收入增长放缓；FY26更注重盈利能力和股东回报

收入增长放缓；在2026财年更关注盈利能力和股东回报 49.7%目标价格(Previous TP上行/下行当前价格70.00美元美元76.00)46.75美元 新东方公布2025财年第四季度业绩：净收入同比增长19%至10.9亿美元（不含东买收入），超过公司指引（10.1-10.4亿美元）；非GAAP净收入同比增长59%至9800万美元，超过彭博一致预期（5400万美元），主要得益于各业务线的成本优化举措。2025财年总净收入/非GAAP净收入同比增长14%/11%至49亿美元/5.17亿美元。展望未来，管理层指引2026财年总净收入同比增长5-10%至51.5-53.9亿美元，低于彭博一致预期（55.6亿美元），主要由于宏观不确定性加剧和竞争更激烈。鉴于宏观逆风和竞争加剧，我们下调2026-27财年总收入预测3-4%。我们将基于SOTP推导的目标价下调至70.0美元（此前：76.0美元）。维持买入评级。 中国互联网 赛义 HE，CFA(852) 3916 1739 hesaiyi@cmbi.com.hk 路文涛，CFAluwentao@cmbi.com.hk 相关海外业务持续面临压力。海外考试准备/海外留学咨询收入在2025财年第四季度同比增长15/8%，由于宏观经济和政治不确定性进一步减速。国内考试准备收入在2025财年第四季度同比增长17%。新教育业务举措收入在2025财年第四季度同比增长33%，受非学术辅导课程注册人数稳健增长(+同比增长5%)和智能学习系统活跃付费用户(+同比增长36%)的推动。展望2026财年第一季度预期(1QFY26E)，管理层预计总净收入将同比增长2%-5%至14.6-15.1亿美元，由于基数效应和Easy Buy调整而减速。按业务板块划分，我们预计国内考试准备/新教育举措/高中辅导收入将分别同比增长10%/15%/12%，而海外相关业务收入在2026财年第一季度预期将同比下降5%。 叶涛，CFAfranktao@cmbi.com.hk 乔安娜·马(852) 3761 8838 joannama@cmbi.com.hk 旅游业和人工智能稳步推进。东买在2025财年第四季度持续推进自有品牌产品战略和多渠道战略，并将更加关注2026财年预期盈利能力的提升。旅游业务收入同比增长71%，主要由产品供应的扩大所驱动。在人工智能领域，公司推出了一款人工智能驱动的智能学习设备和一个人工智能驱动式智能学习解决方案，这可能进一步提升学习成果，同时节省学生和家长的时间。 提升利润和股东回报。非公认经营利润率（OPM）同比增长4.1个百分点至6.5%，主要得益于成本优化和效率提升举措。对于2026财年预期（FY26E），管理层将继续追求可持续收入增长和盈利能力提升。公司宣布了一项新的三年股东回报计划，根据该计划，将向股东分配不低于上一年度净利润的50%，通过股息和/或股票回购进行分配。基于2025财年每股收益（EPS），这应代表超过2%的股东回报收益率。 来源：FactSet 商业预测更新与估值 估值 1) 教育 和 咨询 业务 67.4 美元（总估值 的 96%），基于 23x 财年 26E 市盈率，与 教育 行业平均水平 相当。 2) 1.5万美元用于东买（占总评估价值的2%），基于9倍的2026财年预期市盈率，这与电子商务板块的平均水平相当。 3) 旅游和其他业务1.1美元（总估值的2%），基于10倍2026财年预期市盈率。 披露与免责声明 分析师认证 负责本研究报告内容的主要研究人员，无论全部或部分，证明就本报告涵盖的分析师所覆盖的证券或发行人而言：(1)所有表达的观点准确地反映了其本人对该证券或发行人的个人观点；以及(2)其全部报酬没有、现在也没有、将来也不会，直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。此外，分析师确认，其本人及其关联方（根据香港证券及期货交易委员会发布的行为守则定义）均未 佣金) (1) 在本研究报告发布前的30个日历日内交易或交易本报告中涵盖的股票； (2) 在本研究报告发布后的3个工作日内交易或交易本报告中涵盖的股票； (3) 担任本报告中涵盖的任何香港上市公司的官员；以及 (4) 对本报告中涵盖的香港上市公司有任何财务利益。 CMBIGM评级 购买具备未来12个月超过15%潜在回报的股票持未来12个月内，潜在回报率为+15%至-10%的股票卖未来12个月内潜在亏损超过10%的股票未评分: 建信证券不评级 ：预计未来12个月该行业将优于相关宽市场基准：预计未来12个月该行业将与相关宽市场基准表现一致：预计未来12个月该行业将表现低于相关宽市场基准 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告包含的信息可能不适合所有投资者的目的。中银国际（香港）有限公司不提供个性化投资建议。本报告的编制未考虑个人的投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不预示未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容有实质性差异。任何投资的价值和回报是不确定的，并且不保证，可能会因为其依赖于基础资产或其他可变市场因素的表现而发生波动。中银国际（香港）有限公司建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际（香港）有限公司编制，仅为向中银国际（香港）有限公司的客户提供信息之目的。 或其附属公司，以向其分发。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的邀约或招揽。CMBIGM或其任何附属公司、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对因依赖本报告中包含的信息而发生的任何损失、损害或费用承担责任，无论是否直接或间接。使用本报告中包含信息的任何人均自行承担全部风险。 本报告中包含的信息和内容基于对被认为公开可获取且可靠的资料的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不为此作任何保证。CMBIGM以“现状”为基础提供信息、建议和预测。信息和内容如有变动，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他包含与本报告信息及/或结论不同的其他出版物。在编制这些出版物时，它们可能反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与报告中建议或观点不一致的投资决策或采取自有头寸。 CMBIGM可能持有头寸、做市或作为主事人参与交易，也可能不时为自己和/或代表其客户买卖本报告中提及的公司的证券。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司有投资银行业务或其他业务关系。因此，收件人应注意CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM对由此产生的任何后果不承担责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得以任何目的全部或部分复制、重印、销售、重新分发或出版。如需了解更多关于推荐证券的信息，请随时提出要求。 对于本文件在英国的接收者 本报告仅供以下人员提供：(I)属于2000年金融服务和市场法案(金融推广)条例2005年(不时修订)(“该条例”)第19(5)条的人员或(II)属于该条例第49(2)(a)至(d)条(“高净值公司、非法人协会等”)的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人。 对于本文件在美国的收件人 CMBIGM在美国并非注册的证券经纪商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则约束。负责本研究报告内容的主要分析师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则规定的相关限制，这些限制旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅供在美国按美国1934年证券交易法（经修订）第15a-6条定义的“主要美国机构投资者”分发，且不得提供给美国的任何其他人。接受本报告并获取报告副本的每一家主要美国机构投资者均代表并同意不会将本报告分发给任何其他人。任何希望根据本报告中提供的信息买卖证券的美国接收报告者，均应仅通过美国注册的证券经纪商进行交易。 对于本文件的新加坡收件人 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，该公司是新加坡《金融顾问法》（第110章）中定义的豁免金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可能根据《金融顾问规章》第32C条项下的安排，分发其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。若报告在新加坡分发给《证券及期货条例》（第289章）中定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人员，CMBISG仅根据法律规定，对向此类人员提供的报告内容承担法律责任。新加坡接收方应在出现或与报告相关事宜时，联系CMBISG，联系电话为+65 6350 4400。