利率｜债券税负调整，怎么评估？

核心观点

• 债券税负调整对债市的影响是结构性而非全面性的，未受加税影响的券种（如老券、有续发机制的国债、存单和非金信用债）相对利好，反之则承压。
• 税收新规对公募、资管仍是利好，因为其税收差仍存在。
• 未来可能适时调整债券投资所得税规则，但加征税负不改变债券牛市格局，国开-国债利差极致压缩、税盾消失是例证。

税收政策变化

• 过去国债、地方债、金融债均免缴利息收入增值税，新规后银行自营投资税率6%，资管产品税率3%。
• 公募基金的免税优势可能不复存在，但新税制对公募、资管行业扩张仍是利好。
• 同业存单暂不受影响。

加税原因

1. 财政收支压力较大（一般公共预算和政府性基金收支缺口分别约2.57万亿和2.68万亿）。
2. 国内债券市场发展壮大，无需再给予针对性支持。
3. 出于对债市利率的关注，从税收角度规范价格形成和套利。

对债市影响

• 从税收补偿角度，对债市收益率冲击约5~10个bp，主要体现在利差。
• 新老券利差可能加大，新发国债可能相对占优，非金信用债、CD等有相对利好。
• 新发券种的期限利差可能略有走阔。

对财政收入影响

• 以6%增值税测算，2025-2027年增量税收分别约为321、648、988亿元。
• 到达稳态后，每年提供财政收入约2086亿元；到2035年增量税收可达6576亿元。
• 短期内财政实际增加的税收可能主要来自金融债部分，中期内财政收入增量可能更多。

研究结论

• 加征税负不改变债券牛市格局，决策层认为利率下行趋势没有发生改变。
• 债市受到一次性冲击后，关键要看宏观总需求、资产荒格局、货币政策基调和流动性水平。