务起家，制剂、CDMO业务协同发展 做精原料、做强CDMO、做优制剂，三大业务协同发展。公司前身成立于1989年，早期主要从事医药化工中间体生产，2001年横店集团将康裕制药、得邦化学以及抗生素中间体相关资产装入青岛东方实现借壳上市；2012年横店控股将医药相关资产注入公司，公 司加快内部资产整合。2017年公司实施发展战略与组织架构重大调整，发布“做精原料、做强CDMO、做优制剂”发展战略，实行“职能+事业部”统一管理模式，公司经营效率逐步提升。 列、青霉素系列、精神类系列、心脑血管系列和兽药原料药中间体系列；CDMO业务包括研发服务与商业化项目，商业化项目包含人用药与兽药项目；制剂业务基于自有原料药优势，布局抗感染、心脑血管、精神、肝胆以及抗肿瘤等品类。 表1：普洛药业发展历程 发展阶段 年份 大事记 初始扩张 1989-1991 横店集团先后创办永安化工总厂（后发展为得邦制药）、东阳市有机化工总厂（后发展为家园药业）、东阳市制药化工总公司（后发展为康裕制药） 1998首个制剂国家二类新药乌苯美司胶囊获批生产 1999首个原料药生产线通过GMP认证 2001 横店集团将康裕制药、得邦化学以及生产抗生素中间体相关资产装入了青岛东方，横店旗下医药板块借壳上市 规范发展 2007首次通过FDA现场检查 2012 2017 横店控股医药资产注入公司，加快内部整合，发展制剂业务首个原料药通过WHO现场检查 公司发布“做精原料、做强CDMO、做优制剂”发展战略，开始实行“职能+事业部”的统一管理模式 2018剥离流通、药材业务，优化资产结构，聚焦主业首个仿制药过评，9月中标国家集中采购 CDMO研发中心（上海）投入使用 高质量发展 2019 首个原料药通过EDQM现场检查首个制剂ANDA获FDA批准 2020原料药技术中心先