AI产品推进迅速，切入CRM打开增长空间

优于大市 AI产品推进迅速，切入CRM打开增长空间 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 计算机·IT服务Ⅱ 收入、利润均超指引，大型客户维持高增速。以固定汇率计算，2025Q2公司实现订阅收入增长21.5%，达31.13亿美元，比指引高出2个百分点；cRPO（当前剩余履约义务）增长为21.5%，达109.2亿美元，比指引高出2个百分点。实现运营利润率为29.5%，高出指引2.5个百分点；自由现金流利润率为16.5%，同比上升3个百分点。截至2025Q2，ACV超500万美元的客户达528个，贡献2000万美元或以上的客户数量同比增长超30%。 证券分析师：熊莉联系人：侯睿021-61761067xiongli1@guosen.com.cnhourui3@guosen.com.cnS0980519030002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价914.37美元总市值/流通市值1902/1902亿美元52周最高价/最低价1198.09/678.66美元近3个月日均成交额13.49亿美元 下游AI需求旺盛，新增订单环比高速增长。ITAMNowAssist净新增ACV环比增长接近6倍，平均单笔交易额提升超3倍。SecOps和风险管理的NowAssist产品净新增ACV环比增长也超1倍。AIProPlus交易数量（包括ITSM、CSM和HR）环比增长超50%，签下21个包含5个及以上NowAssist产品交易，并在Top20大单中有18单包含该产品。分行业看，交通运输和物流表现突出，净新增ACV同比增长超100%。TMT行业同比增长超70%。公司再次实现98%的续订率。仅用60天时间，公司已超越了全年AIControlTower净新增ACV的最初预期。 依托收购完善CRM方案，上调全年业绩指引。借助公司的销售与订单管理解决方案以及对Logic.ai的收购，公司正在交付完全整合、AI驱动的前端销售与服务系统，实现运营流程简化和收入时间大幅缩短，公司在配置、定价与报价（CPQ）领域成交9笔交易。公司上调全年业绩预期，预计实现订阅收入127.75-127.95亿美元（前值为126.4-126.8亿美元），仍预计订阅毛利率为83.5%，营业利润率为30.5%，自由现金流利润率为32%。2025Q3公司预计实现订阅收入32.60-32.65亿美元之间，同比增长20-20.5%，预计cRPO同比增长18.5%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《SERVICENOW（NOW.N）-深度绑定英伟达，多行业AIAgent持续导入》——2024-12-25 风险提示：政府业务的高基数效应压力较大，公司在指引中已经加入了更保守的假设以反映业务疲弱的预期，但影响仍在加剧。订阅收入超出中位值的5400万美元中，约50%来自原定于Q4的本地部署交易提前确认，Q4收入可能略有承压。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司AI业务迅速推进，上调盈利预测，预计2025-2027年收入为132.87/161.39/196.41亿美元（原2025/2026年为134.83/161.34亿美元，实现归母净利润为20.07/29.11/40.13亿美元（原2025/2026年为14.73/19.21亿美元），当前股价对应PS分别为15/12/10x。公司NowAssist产品持续迭代，伙伴生态快速扩张，切入CRM领域打开长期增长空间，维持“优于大市”评级。 订阅收入超指引上限，AI推动利润增长。2025Q2公司实现总收入32.15亿美元，同比增长22.38%。分业务来看，公司实现订阅收入为31.13亿美元，以固定汇率计算同比增长21.5%，比公司指引区上限高出200个基点，主要由新客户和现有客户的采购增加推动。其中，与自托管产品相关的软件交付所产生的收入为1.09亿美元，同比增长60.29%。公司实现专业服务及其他收入为0.99亿美元，同比增长19.28%，主要由为新客户和现有客户提供的服务和培训增加推动。受收入增长推动，公司实现非GAAP净利润（剔除4.7亿股票薪酬等非现金成本）8.54亿美元，同比增长31.82%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 营业利润率超业绩指引，期间费用维持稳定。2025Q2公司实现非GAAP毛利率达81%，同比下降1.5个pct，主要受员工人数增加以及为支持订阅业务增长所产生的成本上升影响，其中包括支持受监管市场客户的相关费用。公司实现非GAAP营业利润率29.5%，比指引高出250个基点，同比提升2个pct，主要得益于收入超预期增长、AI带来的运营效率提升。据公司数据，目前内部拥有45万个Agent，包括客户支持、IT支持、风险、合规等职能，超80%的任务已经由Agent执行，对内部降本达3.5亿美元。期间费率方面，2025Q2公司实现研发、销售、管理费用率分别为16.67%、30.26%、6.1%，分别同比-0.95、-0.91、-0.34个pct。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 cRPO超业绩指引，上调全年业绩预期。2025Q2公司RPO（剩余履约义务）达239亿美元，以固定汇率计算同比增长25.5%，大部分非流动RPO将在未来13至36个月内确认。公司cRPO（当前剩余履约义务）达109.2亿美元，以固定汇率计算同比增长21.5%，超出公司指引200个基点。公司上调全年业绩指引，预计实现订阅收入127.75-127.95亿美元（前值为126.4-126.8亿美元），以固定汇率计算增长19.5-20%。2025Q3公司预计实现订阅收入32.60-32.65亿美元，同比增长20-20.5%，预计cRPO同比增长18.5%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 我们的盈利预测基于以下假设： 订阅业务：涵盖技术、客户与行业、员工等数字化工作流以及ITOM服务，2022-2024年占公司总收入比重分别为86/85/85%。当前NowAssist驱动公司产品全面升级，ProPlus交易数量增长推动公司收入量价齐升。我们预计2025/2026/2027年公司 订 阅 业 务 收 入 增 速 分 别 为21.3/21.8/22.1%， 占 公 司 总 收 入 比 重 分 别为83.5/84/84%。 专业服务：由公司自有顾问团队与生态合作伙伴共同提供的流程设计、平台实施、参数配置、架构规划与性能优化等服务，2022-2024年占公司总收入比重分别为10/10/11.5%，当前公司为了加速客户价值兑现而增加了对合作伙伴生态的投资，随着AI的渗透率提升，也将带动专业服务收入增长。我们预计2025/2026/2027年 公 司 专 业 服 务 收 入 增 速 分 别 为8.8/8.4/7.8%， 占 公 司 总 收 入 比 重 分 别为11/10/10%。 期间费用率：公司主营数字化工作流自动化，旨在通过其智能平台NowPlatform帮助企业实现端到端的数字化转型。因新产品推广需求，预计销售人数将有所增加，进而抬高费用。在下游用户AI等创新业务需求提升刺激下，公司将保持研发投入以增强技术能力并应对市场竞争，预计更丰富的产品矩阵将为公司收入持续增长提供动力。公司当前已在内部通过AI实现部分流程自动化，管理费用率有望持续降低。 销售费用率：公司销售费用主要包括与销售和市场营销员工直接相关的人员费用，如薪资、福利、奖金和股票薪酬，还包括支付给销售员工的佣金摊销，包括相关的薪资税和附加福利。随着公司持续发布新产品以及市场推广，公司营销投入将持续提升，预计2025/2026/2027年销售费用率分别为33.9/32.5/31.2%。 管理费用率：公司管理费用主要包括公司高管、财务、法律、人力资源、行政管理及办公场所相关人员的薪资、福利、奖金、股票薪酬等人员费用，以及外部法律、会计和其他专业服务费用、其他企业管理费用、无形资产摊销费用及分摊的间接费用。随着当前公司正在内部推动AI以实现业务自动化，同时对相关费用进行管控，预计2025/2026/2027年管理费用率分别为7.7/6.9/6.1%。 研发费用率：公司研发费用主要包括与研发人员直接相关的人员费用，如薪资、福利、奖金、股票薪酬及分摊的间接费用。研发费用还包括数据中心容量成本、为研发目的而聘请的外部服务费用，以及专用于研发的基础设施硬件设备的折旧费用。公司当前处于AI产品推广阶段，研发投入将持续增长，预计2025/2026/2027年研发费用率分别为23/22.7/22.2%。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司AI业务迅速推进，ProPlus交易数量同环比大幅增长，上调盈利预测，预计2025-2027年实现收入分别为132.87/161.39/196.41亿美元（原2025/2026年分别为134.83/161.34亿 美 元 ） ， 同 比 增 速 分 别 为21/21.5/21.7%， 实 现 归 母 净 利 润 分 别为20.07/29.11/40.13亿美元（原2025/2026年分别为14.73/19.21亿美元），同比增速分别为40.9/45/37.8%，当前股价对应PS分别为15/12/10x。公司NowAssist产品持续迭代，伙伴生态快速扩张，切入CRM领域打开长期增长空间，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等