非银金融行业专题研究：市场如期上行，继续强调券商配置价值

挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2025年07月24日 东方财富证券研究所 证券分析师：王舫朝证书编号：S1160524090005证券分析师：廖紫苑证书编号：S1160524120004 【投资要点】 市场放量上涨，赚钱效应显现。截至23日，沪深300、上证指数和证券指数均已连续5日上涨，继续呈现放量上涨势头。当日沪深两市成交量1540.63亿股，较前一日+2.55%；成交额1.86万亿元，较前一日-1.50%，量能继续处于高位，7月以来日均成交额已提升至1.53万亿元，环比+17.29%，最高达1.89万亿元。市场参与热情明显提升，带动融资持续增长，22日融资融券余额1.93万亿元，环比+0.80%。 中报频频预喜，行业基本面扎实。截至2025年7月23日，已有31家上市券商陆续披露2025H1业绩预告，以区间中值测算，净利润同比增长100.36%，2025Q2单季增速中值亦达到69.95%，延续强势修复态势。我们认为，业绩大幅增长背后，既有资本市场交投持续活跃、投融资需求改善等外部催化，也有部分公司盈利结构优化、并购协同释放等内部提效，叠加行业对高质量发展和市场化改革的持续推进，共同驱动板块盈利中枢明显上移。 相关研究 《经济平稳向好，中报季关注券商优异表现》2025.07.20 《券商中报行情因稳定币而精彩》2025.07.14《IPO边际回暖，看好券商业绩增长潜力》2025.07.06《虚拟资产交易全牌照获批，科创板第五套标准重启》2025.06.29《头部打造航母级券商，中小谋求差异化发展》2025.06.24 虚拟资产监管进程加速，稳定币&RWA有望打开券商增长空间。香港《稳定币条例》将于8月1日生效，标志着全球首个针对法币稳定币的系统性监管框架正式落地。我们认为此次金融创新是监管推动人民币国际化和降低跨境贸易成本的有效举措。合规化浪潮下，后续会有更多有香港子公司的中资券商布局虚拟资产赛道，打造全新增长曲线。稳定币将主要为券商带来投行（RWA上链）和虚拟资产交易两块增量收入，悲观/中性/乐观假设下我们预测2030年中资券商稳定币相关交易业务收入有望达到240/1123/3234亿元，相比2024年券商整体营收分别+5%/25%/72%。【配置建议】 券商中报行情或因金融创新更精彩。我们一直强调，要充分认识到“资本市场高质量发展”在本轮国家“科技升级”大战略中的重要地位，并因此判断随着“注册制”和“科创板”推出过程中相关问题的逐步解决，投行业务将有序复苏，实现“打扫干净屋子再请客”。同时，我们注意到监管层对长期资金入市持坚决态度，这将进一步提升市场活跃度。在社会价格企稳、经济复苏预期增强的背景下，券商作为β板块，具有防范市场波动上行风险的配置价值。基于这些判断，我们继续建议重点配置非银板块，主要逻辑就是中报向好确定性较强，以及“稳定币”带来的金融创新增量业绩，特别是“铲子类公司”可能从中受益。个股方面，我们建议从“投行+并购重组”入手，密切关注国内券商在“虚拟资产交易赛道”的布局，如中国银河、信达证券、西部证券和相关金融科技标的以及港股连连数字、OSL等。 【风险提示】 经济修复不及预期、政策与资本市场改革不及预期、券商行业竞争加剧、资本市场波动 正文目录 1.券商板块多重催化，配置价值凸显.............................................................41.1.市场放量上涨，赚钱效应显现.................................................................41.2.中报频频预喜，行业基本面扎实.............................................................51.3.虚拟资产监管进程加速，稳定币&RWA有望打开券商增长空间.............72.配置建议.....................................................................................................83.风险提示.....................................................................................................8 图表目录 图表1：主要指数日涨跌幅...........................................................................4图表2：主要指数周涨跌幅...........................................................................4图表3：沪深300指数和证券指数呈现上涨势头.........................................4图表4：日均成交额......................................................................................5图表5：当日成交量与成交额.......................................................................5图表6：已预告2025H1业绩的证券公司归母净利润增速...........................6图表7：香港虚拟资产相关牌照升级情况.....................................................7图表8：中资券商稳定币交易相关收入预测（2030年）..............................8 1.券商板块多重催化，配置价值凸显 1.1.市场放量上涨，赚钱效应显现 市场放量上涨，赚钱效应显现。2025年7月23日，沪深300指数全天震荡走高，截至收盘+0.02%，上证综指+0.01%，深证成指-0.37%，创业板指-0.01%，非银金融（东财）指数+1.14%，证券（东财）指数+0.99%，保险（东财）指数+1.89%，多元金融（东财）指数-1.06%。其中，沪深300指数、上证指数和证券指数均已连续5日上涨，今日继续呈现放量上涨势头，再度创出收盘新高。今日沪深两市成交量1540.63亿股，较上一交易日+2.55%；成交额1.86万亿元，较上一交易日小幅-1.50%，量能继续处于高位，7月以来日均成交额已经提升至1.53万亿元，环比6月+17.29%，最高达1.89万亿元。市场参与热情明显提升，带动融资余额持续增长。7月22日融资融券余额1.93万亿元，较上一交易日+0.80%。 资料来源：Choice指数专题，东方财富证券研究所 资料来源：Choice指数专题，东方财富证券研究所 资料来源：Choice指数专题，东方财富证券研究所 资料来源：Choice股票专题，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观数据库，东方财富证券研究所 1.2.中报频频预喜，行业基本面扎实 中报频频预喜，行业基本面扎实。截至2025年7月23日，已有31家上市券商陆续披露2025H1业绩预告，以区间中值测算，净利润同比增长100.36%，2025Q2单季增速中值亦达到69.95%，延续强势修复态势。从规模看，2025H1国泰海通（156.20亿元）、中国银河（65.82亿元）与国信证券（51.55亿元）位居前三；从增速看，华西证券（+1189.55%）、国联民生（+1187.21%）和国盛金控（+315.45%）表现最为突出。整体来看，业绩大幅增长背后，既有资本市场交投持续活跃、投融资需求改善等外部催化，也有部分公司盈利结构优化、并购协同释放等内部提效，叠加行业对高质量发展和市场化改革的持续推进，共同驱动板块盈利中枢明显上移。 展望未来，我们认为证券行业发展前景乐观，预计各业务板块呈分化态势：自营业务在市场波动中崭露头角，经纪和投行业务受益于市场回暖和政策支持，资管和信用业务正处于转型调整阶段。整体来看，行业业绩修复趋势明确，随着市场环境持续改善，证券行业发展前景乐观，我们预计证券行业归母净利润同比增长有望超过40%。分板块来看： 1）自营业务：在2025年上半年全球贸易争端和地缘政治冲突加剧的背景下，金融市场出现震荡。我国管理层积极应对内外部挑战，股市债市波动较大。权益市场宽幅震荡，债券市场在政策推动下走强。券商自营业务因策略不同表现分化，但整体贡献正收益。 2）经纪业务：市场交投活跃，2025年上半年累计股基交易额189万亿元，同比增64%。日均股基交易额1.61万亿元，高于2024年的1.21万亿元。新发“股+混”基金份额2404亿份，同比增118%。政策支持和市场活跃共同推动经纪业务修复。尽管佣金费率下行，但市场回暖和财富管理转型成效显现，驱动经纪业务收入增长。 3）投行业务：2025年5月，证监会修订《上市公司重大资产重组管理办法》，推动并购重组市场改革，显著提升活跃度。2025年上半年股权融资规模8737亿元，同比增404%。IPO规模371亿元，同比增14%；再融资规模8366亿元，同比增494%。投行业务在政策支持和市场需求释放下回暖。 4）资管业务：在强监管和市场竞争压力下，券商资管业务加速主动管理转型，传统通道类业务规模下降。2025年一季度末，券商资管业务规模5.93万亿元，同比降1%。《推动公募基金高质量发展行动方案》发布，推动公募基金回归本源。预计2025年二季度资管业务表现稳健，逐步走出调整期。 5）信用业务：2025年上半年信用业务运行平稳。截至2025年二季度末，融资融券规模1.85万亿元，同比增25%；股票质押业务规模2.78万亿元，同比增17%。在监管协同下，信用业务保持稳步扩张，实现业务进阶。 1.3.虚拟资产监管进程加速，稳定币&RWA有望打开券商增长空间 稳定币合规化提速，券商虚拟资产业务布局进入快车道。香港《稳定币条例》将于8月1日正式生效，标志着全球首个针对法币稳定币的系统性监管框架正式落地。在此背景下，近期国泰海通、中信证券等中资券商积极入局虚拟资产业务。根据香港证监会官网，截至7月22日，虚拟资产相关牌照中，共有43家机构升级了1号牌，包括国泰君安国际、天风国际、哈富证券等；有38家机构获批升级了4号牌，包括平安证券香港、中泰国际证券等；42家资产管理机构获批升级了9号牌，包括东方资管（香港）、华夏基金（香港）等。我们认为此次金融创新是监管推动人民币国际化和降低跨境贸易成本的有效举措。合规化浪潮下，后续会有更多有香港子公司的中资券商布局虚拟资产赛道，深化其在稳定币及RWA等金融创新领域的战略布局，打造全新增长曲线。 （1）稳定币交易：券商作为分销渠道将有望成为稳定币生态扩张的重要受益者。在政策加大稳定币支持力度+稳定币应用场景逐步拓展的背景下，稳定币在全球金融体系的地位有望持续提升，带动交易规模快速增长。参考美元稳定币USDC发行方Circle的成功经验，其增长动力主要来自全球最大加密资产交易所Coinbase等分销网络带来的渠道效应。随着8月1日香港《稳定币条例》正式生效，持有1号牌的金融机构将成为合规稳定币的重要分销渠道，有望对稳定币的发展前景产生决定性作用。我们预测悲观/中性/乐观假设下2030年中资券商稳定币相关交易业务收入有望达到240/1123/3234亿元，相比2024年券商整体营收分别+5%/25%/72%。 （2）RWA枢纽：RWA打开万亿成长空间，利好券商投行、交易等业务。香港正在致力于打造全球RWA和虚拟资产的枢纽。同时，作为RWA代币化过程中的价值衡量和交易媒介，稳定币生态的完善也将促进RWA在区块链