基础化工行业：反内卷号声响起，两维度梳理十二大潜在受益化工子行业

基础化工证券研究报告/行业深度报告2025年08月07日 ： 评级增持（维持） 重点公司基本状况 股价EPSPE 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：聂磊 执业证书编号：S0740521120003 Email：nielei@zts.com.cn 分析师：张昆 执业证书编号：S0740524050001Email：zhangkun06@zts.com.cn分析师：曹惠 执业证书编号：S0740525030003 Email：caohui@zts.com.cn 分析师：农誉 执业证书编号：S0740524120001 Email：nongyu@zts.com.cn联系人：徐思博Email：xusb@zts.com.cn 基本状况 上市公司数431 行业总市值(亿元)38,584.48 行业流通市值(亿元)34,538.12 行业-市场走势对比 相关报告 1、《陶氏关闭英国有机硅厂，AI材 料产业持续升级》2025-07-13 2、《氯虫事件敲响化工安全警钟，三氯蔗糖峰会共商健康发展》2025-06-02 3、《关注草甘膦、草铵膦涨价机遇；固态电池材料产业化加速》 简称评级 （元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E 万华化学61.085.364.154.175.115.9311.4014.7214.6611.9510.29买入 兴发集团24.961.251.451.752.032.3119.9717.2014.3012.3210.79-- 江山股份22.220.660.521.321.832.3033.8242.6416.8512.159.66-- 扬农化工66.223.872.983.403.984.2417.1222.2419.4816.6315.63买入 合盛硅业53.932.221.471.692.412.8824.3136.6331.9422.3618.75-- 华峰化学7.700.500.450.500.630.7015.4217.2115.3612.2411.03-- 博源化工5.730.380.490.410.530.6215.1111.7614.0210.919.30-- 龙佰集团17.521.350.911.231.561.7912.9619.2814.2211.209.80-- 备注：股价取自2025年8月6日，兴发集团、江山股份、合盛硅业、华峰化学、博源化工、龙佰集团预测数据取自WIND一致预期 报告摘要 “反内卷”政策吹响号角。自2024年7月召开的中共中央政治局会议首次提出防止“内卷式”恶性竞争以来，到2025年7月，政府会议中已多次提及整治“内卷式”竞争，推动落后产能有序退出。在此过程中，农药、化纤、石化、建材、新能源等行 业已积极出台系列政策。我们认为，现阶段部分化工品价格价差已趋近历史低位，随着“反内卷”行动的深度发酵，新一轮供给侧改革呼之欲出，望有效引领企业良性有序生产经营，促进产品盈利回归正常水平。 自上而下：两维度筛选“反内卷”下潜在投资机遇，关注扩产变化参数较小、开工率绝对值和历史分位数较高、价格价差历史分位数较低的子行业。1）固定资产增速&开工率：底层逻辑在于，当行业固定资产增速开始转负，意味着行业供给端可能呈现收缩状态，行业逐步出清，价格存在向上动能。另外，当行业开工率处于较高水平时， 意味着行业供需可能偏紧，当供给发生扰动或需求存在边际转好时，价格更易存在向上动能，建议重点关注油品石化贸易、其他化学原料、油气及炼化贸易、锦纶、氨纶、油田服务、涤纶长丝、PVC、纯碱等行业。2）价格价差分位数：底层逻辑在于当行 业价格及盈利表现较差时，通常位于周期底部区间，行业对价格修复的迫切性和意愿更强，更加契合“反内卷”主题，建议重点关注醋酐、TPU、氨纶、PVC、纯碱、尼龙66、钛白粉等方向。 自下而上：把握“反内卷”供给侧改革主线，优选十二大细分子行业投资机会。进一 步地，我们综合供给端（2025年行业产能增速、2005年前（超过20年）装置产能 占比）、格局端（市场集中度）和成本端（行业成本曲线陡峭程度）指标筛选化工行业中或易“反内卷”自律的子行业： 1）TDI：库存低位+供需错配，产品价格快速上行。海外不可抗力频发叠加装置集中 检修，全球约111万吨/年产能短期内停产/检修，约占总产能数的32.7%。截至8/1， 国内TDI现货价17200元/吨，较7/12不可抗力发生前+4850元/吨（涨幅39.3%）。在产业链库存低位叠加内外需共振背景下，产品价格中枢望进一步提升。 2）MDI：全球格局寡头垄断，产品存涨价弹性。供给侧看，截至2025年6月，全球 MDICR5达90%，万华化学产能占比超过1/3，头部企业定价力强。需求端看，MDI 重点需求集中于纺服和地产端且存汽车轻量化/低碳无醛板等新兴市场需求。在TDI涨价催化&传统需求旺季将至的背景下，产品存涨价弹性。截至8/1，国内纯MDI和聚合MDI市场价17600和15600元/吨，周环比+800和+200元/吨。 3）有机硅：供给边际收缩价格反弹，需求稳增支撑向上动能。7月初陶氏宣布关闭英 国有机硅工厂，将有14.5万吨/年的欧洲产能缩减（占欧洲总产能近1/3），7月20 日山东大厂（占全国产能8.7%）火灾事故造成山东基地总产能的25%装置受损，复产时间尚不确定。过去5年有机硅DMC表观消费量CAGR为8.8%，25H1同比增长24%，供给收缩叠加需求高增逐步带来基本面的边际改善。截至7月31日，有机硅DMC价格为12300元/吨，价格较7月初上涨19.4%，行业盈利有望持续回升。 4）草甘膦：供需格局向好，价格仍有上行空间。草甘膦价格呈现明显回暖态势，截 2025-05-26 至7月20日，草甘膦原药价格约为2.60万元/吨，较年初上涨8.33%，处于2018年 3月以来45.5%的历史分位。后续受益于行业协会推动产能预警与供需调控、企业协 同维护市场秩序等行业自律行为、百草枯等高毒农药淘汰带来的4万吨潜在供应缺口、长期需求增长等因素，草甘膦价格仍有较大上涨空间。 5）草铵膦：需求持续扩容，价格探底静待反转。2025年草铵膦价格整体仍延续下行 趋势，截至7月20日，草铵膦原药市场均价4.6万元/吨，较年初下跌4.17%，处于 2017年7月以来8.25%的历史分位。草铵膦价格已处于历史低位，随着部分高成本中小企业（如采用传统格氏法的小规模企业）被迫停产或限产，以及草甘膦/草铵膦复配产品需求增加带来供需关系的逐步改善，草铵膦后续价格有望逐步企稳回升，迎来反转契机。 6）氨纶：价格触底企稳，供给边际出清助力行业修复。氨纶价格及价差自2021年高 点持续回落，截至2025年8月1日，氨纶价格为27500元/吨，价格及价差均位于 2010年以来的历史最低位。25H1氨纶表观消费量达到53.59万吨，同比增长16.70%，需求持续快速增长。近期韩国泰光宣布退出国内产能，行业供给出清再进一步，有望在需求稳增的背景下持续改善供需格局，氨纶价格具备反弹基础。 7）涤纶长丝：产能投放趋于理性，行业自律潜力较大。2023年是行业产能投放的大 年，随着新产能陆续投放，2024年行业产量提升明显。根据百川，2023-2024年产 能增速10.8%和0.6%，产量增速13.6%和15.5%。往后看，产能扩张集中于头部大厂，明显趋于理性；预计2025年产能增速5.0%。格局上看，截至2025年7月，行业CR6近80%；随着终端纺服陆续进入传统旺季，高开工率&库存持续去化，叠加行业存自律经验，本轮“反内卷”下自律潜力较大。 8）纯碱：20年以上产线产能占比高，供给端或有抓手。截至7月25日，重质纯碱 为1350元/吨，价格/价差处于2011年以来的2.8%/4.4%分位。截至2025年6月， 新增产能240万吨（24年新增产能290万吨），产能利用率88.11%。其中20年以上产线产能占比约31%，供给出清或有抓手。 9）钛白粉：停产减产企业变多；钛矿资源丰富的企业盈利更有保证。截至7月25日， 钛白粉价格为13700元/吨，价格/价差均位于2017年11月以来最低位。截至2025 年6月，钛白粉产能利用率为70.81%，同比下降4.51pct。据百川盈孚，仅2025年5-6月，国内累计减停产厂家达25家，其中有3家企业年内长期停产，从6月份起仍有多家规模较小的企业进入长时间停产，后续不排除有产能退出的风险。 10）PVC：需求平稳增长，盈利底部积蓄修复动能。截至7月25日，PVC价格和行 业盈利均处于底部区间，其中电石法/乙烯法毛利分别为-134/-506元/吨，毛利为负已 持续11个月，积蓄向上修复动能，此外从成本端来看，电石价格从21年10月底开始持续走弱，亦为PVC行业盈利修复提供支撑。 11）炭黑：供需博弈加剧，价差持续缩窄。2018-2024年全球炭黑产能从800万吨增 至902万吨（CAGR2.7%），产量从366万吨升至585万吨（CAGR8.0%），产能 利用率长期维持在60-70%。供给侧优化迎契机，当前行业存在约26%运行超20年的老旧产能，供给端有望迎来优化空间。2025年山东N330炭黑价格从2月高点9100元/吨跌至6月6400元/吨，下跌幅度2700元/吨。因供需矛盾加剧及煤焦油成本支撑乏力，价差持续收缩。 12）六氟磷酸锂：需求持续增长，价格及盈利水平处于行业底部。需求端锂电池高增 长趋势明确，2024年六氟磷酸锂出货量达20.8万吨（同比增长23%）；供给侧中小 产能退出（2024年国内名义产能31.9万吨，同比收缩30%），产能利用率自2024Q2触底后持续回升，至2025年6月达39.8%；行业集中度显著提升（2024年CR4约71.6%）。当前价格及价差均处于周期底部；头部企业主导权强化奠定提价基础；叠加成本驱动因素，价格有望触底回升。 建议重点关注：1）TDI：万华化学、沧州大化；2）MDI：万华化学；3）有机硅：合盛硅业、兴发集团、新安股份；4）草甘膦：兴发集团、新安股份、江山股份、和邦生物、扬农化工、广信股份等；5）草铵膦：利尔化学、利民股份；6）氨纶：华峰化学、泰和新材、新乡化纤；7）涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣；8）纯碱：博源化工；9）钛白粉：龙佰集团；10）PVC：中泰化学、新疆天业；11）炭黑：黑猫股份、永东股份；12）六氟磷酸锂：多氟多、天际股份、新宙邦。 风险提示：政策不及预期风险；数据与实际情况偏差风险；产能投放超预期风险；需求恢复不及预期风险；使用信息滞后或更新不及时风险；第三方数据失真的风险等。 内容目录 “反内卷”号角吹响，多行业积极联动6 两维度筛选“反内卷”中潜在受益行业7 2.1从扩产变化参数及开工率变化挖掘供需潜在向好的细分子行业7 2.2从价格价差所处分位挖掘具备潜在涨价空间的细分子行业10 “反内卷”浪潮下，重点关注十二大细分子行业16 3.1TDI：短期供给侧扰动频发，产品价格快速上行16 3.2MDI：全球格局寡头垄断，产品存涨价弹性18 3.3有机硅：供给边际收缩价格反弹，需求稳增支撑向上动能20 3.4草甘膦：供需格局向好，价格仍有上行空间22 3.5草铵膦：需求持续扩容，价格探底静待反转25 3.6氨纶：价格触底企稳，供给边际出清助力行业修复27 3.7涤纶长丝：产能投放趋于理性，行业自律潜力较大29 3.8纯碱：老旧产能占比高，价格探底企稳30 3.9钛白粉：停产减产企业变多；核心关注有钛矿资源企业32 3.10PVC：需求平稳增长，盈利探底具备修复动能33 3.11炭黑：供需博弈加剧，价差持续收窄35 3.12六氟磷酸锂：需求持续增长，价格及盈利水平处于行业底部36 风险提示39 图表目录 图表1：“反内卷”相关政