债券增值税新规对上市银行影响：营收静态影响0.4%

2025年08月03日 证券研究报告/行业点评报告 银行 评级：增持（维持） 分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn分析师：邓美君执业证书编号：S0740519050002Email：dengmj@zts.com.cn分析师：马志豪执业证书编号：S0740523110002Email：mazh@zts.com.cn 报告摘要 核心观点：1、债券增值税新规对银行行为的影响：短期内通过OCI浮盈兑现对冲影响，中长期或更加重视交易能力的提升。2、对银行业绩的影响：银行作为投资人受到新投相关债券的税收成本增加的影响、银行作为发行人受到发行金融债的利息支出上升的影响以及银行作为老券持有人短期获得浮盈；静态测算下对每年营收的影响在0.4%左右，利润影响在0.95%左右。3、投资建议：“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，逻辑是银行股从“顺周期”到“弱周期”；继续看好银行的稳健性和持续性。两条选股逻辑。 上市公司数42行业总市值(亿元)154,529.38行业流通市值(亿元)148,655.03 背景：调节资金投向、优化债券市场价格形成机制、深化财税体制改革。1）“资产荒”背景下，利率债等“安全资产”本身配置力量已较强，无需再通过免税进行引导；适时恢复征收上述券种的利息收入增值税，可以避免流动性过度沉积，起到调节资金投向、优化资金配置结构的作用。2）恢复征收利息收入增值税、拉平税收政策使得各券种之间的利率比较更能反映真实的利差情况，从而达到优化债券市场价格形成机制、更好发挥国债利率基准作用的效果。3）短期看缓解财政收支压力，中长期视角看是财税体制改革的一环。 对银行行为的影响：短期内通过OCI浮盈兑现对冲影响，中长期或更加重视交易能力的提升。1）短期来看，老券收益率下行带来银行浮盈增加，银行可通过OCI账户浮盈兑现平滑税收成本上升的冲击。2）此外，由于资本利得的税收在本轮税收调整中不受到影响，银行可能会更加重视交易盘，进一步提升交易能力。为对冲税收成本提升带来的业绩压力，除了兑现OCI浮盈以外，提升交易能力、增强对交易盘的重视程度可能也会成为银行的大势所趋；尤其国有大行当前交易盘占比仅在7.7%左右，未来仍有较大提升空间。 对银行业绩的影响：静态测算下对每年营收的影响在0.4个点左右，新券对老券置换过程预计需5年完成。1）主要影响——银行作为投资人：银行新投政府债、金融债的税收成本增加，静态测算下一年税收成本增加约232亿元，对银行营收影响大概0.4%，对税前利润影响约0.95%。具体到2025年来看，由于新政策8月份才开始，故对2025年的营收利润影响会小于上述测算值。新券对老券置换预计到2029年完成，期间所带来的5年累积税收成本增加为1439亿元，占比2025年预测营收的2.7%左右。2）其他影响之一——银行作为发行人：商业银行发行金融债的利息支出上升，该部分规模相对不大，且每年仅置换其中的一部分，因此商业银行发行金融债的利息支出上升带来的影响相对较小。3）其他影响之二——银行作为老券持有人：短期获得浮盈，短期来看，市场对老券的配置意愿增强，老券收益率下行带来银行TPL和OCI账户的浮盈，可对上述负面影响形成一定程度的对冲。 相关报告 1、《详解基金2Q25银行持仓：各类资 金 均 有 增 持 ， 主 动 基 金 比 例至5.78%》2025-07-24 2、《前瞻|上市银行2025年中报：营收与利润增速环比小幅向上，资产质量稳健》2025-07-213、《银行业最新经营如何？｜半年跟踪：对公信贷支撑，息差降幅收窄，非息改善》2025-07-20 投资建议：1、“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。（逻辑详见报告《银行股：从“顺周期”到“弱周期”》。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等（详见我们区域经济系列深度研究），重点推荐江苏银行、杭州银行、渝农商、南京、成都、沪农、齐鲁等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。风险提示：经济下滑超预期；研报信息更新不及时；政策理解不到位。 内容目录 一、背景：调节资金投向、优化债券市场价格形成机制、深化财税体制改革..........3二、对银行行为的影响：短期内通过OCI浮盈兑现对冲影响，中长期或更加重视交易能力的提升..............................................................................................................3三、对银行业绩的影响：静态测算下每年税收成本的增加对上市银行营收影响0.4%5四、投资建议与风险提示............................................................................................6 图表目录 图表1：上市银行债券投资各账户占比（2024）.....................................................4图表2：机构投资债券税率情况及其变化.................................................................5图表3：新投政府债、金融债的税收成本增加对上市银行每年盈利影响测算..........5 事件：7月31日，财政部税务总局发布关于国债等债券利息收入增值税政策的公告。自2025年8月8日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券（包含在2025年8月8日之后续发行的部分）的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。 一、背景：调节资金投向、优化债券市场价格形成机制、深化财税体制改革 “资产荒”背景下，利率债等“安全资产”本身配置力量已较强，无需再通过免税进行引导；通过增值税的调整可起到调节资金投向的作用。1）从过往来看，为吸引资金流入并扩大债券市场规模，国债、地方政府债券及金融债券的利息收入长期实行税收优惠政策，在最早国债开始发行的起始时期，相关利息收入即被免征营业税，2016年“营改增”实施后，这一政策调整为免征增值税，并将免税范围进一步扩展至地方政府债券及金融机构持有的金融债券利息收入。2）但从当前环境来看，在“资产荒”背景下，利率债等“安全资产”本身配置力量已较强，无需再通过免税进行引导；反而流动性有在上述安全资产中过度沉积的现象。在此基础上，适时恢复征收上述券种的利息收入增值税，可以避免流动性过度沉积，起到调节资金投向、优化资金配置结构的作用。 优化债券市场价格形成机制，更好发挥国债利率基准作用。根据1Q25货币政策执行报告：“从税收制度看，债券市场税收制度设计也会对债券市场价格形成和国债利率基准作用的发挥产生影响。比如，国债等政府债券利息收入免税，公募基金和理财资管产品交易价差又有税收减免优势，短期交易意愿也会更强、一些不免税的公司债等还可能对标免税的国债利率水平，进一步加大债券市场收益率的短期波动。”据此来看，恢复征收利息收入增值税、拉平税收政策使得各券种之间的利率比较更能反映真实的利差情况，从而达到优化债券市场价格形成机制、更好发挥国债利率基准作用的效果。 短期看缓解财政收支压力，中长期视角看是财税体制改革的一环。近年来，随着经济与物价压力增大，财政收支平衡承压；重启对利息收入征收增值税，有助于拓宽税源，缓解财政压力。不过从实际效果来看，随着利息收入增值税的重启，市场利率可能会上行，从而在带来财政收入的增加的同时，也相应推高了财政的利息支出。因此，相比于短期财政收入的增加，本次利息收入增值税的重启更是“深化财税体制改革，完善税收制度”的体现。 二、对银行行为的影响：短期内通过OCI浮盈兑现对冲影响，中长期或更加重视交易能力的提升 短期来看，老券收益率下行带来银行浮盈增加，银行可通过OCI账户浮盈兑现平滑税收成本上升的冲击。如前文所述，随着市场对老券的配置意愿增强，老券收益率下行，从而带来银行TPL和OCI账户的浮盈，为银行对冲上述影响进一步提供空间，银行可通过OCI账户浮盈兑现平滑税收成本上升的冲击。 此外，由于资本利得的税收在本轮税收调整中不受影响，银行可能会更加重视交易盘，进一步提升交易能力。为对冲税收成本提升带来的业绩压力，除了兑现OCI浮盈以外，提升交易能力、增强对交易盘的重视程度可能也 会成为银行的大势所趋；尤其国有大行当前交易盘占比仅在7.7%左右，未来仍有较大提升空间。 三、对银行业绩的影响：静态测算下每年税收成本的增加对上市银行营收影响0.4% 税率变化带来税收成本增加5~10bp。对于银行自营持有的相关债券来说，增值税率从0上升到6%，结合当前十年期国债收益率，税收成本增加约在10bp左右。对于公募基金和其他资管产品而言，根据财税〔2017〕56号《关于资管产品增值税有关问题的通知》，资管产品可以按照3%简易税率征收。假设本次调整后公募基金也按照上述标准执行，即按照3%简易税率征收，带来税收成本增加5bp。 主要影响——银行作为投资人：银行新投政府债、金融债的税收成本增加，静态测算每年对上市银行营收影响在0.4%左右，新券对老券置换过程预计需5年完成，5年累计税收成本增加占年度营收的比例为2.7%左右。我们的测算思路如下：①假设增加的税收成本假设发行人和投资人均摊，从而对银行相关债券的税率影响为上升3%；③结合目前上市银行相关债券投资的久期计算出一年银行新投政府债、金融债规模，该规模所带来的利息收入乘以上升的税收成本3%，即为银行一年增加的税收成本。静态测算下一年税收成本增加约232亿元，对银行营收影响大概0.4%，对税前利润影响约0.95%。具体到2025年来看，由于新政策8月份才开始，故对2025年的营收利润影响会小于上述测算值。④参考银行目前持有债券平均久期在5年左右，预计新券对老券置换预计到2029年完成，期间所带来的累积税收成本增加为1439亿元，占比2025年预测营收的2.7%左右。 其他影响之一——银行作为发行人：商业银行发行金融债的利息支出上升。对商业银行来说，除上述投资政府债、金融债带来的税收成本增加以外，自身作为金融债的发行人也会分摊税收成本的增加，从而带来利息支出的上升。不过该部分与上述新增政府债、金融债的投资相比规模较小（全市场所有金融债的存量规模为15.7万亿元），且每年仅置换其中的一部分，因此商业银 行发行金融债的利息支出上升带来的影响会小于其新投政府债、金融债的税收成本增加的影响。 其他影响之二——银行作为老券持有人：短期获得浮盈。短期来看，市场对老券的配置意愿增强，新券的收益率上行或伴随着老券的收益率下行，从而带来银行TPL和OCI账户的浮盈，可对上述负面影响形成一定程度的对冲。 四、投资建议与风险提示 投资建议：1、“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。（详见我们4月以来相关报告）。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等（详见我们区域经济系列深度研究），重点推荐江苏银行、杭州银行、渝农商、南京、成都、沪农、齐鲁等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。 风险提示：经济下滑超预期；研报信息更新不及时；政策理解不到位。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开