宏观博弈加剧，铜探寻反向

冠通期货研究咨询部 宏观博弈加剧，铜探寻反向 2025年7月30日 摘要 分析师 王静期货从业资格证书编号：F0235424Z0000771 摘要 宏观方面：中美斯德哥尔摩会谈释放乐观信号，同意延长8月12日到期的90天关税休战期，但实质性却未能有效取得进展，7月期间，海外美联储降息问题摇摆不定，鲍威尔任职不确定性不断受质疑，另外美国贸易关税问题再度席卷重来，同时市场预期依旧的铜关税以50%最终落地，纽约铜大幅拉涨而其他地区铜下挫。国内方面，反内卷举措不断升温，工信部在国新办新闻发布会上表示，石化、有色金属、新能源等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，国内大宗商品均出现不同幅度的上行。 电话：010-85356618Email：wangjing@gtfutures.com.cn 供给方面：短期受关税落地影响宽松，中长期偏紧。截至2025年6月，铜矿石及其精矿进口数据234.97万吨，环比上月减少4.5万吨左右，预计后续铜关税落地后，铜精矿或向国内转移增多，届时预计铜精矿将增多。近期随着铜精矿进口数量的下降，及国内冶炼厂高开工负荷，精铜矿库存数据持续去化。TC/RC费用依然处于负值，但已经止跌回稳，冶炼厂暂时没有大幅检修，7月预计一家冶炼厂有检修计划，长协TC/RC敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅，目前冶炼厂仍能依靠硫酸等副产品弥补亏损，且冶炼厂大多有原料端储备，故目前生产积极性尚可，集中检修季预计在三季度或原料库存大幅去化之后。国内反内卷情绪持续发酵，反内卷政策利于铜冶炼厂产能出清，改善冶炼厂目前盈利状况。 公司网址：http://www.gtfutures.com.cn/ 需求端:截至2025年6月，铜表观消费量为137.05万吨，处于历史同期的高位水平，今年以来，铜表观消费量一直处于高位状态，中国精炼铜消费量预计2025年增约2%，2026年增约0.8%。但后续受全国贸易格局不确定性的影响，及美国50%铜关税的影响，铜消费结构可能有改变，影响铜表观消费量。 投资策略：中美斯德哥尔摩会谈释放乐观信号，但铜关税依然博弈，美联储目前关注9月降息，美元处于震荡下行的通道中，海外宏观整体处于观望博弈阶段；国内政策发力，反内卷举措及水电工程同时刺激市场情绪，近期情绪降温。基本面，铜精矿的短缺及冶炼厂加工费的负值、库存低位支撑沪铜行情，铜价高位抑制下游跟进情绪。铜虹吸结束后，可流通货源增加，缓解供应宽松压力，短期处于美国铜关税的博弈期，市场看跌情绪高涨，伴随国内大宗商品情绪降温后的回调，行情偏空，短期关注78000元/吨附近支撑位置，上方承压于5日均线。 一、行情回顾 沪铜七月份先抑后扬呈V形趋势，主要系7月初市场交易关税落地逻辑，并且征收50%的铜关税超市场预期，后国内反内卷举措情绪高涨，宏观刺激盘面上行。 数据来源：同花顺期货通 二、宏观经济环境 7月期间，海外美联储降息问题摇摆不定，鲍威尔任职不确定性不断受质疑，另外美国贸易关税问题再度席卷重来，同时市场预期依旧的铜关税以50%最终落地，纽约铜大幅拉涨而其他地区铜下挫。国内方面，反内卷举措不断升温，工信部在国新办新闻发布会上表示，石化、有色金属、新能源等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，国内大宗商品均出现不同幅度的上行。 美国至7月19日当周初请失业金人数连续第六周下降4000人至21.7万人，创4月中旬以来新低，且显著低于预期的22.6万人，凸显劳动力市场韧性；但续请失业金人数增至195.5万人，表明失业者再就业难度上升，可能对本周公布的7月失业率构成压力。 美国7月Markit制造业PMI为49.5，市场预期52.7，关税对于美国工业生产的扰动仍然存在。 当地时间7月27日，美国商务部长明确表示，美国将不再延长原定于8月1日的加征关税期限。 美国总统特朗普于7月9日宣布，自8月1日起对所有进口到美国的铜征收50%的关税，想通过此举将铜的生产与制造能力带回美国本土。 数据来源：wind；冠通研发 三、上半年供给依然保持偏紧预期 数据来源：ICSG；冠通研发 2025年头5个月全球精炼铜产量增长了约2.7%，其中精矿产量增长了2.9%，再生精炼（从废料中）产量增长了2.1%。根据初步数据和估计，全球精炼铜产量增长受益于多个运营矿场逐渐产能提升的原因。 2025年头5个月全球表观精炼铜使用量增长了约3.2%。中国的表观需求估计增长了约5.5%。中国的净精炼铜进口量下降了10%。除中国外的全球使用量基本不变。 数据来源：Wind，冠通研究 截至2025年7月25日，Mysteel统计中国16港口进口铜精矿当周库存为40.9万吨，较上月减少7.8万吨。随着铜精矿进口数量的下降，及国内冶炼厂高开工负荷，精铜矿库存数据持续去化。 国内冶炼厂产能大，对铜精矿原料的需求量大，铜矿进口数量一直处于历史同期高位水平，截至2025年6月，铜矿石及其精矿进口数据234.97万吨，环比上月减少4.5万吨左右，预计后续铜关税落地后，铜精矿或向国内转移增多，届时预计铜精矿将增多。 数据来源：Wind，冠通研究 截止7月25日，我国现货粗炼费（TC）-42.73美元/干吨，RC费用-4.26美分/磅，TC/RC费用依然处于负值，但已经止跌回稳，冶炼厂暂时没有大幅检修，7月预计一家冶炼厂有检修计划，2025年6月27日上午，Antofagasta与中国冶炼厂年中谈判结果TC/RC敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅，目前冶炼厂仍能依靠硫酸等副产品弥补亏损，且冶炼厂大多有原料端储备，故目前生产积极性尚可，集中检修季预计在三季度或原料库存大幅去化之后。 国内反内卷情绪持续发酵，反内卷政策利于铜冶炼厂产能出清，改善冶炼厂目前盈利状况。 2025年6月国内电解铜实际产量114.79万吨，环比增加0.54%，同比增加17.14%。1-6月国内电解铜产量累计为662.76万吨，同比增加13.16%。铜产量上行主要因冶炼厂开工负荷高，7月预计有一家冶炼厂有检修计划，影响产能约15万吨左右，预计7月产量116.79万吨，产量继续上行。 进口精炼铜6月环比增长18%至30万吨以上，同时受美国铜关税的影响，国内精炼铜大量运往美国。 数据来源：Wind，冠通研究 进入7月以来，精废价差收窄，废铜替代优势不断减弱。 2025年6月废铜进口为18.32万吨，进口数量同比偏高，高于市场预期。虽然美国铜关税干扰进口进度，但国内冶炼厂产能快速扩张，对原料端需求大，故本月废铜的进口量同比回升，但从美国进口废铜减少。 据Mysteel调研，2024-2025年国内再生铜阳极产能增加，约在180万吨，这两年再生铜阳极产量也是呈现增加的趋势，对于废铜需求较大。在面对国内废铜需求增长的驱动，进口废铜即使比价亏损，但废铜进口量依旧保持较高的水平。 数据来源：Wind，冠通研究 三、铜需求尚显韧性 截至2025年6月，铜表观消费量为137.05万吨，处于历史同期的高位水平，今年以来，铜表观消费量一直处于高位状态，中国精炼铜消费量预计2025年增约2%，2026年增约0.8%。 但后续受全球贸易格局不确定性的影响，及美国50%铜关税的影响，铜消费结构可能有改变，影响铜表观消费量。 电力行业占比42%，是最大消费领域，特高压电网和新能源发电设备（光伏、风电）贡献主要增量；新能源汽车，2025年预计拉动铜需求增量30万吨。 据钢联，国内2025年1-6月铜板带样本企业产量累计117.29万吨，累计同比增1.8%。电网、新能源相关的紫铜板消费预计有支撑，铜板带市场目前处于季节性淡季，需求整体偏弱，目前铜价持续高位，下游以及终端需求跟进谨慎，短期难有好转。紫铜板带电网以及新能源方面为其订单提供了一定支撑，但供应增多加重了市场竞争情况。黄铜板厂家原料采购压力同样明显，传统消费难有回转。 前期精铜杆企业大量减产停产，近期开工率逐渐回升，精废价差一度走弱至低位，精铜杆企业新增订单有所恢复。实际增加的消费与出货量并不明显，终端需求实际仍处于淡季氛围中，实际需求相对疲软，仅环比有所回升。 数据来源：Wind，冠通研究 国家能源局数据显示，1-6月份电网工程完成投资2911亿元，同比增长14.6%，创历史同期最高。1-6月份电源工程完成投资3635亿元，同比增长5.9%。太阳能和风电同比增加98.8%和107%。电网工程依然是铜的下游刚需，支撑铜价。 数据来源：Wind，冠通研究 1-6月份，房地产开发企业房屋施工面积633321万平方米，同比下降9.1%。其中，住宅施工面积441240万平方米，下降9.4%。房屋新开工面积30364万平方米，下降20.0%。其中，住宅新开工面积22288万平方米，下降19.6%。房屋竣工面积22567万平方米，下降14.8%。其中，住宅竣工面积16266万平方米，下降15.5%。地产持续疲弱。 6月，汽车产销分别完成279.4万辆和290.4万辆，环比分别增长5.5%和8.1%，同比分别增长11.4%和13.8%。新能源汽车产销分别完成126.8万辆和132.9万辆，同比分别增长26.4%和26.7%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的45.8%。 数据来源：Wind，冠通研究 6月中国空调产量2838.3万台，同比增长3.0%；1-6月累计产量16329.6万台，同比增长5.5%。全国冰箱产量904.7万台，同比增长4.8%；1-6月累计产量5064.2万台，同比持平。全国洗衣机产量950.8万台，同比增长16.5%；1-6月累计产量5860.4万台，同比增长10.3%。全国彩电产量1625.2万台，同比下降11.1%；1-6月累计产量9187.1万台，同比下降5.5%。 数据来源：Wind，钢联数据，冠通研究 四、库存低位支撑行情 前期贸易商为规避铜关税而抢跑铜，上半年LME铜、COMEX铜库存背离，截至2025年7月25日，LME铜库存录得12.85万吨，同比去年-46.34%，COMEX铜库存录得24.79万吨，同比去年+1772.05%。 7月9号凌晨美国总统特朗普宣布将对铜进口征收50%关税，远超此前市场普遍预期的25%左右水平，铜抢跑通道几近关闭，剩余时间仅供在途铜运往美国，COMEX累库速度放缓，LME库存同样出现拐点，LME铜库存月度+30.20%，COMEX铜库存月度+20.74%。 数据来源：Wind，钢联数据，冠通研究 保税区库存表现增加，主因前期冶炼厂出口货源有所入库，虽个别仓库亦有出库，但整体入库量大于出库，库存因此增加。SHFE铜库存自二月以来受铜关税232调查的影响，库存大幅去化，虽目前铜关税超预期落地，但库存近期依然有去化，主要系下游低价买入，采购情绪回升，国内需求韧性尚可。 7月28日上海、广东两地保税区铜现货库存累计7.94万吨，较21日增0.31万吨，较24日增0.24万吨；上海保税区6.92万吨，较21日增0.25万吨，较24日增0.2万吨；广东保税区0.55万吨，较21日增0.06万吨，较24日增0.04万吨；保税区库存继续表现累库趋势，保税区仍有冶炼厂出口货源入库，同时出库较少，仅有个别仓库少量出库，库存因此表现增加。 数据来源：Wind，钢联数据，冠通研究 核心观点： 宏观方面：中美斯德哥尔摩会谈释放乐观信号，同意延长8月12日到期的90天关税休战期，但实质性却未能有效取得进展，7月期间，海外美联储降息问题摇摆不定，鲍威尔任职不确定性不断受质疑，另外美国贸易关税问题再度席卷重来，同时市场预期依旧的铜关税以50%最终落地，纽约铜大幅拉涨而其他地区铜下挫。国内方面，反内卷举措不断升温，工信部在国新办新闻发布会上表示，石化、有色金属、新能源等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，国内大宗商品均出现不同幅度的上行。 供给方面：短期受关税落地影响宽松，中长期偏紧。截至2025年6月，铜矿石及其精矿进口数据234.97万吨，环比上月减少4.5万吨左右，预