贵金属期货月报

核心观点 基 本 面：7月以来，随着以伊停火，中东紧张局势有所降温，地缘冲突对贵金属价格的影响减弱；美国关税贸易政策反复无常，美国总统特朗普将“对等关税”实施时间从7月9日推迟到8月1日，并陆续向贸易伙伴发送关税信函加征关税，一方面贸易进展提振美元和市场风险情绪，另一方面与部分国家的谈判僵局仍然支撑贵金属避险吸引力，叠加特朗普持续施压美联储降息，鲍威尔辞职风波及大楼翻修事件引发市场对美联储独立性的担忧，COMEX黄金期货价格最高触及3451.7美元/盎司，受益于强劲的工业需求和金银比持续修复能力，COMEX白银期货最高触及39.91美元/盎司。随着美联储降息预期升温，未来贵金属价格有望突破震荡区间。 资 金面：上 月C O M E X黄 金 和 白 银 库 存增 加； 全 球黄 金 储 备 不 断 延 续 走 高， 中 国 央 行 连 续 第 八 个 月 增 持 黄 金 ；黄金 和 白 银E T F资 金 流 入 有 所增 加； 对冲 基 金 多 头 增 加 在黄 金 上的 增 持 力 度 。 策 略：沪 金 价 格 长 期 看多 ， 短 期 有 上 行 趋 势 ， 中 期建 议 持 多 或 高 抛 低 吸 ； 沪 银 短 期 略 有 走 高 ， 关 注 做 多 机 会 ，中 期建 议 逢 低 做 多 。 风险提示：美国货币与财政政策变化，关税贸易风险 目录 1 行情回顾 2 宏观面：关税与降息预期交织，贵金属偏震荡运行 3 持仓分析：对冲基金增加黄金增持力度 4 其他要素 行情回顾 内 外 盘 金 银 比 •总 体来 看 ，7月 以 来内 外盘金 银比 呈 现 持 续 回 落 的 走 势 ，内 外 盘 金 银比 修 复至8 0 ~ 8 5附 近， 但 显 著 高 于 长 期 均 值6 0 ~ 7 0，白 银价 格 被低 估 ， 未 来 有 持 续 补 涨 的 机 会 。 贵 金 属 内 外 盘价 差 •黄 金 与 白 银 内 外 盘 价 差较 上 月 相 比 有 所 回 落 ，7月 受 到 关 税 和 降 息 预 期 的 影 响 ， 贵 金 属 价 格 偏 震 荡 走 势 。 宏观面 美 元 指 数 •7月 美 元 指 数 升 高 后 有 所 回 落 ， 主 要 受 到 美 国 经 济 数 据 和 关 税 政 策 扰 动 的 影 响 ，7月 初 美 国6月 非 农 就 业 报 告 显 示 数 据 超 预 期， 美 元 走 强 ； 后 由 于 美 国 与 日 本 、 欧 盟 等 国 家 的 贸 易 协 议 不 确 定 性 加 剧 ， 叠 加 特 朗 普 持 续 对 美 联 储 施 压 ， 美 联 储 独 立 性 受 到市 场 担 忧 ， 美 元 承 压 ； 上 周 由 于7月 非 农 就 业 报 告 数 据 远 低 于 预 期 ， 就 业 市 场 疲 软 引 发 市 场 对 美 国 经 济 放 缓 的 担 忧 ， 美 元 指数 进 一 步 走 弱 。 宏观面 美债 实 际 收 益率 •上 月美 国5年 期 国 债 实 际收 益 率和1 0年 期 国 债 实 际收 益 率 升 高 后 有 所 回 落 ，受 到 美 国 关 税政 策 不 断变 化 和 美 联储 降 息 预 期 不断 修 正 的 双 重影 响 ， 贵 金 属 价 格 震 荡 运 行 。 宏观面 美 国 关 键 经 济数 据 •核 心P C E物 价 指 数：美 国6月 核 心P C E物 价 指 数 同 比 上 涨2 . 8 %， 高 于 预 期 的2 . 7 %， 创 四 个 月 以 来 的 新 高 。 •P C E物 价 指 数：美 国6月整 体P C E物 价 指 数 同 比 上 涨2 . 6 %， 高 于 预 期 的2 . 5%。 •美联储降息预期：通胀温和反弹，但是消费者支出和劳动力市场方面显露疲态，加剧美联储内部政策分歧。上周美联储召开的议息会议决定维持利率不变，但两位理事罕见投票支持降息25个基点。随着非农就业报告数据的出炉，进一步印证就业市场的疲软态势，市场预期美联储9月降息概率有所回升。 宏观面 美 国 关 键 经 济数 据 •美国6月CPI同比增加2.7%，前值2.4%、预期2.6%；美国6月核心CPI同比增加2.9%，前值2.8%、预期3%。美国6月CPI有所反弹。 •从CPI同比各分项来看，除能源外，食品与饮料、住房、医疗护理、其他商品与服务同比均保持增长，能源连续5个月保持负增长。剔除能源和食品后的核心CPI环比为0.2%，高于前值0.1%，总体来看，关税对商品通胀的影响已有所显现，对服务通胀的传导尚不显著，通胀压力尚可。 •随 着 库 存 消 化 、 关 税 压 力 上 升 ， 美 国 通 胀 仍 然 面 临 上 行 风 险 ， 因 此 美 联 储 短 期内 保 持观 望态 度 ，7月 议 息 会 议 维 持 利 率 不 变 。 宏观面 美 国 关 键 经 济数 据 •P M I：美 国7月I S M制 造 业P M I指 数 为4 8， 不 及 预 期 的4 9 . 5， 前值为4 9，跌 破 荣 枯 线水 平 ，受订单持续减少以及就业下滑加剧拖累；6月I S M服 务 业P M I指 数 为5 0 . 8， 略 高 于 预 期 的5 0 . 6，5月 前 值为4 9 . 9。 •零 售和 食 品：美 国6月零售额环比增长0.6%，扭转5月-0.9%的下跌趋势，且显著高于市场预期的0.1%；剔除机动车及零部件后的核心零售额环比增长0.5%，超出预期的0.3%，零售销售超预期回暖。 宏观面 美 国 关 键 经 济数 据 •A D P就 业 人 数：美 国7月A D P就 业 人 数 增 加1 0 . 4万 人 ， 增 幅 为3月 以 来 最 大 ， 市 场 预 期 增 加7 . 5万人 ， 数 据虽好于市场预期，但消费者认为“就业难以获得”的比例已升至近四年半新高，说明劳动力市场有所降温。 •非 农 就 业 人 数：美国7月非农新增就业人数骤降至7.3万人，远低于市场预期的11万个，失业率从4.1%回升至4.2%，就业市场疲软，引发市场对美国经济放缓的担忧。 宏观面 美 联储7月 议息会 议召开 ，维 持利率 不变 •7月以来，美国总统特朗普对美联储持续施压，要求降息，受美联储大楼翻修和鲍威尔辞职风波的影响，美联储独立性受到市场担忧，贵金属作为避险资产收益。 •上周美联储召开7月议息会议，以9票赞成、2票反对的结果宣布维持联邦基金利率目标区间在4.25%-4.5%不变，连续第五次按兵不动。 •美联储主席鲍威尔表示关税对通胀的影响目前只是开端，预计后续发布的通胀数据将体现更多关税影响，合理推测关税对通胀的影响是短暂的。本次FOMC声明中，美联储表示经济前景的不确定性仍然较高，委员会坚定致力于实现最大就业，并将通胀恢复至2%的目标。本次FOMC声明修正了经济不确定性“已经减弱”的表述，判断上半年经济活动有所放缓。此次决议有两名理事罕见投票反对，美联储内部分歧加大，总体仍然维持观望立场。 美 国 关 税 贸 易取 得进展，提振市场 风险情 绪 •7月以来，贵金属价格受到美国关税贸易政策变化呈现震荡格局。今年4月初，特朗普宣布开征所谓“对等关税”，但随后因来自国内外的强烈反对，又于4月9日宣布对部分贸易伙伴暂缓征收，但仍保留10%的所谓“基准关税”并向各方施压，须在7月9日前完成与美方的贸易谈判。7月初，美国总统特朗普签署行政命令，延长“对等关税”暂缓期至8月1日。美国关税贸易政策反复，不确定性提升贵金属避险溢价。 •近期，美国目前与欧盟、日本、菲律宾、印尼、越南等国家达成了贸易协议，第三轮中美贸易磋商也于瑞典斯德哥尔摩举行。此外，特朗普签署行政令，确定对多个国家和地区征收10%-41%的对等关税税率，贸易进展提振美元和市场风险情绪，贵金属承压。 宏观面 央 行 购 金 趋 势延 续，支 撑贵 金属价 格 •据 世 界 黄 金 协 会2 0 2 5年 全 球 央 行 购 金 调 查 数 据 显 示 ，4 3 %的 受 访 央 行 计 划 未 来1 2个 月 继 续 增 持 黄 金 储 备 ，9 5 %的 受 访 央 行 认 为全 球 央 行 的 黄 金 储 备 在 未 来1 2个 月 内 将 会 增 加 ， 大 多 数 央 行 表 示 ， 其 持 有 黄 金 储 备 的 主 要 原 因 是 黄 金 的 保 值 功 能 和 在 危 机 时 期的 良 好 表 现。 •2 0 2 5年二季度全球黄金需求总量同比增长3%，ETF投资连续两个季度保持强劲，是助推二季度整体需求增长的关键因素。 •中 国 央 行 自2 0 2 4年1 1月 以 来 连 续 第 八 个 月 增 持 黄 金 ，截至6月底，我国黄金储备规模已达7390万盎司（约合2298.55吨），较5月底增加7万盎司。一方面，美元信用持续弱化，通过合理配置黄金在外汇储备中的比例，能有效对冲因单一货币汇率波动而带来的损失风险；另一方面，中国央行购金蕴含着推进人民币国际化的战略部署，正如中国人民银行行长潘功胜所表示，“人民币已成为全球第二大贸易融资货币，按全口径计算，人民币已成为全球第三大支付货币”。 •基于战略安全和资产配置需求，全球央行，尤其是黄金储备较少的新兴经济体，将保持强劲的购金需求，对黄金价格形成支撑。 持仓分析 对 冲 基 金 持 仓 •C M X黄 金 投 机 净 多 头 持仓增 加2 . 1 6万手至2 2 . 3 6万手，对冲 基 金多 头 增 加 在黄 金上 的 增持力 度。 •C M X白 银 投 机 净 多 头 持仓 减 少0 . 4万手至5 . 9 4万手 ， 白 银 的 非 商 业 净 多 头 头 寸 略有减 少。 持仓分析 E T F持仓 •截 至2 0 2 5年8月1日，S P D R黄 金E T F持 有量为9 5 3 . 0 8吨，较上 月 增 加4 . 8 5吨；S L V白 银E T F持 有量为1 5 0 5 6 . 6 6吨，较上 月增加1 8 7 . 6 6吨。 总 体 来 看， 上 月 黄 金和 白 银E T F资 金 加 速 流 入 。 黄 金 与 白 银库存 •截 至2 0 2 5年8月1日，C O M E X黄 金 库 存为3 8 7 1 . 5 6万盎 司， 较 上 月 增 加4 . 5 %，C O M E X白 银 库 存为5 0 6 6 6 . 1 6万盎 司 ， 较 上 月增 加1 . 0 9 %。 黄 金 与 白 银 需求 •2 0 2 5年7月 全 球 黄 金 储 备 量3 6 3 0 5 . 8 4吨 ， 较 上 月 增 加3 1 . 5 5吨 ， 中 国7月 黄 金 储 备 量 为2 2 9 6 . 3 5吨 ， 较 上 月 增 加1 . 8 6吨 。 •据 世 界 黄 金 协 会 公 布 的 数 据 显 示 ，2 0 2 5年 二 季 度 全 球 黄 金 总 需 求 同 比 增 长3 %至1 , 2 4 9吨 。 其 中 ， 黄 金E T F投 资 需 求 连 续 两 个季 度 保 持 强 劲 ， 为 推 动 二 季 度 整 体 需 求 增 长 的 关 键 因 素 。 •据 世 界 白 银 协 会 发 布 的 报 告 预 测 ，2 0 2 5年 全 球 白 银 缺 口 将 收 窄 至1 . 1 7 6亿 盎 司 ， 降 幅 达2 1 %， 白 银 市 场 将 连 续 第 五 年 处 于 结 构性 市 场 短 缺 。 白 银 工 业 需 求 维 持 强 劲 ， 光 伏 行 业 持 续 扩 张 成 为 核 心 支 撑 。 其他要素 后 市 展 望 •随 着 关 税 情 绪 缓 和 ， 贸 易 政 策 的 变 化 对 贵 金 属 价