2017三季报点评：三季度维持高速增长，CVT表现优异

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2017年10月25日 证券研究报告•2017三季报点评 买入 （维持） 当前价： 12.10元 万 里 扬（002434） 汽车 目标价： 21.70元（6个月） 三季度维持高速增长，CVT表现优异 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：高翔 执业证号：S1250515030001 电话：023-67898841 邮箱：gaox@swsc.com.cn 分析师：张荫先 执业证号：S1250517070001 电话：0755-23617478 邮箱：zyx@swsc.com.cn 联系人：石川 电话：023-67898871 邮箱：sc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -11%-2%6%15%23%32%16-1016-1217-217-417-617-817-10万 里 扬沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 13.50 流通A股(亿股) 10.19 52周内股价区间(元) 11.91-17.7 总市值(亿元) 163.35 总资产(亿元) 91.47 每股净资产(元) 4.46 相关研究 [Table_Report] 1. 万里扬（002434）：半年业绩高速增长，变速器龙头呼之欲出 (2017-08-25) 2. 万里扬（002434）：整合期已过，盈利能力及管控能力全面提升 (2017-04-23) 3. 万里扬（002434）：整合期已过， CVT进口替代大幕掀起 (2017-04-11) 4. 万里扬（002434）：牵手吉孚，成就内资自动变速箱真龙头 (2016-12-13) [Table_Summary]  事件：公司发布2017年三季报，2017前三季度实现营业收入37.67 亿元，同比增长72.6%；实现归母净利润5.74亿元，同比增长161.3%；实现扣非后归母净利润4.79亿元，同比增长193.1%。其中2017年三季度单季实现营业收入10.78亿元，同比增长63.3%，环比减少1.9%，实现归母净利润1.52亿元，同比增长87.9%，环比减少17.4%。公司同时预计2017年全年的净利润区间在7.03亿—8.58亿，同比增长125%—175%。  整体业绩符合我们预期。2017前三季度公司整体毛利率为25.5%，环比H1下降0.3pp，统一供应链管理后芜湖CVT、MT业务成本控制方面都有了较大提升。2017前三季度整体费用率为10.1%，同比下降7.9pp，其中销售期间费用率下降6.4pp，公司管理经营能力，费用控制能力有明显提升。  自动变速器出货量高速增长，盈利大幅提升。我们预计公司前三季度自动变速箱出货量超过10万台，收入规模接近10亿元，主要来自奇瑞以及北汽银翔、重庆力帆（6月份开始出货）的订单，2017年全年公司自动变速箱出货量有望达到20万台套，芜湖万里扬子公司完成2.2亿的业绩承诺不存在太大压力。  轻卡变速器受行业龙头表现优异。我们预计公司前三季度轻卡变速器业务收入规模在 8亿左右，出货量超过40万台，主要原因是公司提前布局国五排放升级变速器产品，在公司主要客户东风、福田、江淮的市占率大幅提升所致。  乘用车手动变速器稳定增长。我们预计公司前三季度乘用车手动变速业务实现收入约7亿，前三季度手动变速器对吉利的出货量接近25万台，对奇瑞的出货量接近20万台，表现良好。  各业务主线表现抢眼，自主变速器龙头基本成形。公司目前已经具备乘用车MT、CVT，商用车MT的研发生产能力，按照公司制定的53211战略规划，公司将着力加大CVT、AT技术的研发，新产品CVT25目前已同步搭载匹配奇瑞、吉利多个车型。国内自动变速箱行业空间巨大，公司作为自主龙头企业竞争优势明显，发展前景非常可观。  盈利预测：我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.62元、0.79元、0.98元，对应PE分别为20倍、15倍、12倍，维持目标价21.7元，维持“买入”评级。  风险提示：汽车市场或持续低迷；CVT业务推广或不及预期；子公司业绩或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3732.25 7224.03 8970.70 10616.19 增长率 89.20% 93.56% 24.18% 18.34% 归属母公司净利润（百万元） 312.26 831.51 1065.23 1320.01 增长率 47.53% 166.29% 28.11% 23.92% 每股收益EPS（元） 0.23 0.62 0.79 0.98 净资产收益率ROE 5.45% 13.15% 14.95% 16.34% PE 52 20 15 12 PB 2.88 2.55 2.28 2.01 数据来源：Wind，西南证券 万 里 扬（002434）2017三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 3732.25 7224.03 8970.70 10616.19 净利润 307.62 837.88 1067.74 1320.40 营业成本 2845.91 5297.12 6518.88 7635.31 折旧与摊销 242.84 329.90 359.61 388.14 营业税金及附加 31.29 64.89 78.79 93.95 财务费用 89.48 12.72 33.26 34.96 销售费用 148.18 288.96 358.83 424.65 资产减值损失 41.88 40.00 40.00 40.00 管理费用 304.95 592.37 735.60 870.53 经营营运资本变动 -480.08 -1128.82 -424.87 -433.32 财务费用 89.48 12.72 33.26 34.96 其他 19.90 -82.01 -73.37 -74.65 资产减值损失 41.88 40.00 40.00 40.00 经营活动现金流净额 221.64 9.67 1002.37 1275.54 投资收益 81.43 35.00 35.00 35.00 资本支出 -2134.70 -22.00 -521.16 -41.54 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 1112.61 -465.00 -465.00 -465.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1022.10 -487.00 -986.16 -506.54 营业利润 351.99 962.96 1240.34 1551.79 短期借款 175.00 192.09 489.71 -187.51 其他非经营损益 23.07 22.03 22.38 22.26 长期借款 -45.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 375.07 984.99 1262.71 1574.06 股权融资 3032.98 0.00 0.00 0.00 所得税 67.45 147.12 194.98 253.65 支付股利 -76.50 -111.62 -298.00 -381.97 净利润 307.62 837.88 1067.74 1320.40 其他 -1678.98 -12.72 -33.26 -34.96 少数股东损益 -4.64 6.37 2.51 0.39 筹资活动现金流净额 1407.50 67.75 158.45 -604.45 归属母公司股东净利润 312.26 831.51 1065.23 1320.01 现金流量净额 607.05 -409.58 174.67 164.55 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 1131.98 722.40 897.07 1061.62 成长能力 应收和预付款项 2365.05 5700.50 6870.19 7976.21 销售收入增长率 89.20% 93.56% 24.18% 18.34% 存货 902.86 1854.84 2224.68 2632.00 营业利润增长率 49.60% 173.57% 28.80% 25.11% 其他流动资产 151.50 251.01 329.18 382.67 净利润增长率 45.22% 172.37% 27.43% 23.66% 长期股权投资 415.95 415.95 415.95 415.95 EBITDA 增长率 92.78% 90.79% 25.09% 20.92% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1769.00 1547.25 1794.94 1534.49 毛利率 23.75% 26.67% 27.33% 28.08% 无形资产和开发支出 1981.32 1902.75 1824.17 1745.60 三费率 14.54% 12.38% 12.57% 12.53% 其他非流动资产 1163.34 1655.77 2148.20 2640.63 净利率 8.24% 11.60% 11.90% 12.44% 资产总计 9881.00 14050.46 16504.38 18389.16 ROE 5.45% 13.15% 14.95% 16.34% 短期借款 837.00 1029.09 1518.80 1331.29 ROA 3.11% 5.96% 6.47% 7.18% 应付和预收款项 2341.78 4826.78 5951.29 6969.90 ROIC 10.14% 14.92% 16.47% 18.87% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 18.33% 18.07% 18.21% 18.60% 其他负债 1054.55 1820.67 1890.64 2005.88 营运能力 负债合计 4233.34 7676.55 9360.73 10307.07 总资产周转率 0.47 0.60 0.59 0.61 股本 1350.00 1350.00 1350.00 1350.00 固定资产周转率 2.82 4.65 5.58 6.55 资本公积 3100.88 3100.88 3100.88 3100.88 应收账款周转率 3.11 3.32 2.79 2.69 留存收益 1133.23 1853.12 2620.35 3558.39 存货周转率 3.79 3.79 3.17 3.12 归属母公司股东权益 5584.11 6304.00 7071.23 8009.27 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 70.78% — — — 少数股东权益 63.55 69.92 72.43 72.82 资本结构 股东权益合计 5647.66 6373.91 7143.66 8082.08 资产负债率 42.84% 54.64% 56.72% 56.05% 负债和股东权益合计 9881.00 14050.46 16504.38 18389.16 带息债务/总负债 37.46% 23.16% 24.23% 20.18% 流动比率 1.35 1.25 1.22 1.28 业绩和估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 速动比率 1.09 0.98 0.95 1.00 EBI