超声波技术平台型公司，深度受益3D封装和固态电池

超声波技术平台型公司，深度受益3D封装和固态电池 【华西机械团队】 分析师：黄瑞连SACNO：S1120524030001邮箱：huangrl@hx168.com.cn 2025年7月31日 核心观点 本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现。公司是本土专业从事超声波设备龙头，目前产品包括动力电池焊接设备、汽车线束焊接设备、半导体超声波设备和配件服务四大类，产品均供货于各细分赛道龙头玩家。1）收入端：2018-2024年公司收入CAGR达32%，总体实现快速增长；2024年收入5.85亿元，细分看24Q2-25Q1公司收入同比-34%/+53%/+153%/+22%，向上趋势明确，主要系锂电扩产较好，同时新品快速放量；2）利润端：受益营收扩张，2022年公司归母净利润达1.11亿元，随后受锂电下行&研发投入影响，利润端短期承压，2024年为8587万元，同比-40%。2024Q2-2025Q1归母利润同比增速为-87%/+17%/+804%/+2152%，25Q1实现归母净利润2363万元，业绩拐点已经出现。 掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑。复盘机械板块优质制造业龙头，均是依靠产品平台化拓展，且每一块业务具备出色市场竞争能力，持续打开公司成长空间，显然公司同样具备类似底层成长逻辑：1）公司完整构建了从理论层、技术层到产品层的超声波核心技术平台，依托出色平台化能力，从锂电到半导体设备，不断构建全新成长曲线，且能够不断兑现收入。此外，公司积极布局固态电池、医疗、机器人、大飞机等成长性赛道，中长期成长逻辑出色；2）从竞争格局来看，公司各业务竞对均为海外龙头，高壁垒同时带来出色盈利水平（极少的毛利率50%+制造业公司），后续带来更大的利润弹性。 动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节。1）传统锂电：24H2宁德、比亚迪等重启扩产，动力电池焊接设备主业复苏明确。此外，由于存量设备不断增长，配件逻辑出色，2024年配件收入1.84亿元，同比+70.4%，且毛利率优于设备，持续贡献稳定利润，优于其他锂电设备公司。2）固态电池：公司相关超声波设备需求涵盖极耳焊接设备、电池叠片超声波检测设备，潜在需求包括铝塑膜焊接、电解质均匀化等，单Gwh设备价值量将大幅提升，我们保守预计超过千万元，其中极耳焊接设备已形成小批量订单，材料制备相关设备正在开发，是固态电池最确定核心铲子股。 3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮。1）众多新业务中，技术难度最大的半导体率先进入放量阶段，2024年收入0.47亿元，同比+196%，产品端涵盖：①传统封装：涵盖IGBT封装关键工艺，包括贴装、键合、检测等设备；②先进封装：布局球焊机、固晶/倒装键合机、超声波扫描显微镜（SAM）等。2）AI驱动下产业化加速，本土HBM/CoWos等3D堆叠需求广阔，保守估计未来年3D堆叠扩产有望超过10万片/月；3）3D堆叠结构下，传统光检/X射线失效，SAM成为不可缺少的检测设备，将是最受益的增量设备环节。以HBM为例，中性测算下每万片设备价值量可达3亿元，预计中期3D封装年扩产对应的潜在需求超过30亿元，长期来看SAM市场需求更加广阔。4）此外，先进封装带动固晶需求提升，公司推出了应用于声表面滤波器（SAW）生产的超声波固晶机，国产替代空间广阔。IGBT方面，受益国产替代加速，公司设备加速放量。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收为7.58、10.44和14.46亿元，分别同比增长29.6%、37.8%和38.5%；2025-2027年归母净利润为1.40、2.25和3.42亿元，同比增长63.3%、60.5%和51.9%；对应EPS为1.21、1.94和2.95元，维持盈利预测。我们选取同为锂电设备/半导体设备公司的先导智能、利元亨、中科飞测作为可比公司，2025-2027年平均PE分别为113、57和41；2025/7/29公司股价74.5元，对应PE分别为62、38和25，与可比公司相比处于较低水平，我们维持“增持”评级。风险提示：扩产不及预期、新品研发不及预期、行业竞争加剧等  目录 本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现一动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节三3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮四五投资建议与风险提示掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑二 1.1本土超声波焊接龙头，平台化外延不断拓展产品线 骄成超声成立于2007年，本土专业从事超声波设备龙头，目前主营产品包括动力电池焊接设备、汽车线束焊接设备、半导体超声波设备和配件服务四大类，产品均供货于各细分赛道龙头，客户群体持续扩张。1）动力电池焊接设备：用于极耳焊接、PACK焊接、复合集流体滚焊等，在宁德时代、比亚迪的新增产线招标市占率超50%（2021年）；固态电池技术迭代加速，设备价值量大幅提升，公司深度受益；2）高压线束：用于铜铝线大线径线束焊接，与莱尼、比亚迪、沪光股份等紧密合作；3）半导体超声波设备：主要用于后道封装，包括端子/PIN针焊机、引线键合机、固晶/倒装键合机、超声波扫描显微镜（检测）等，先进封装头部客户积极下单；4）配件：超声波设备具有很强耗材属性，下游客户对于焊头、底模、裁刀、发生器、换能器等配件需求较大，收入持续快速增长。 资料来源：招股说明书，公司年报，公司官网，华西证券研究所 1.1本土超声波焊接龙头，平台化外延不断拓展产品线 动力电池业务是公司主要收入来源，支撑公司过去快速成长；2023年以来新业务逐步放量，平台化布局开始兑现：1）2018-2023年动力电池业务收入平均占比超过50%，其中2020年异常变化系口罩机收入暴增；2021-2022年迎来锂电扩产高峰，动力电池业务收入占比超70%，公司完成科创板上市，进入新的发展阶段；2）锂电扩产放缓影响，2023年以来主业承压明显，但我们判断公司新业务进入收获期，开始获得订单，2024年收入结构也可部分佐证，动力电池/汽车线束/半导体/配件收入占比分别为26%、14%、8%和31%，其中汽车线束、半导体业务占比提升明显，已经成为公司重要收入构成；3）此外，存量保有超声设备不断提升，配件（耗材）业务持续快速增长。 1.2高度重视人才激励，搭建高水平超声波技术团队 公司股权结构集中稳定，周宏建为实际控制人。截至2025Q1，实控人周宏建直接持有公司股份14.13%，通过持股平台间接持有19.02%，合计持股比例为33.15%，整体来看公司股权相对集中。 管理层高度重视人才激励，已设立三个员工持股平台，并且在2024年完成最新一期股权激励。尤其我们注意到，骄璞企管专为半导体核心人才设立，类似在控股子公司层面实施股权激励，充分激发积极性。 1.2高度重视人才激励，搭建高水平超声波技术团队 创始人深耕超声技术行业，核心研发团队来自上海交大。1）实控人周宏建上海交大&技术出身，曾任必能信超声（上海）技术主管多年，理论与产业经验丰富；2）公司其他核心技术人员殷万武、孙稳、石新华等均毕业于上海交通大学，所学专业为机械和自动化，紧密贴合公司业务。背靠上海交大，公司具有天然优势，如共同开展研发项目等，奠定公司雄厚技术基础和人才资源。 1.2高度重视人才激励，搭建高水平超声波技术团队 2023-2024年加大半导体业务研发投入，研发团队&研发费用率增长明显。1）研发团队：截至2024年底，公司技术人员共有278人，占比为37%，相较2021年增加149人，同比+8pct，我们推测主要系半导体业务研发团队扩充；2）研发费用：2018-2022年公司研发费用率保持在15%左右，明显高于可比公司，持续的研发投入构建完整的超声波技术平台，形成技术壁垒。特别地，2023-2024年公司加大研发投入，主要系半导体业务布局，体现为研发费用率快速提升，从绝对值来看2024年研发费用也高达1.27亿元（净利润为0.84亿元），同比+7.78%。 1.2高度重视人才激励，搭建高水平超声波技术团队 研发投入高效转化，公司完整构建了从理论层、技术层到产品层的超声波核心技术平台，包含软件设计和硬件开发（控制器、换能器、发生器等），实现从核心零部件到多种下游应用的快速突破，多项超声波设备技术指标达到国内领先、国际先进水平。 1.3受益锂电复苏+新业务放量，短期业绩拐点已经出现 收入端：主业锂电复苏+半导体&线束放量，公司收入规模稳步提升。1）2018-2022年动力电池快速扩产，带动公司收入从1.08亿元快速增长至5.55亿元，期间CAGR达48%，同期动力电池收入CAGR高达74%；2）2022年以来锂电扩产放缓，2023-2024年公司收入为5.25/5.85亿元，分别同比+0.5%/+11.3%，增长相对疲软，其中2024年锂电超声波设备收入1.51亿元，同比-53%，对整体营收影响较大。3）进一步拆分：2024Q2-2025Q1收入同比-34%/+53%/+153%/+22%，向上趋势明确，主要系锂电下游扩产复苏态势较好，同时新品快速放量。 1.3受益锂电复苏+新业务放量，短期业绩拐点已经出现 利润端：25Q1盈利水平大幅提升，业绩拐点已经出现。1）受益营收规模快速提升，2018-2022年公司归母净利润从0.24亿元提升至1.11亿元，期间CAGR达47%，保持出色盈利水平；2）锂电承压，同时进行高研发投入，2023年公司归母净利润为0.67亿元，同比-40%，下滑明显；3）进一步拆分：2024Q2-2025Q1公司归母利润同比增速为-87%/+17%/+804%/+2152%，相较收入端表现更为出色，主要系规模效应显现，盈利能力大幅改善。其中2025Q1实现归母净利润2363万元，业绩拐点已经出现，看好全年延续高速增长势头。 1.3受益锂电复苏+新业务放量，短期业绩拐点已经出现 2024年公司净利率/扣非净利率为14.5%/6.8%，其中24Q4净利率/扣非净利率为36.8%/30.0%，同比+49.5pct/+62.7pct，贡献全年利润大头；25Q1为15.8%/13.4%，同比+15.0pct/+15.1pct，盈利能力持续大幅改善，下面作进一步分析： 1）毛利端：长期保持高毛利率，显著高于锂电同行。剔除疫情扰动，公司毛利率长期保持在较高水平，且2021年以来持续提升，2024年公司毛利率达到57%，其中锂电设备毛利率约48%，新品线束、半导体超声波设备毛利率为60%/57%，毛利率水平出色，显著高于可比公司。此外，我们注意到公司配件（耗材）毛利率更加出色，2024年达到76%，2019年以来同样持续提升，证明耗材逻辑优秀，将持续贡献稳定利润。 1.3受益锂电复苏+新业务放量，短期业绩拐点已经出现 2）费用端：半导体等业务加大布局，研发费用率快速提升。2018-2021年公司期间费用率为36%、37%、26%和27%，呈现快速下降趋势。2022-2024年公司期间费用率为33%、44%和44%，有明显提升，主要系研发投入加大，进而影响净利率表现。2025Q1公司期间费用率为48%，同比-7pct，主要系规模效应显现。展望后续，费用前置投入完毕，我们推测研发人员及费用将保持稳定，销售、管理并无大额新增投入，收入快速增长下有望带动费用率持续下降。 目录 本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现一动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节三3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮四五投资建议与风险提示掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑二 2.1超声波作为底层通用技术，为多个行业最佳解决方案 超声波是一种频率高于20kHz的声波，具有能量和信号两种特性，超声波焊接主要利用其能量特性，超声波检测利用其信号特性。超声波具备方向性好，反射能力强，易于获得较集中声能等优势，作为通用性技术广泛应用于各行业： 1）功率超声（能量特性）：基于物理、机械振动、电子材料等学科为