商品周度报告：高波动更确定，高风险需警惕

2025年7月26日 报告要点： 创元研究 相关报告： 行情回顾：现实配合，“反内卷”放大波动。本周双焦总体上涨，且数个合约出现连续涨停，焦煤前期持续升水拉涨，后期内矿与蒙煤现货追涨，基差快速回收，并于周五近月合约打开澳煤静态套保窗口，远月合约打开澳煤9月掉期套保窗口；焦炭则持续快速拉大升水幅度。究其原因，我们认为核心还是在于此前所强调的“近端强现实”，即6月以来的持续去库所表征的近端供需有缺口格局维持。更进一步说，就是本周内矿恢复偏慢超预期的同时，蒙煤通关恢复也明显不及预期。因此现货整体偏紧，且下游加入采购后，贸易环节购货更加困难，更进一步刺激了可交割货源的紧张。而“反内卷”政策在本周也开始了轰轰烈烈的集中释放，各行各业相关文件与消息鱼贯而出，推动整体商品情绪不断上移。这就更进一步放大了焦煤近端的紧张局面，从而带来本周的暴利拉涨。但也正是如此，随着周五收盘后交易所的限仓政策出台，以及对“三板强平”、“澳煤套保窗口打开”、“陕煤公告煤矿复产”等担忧，周五夜盘转而暴利下跌，远月合约率先跌停。 创元研究黑色组研究员：陶锐邮箱：taor@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0018217 宏观：各行各业反内卷。 1）7月18日，工信部宣布将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动调结构、优供给、淘汰落后产能；7月22日，中交、中铁、电建、能建、中冶、北京建工、上海建工等33家建筑类企业联合发布《“反内卷”倡议书》，提出不拼凑规模、不盲目扩张、不过度负债、不设“空壳架构”虚耗资源，共同维护市场秩序；中国水泥协会发布《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》；7月24日，国家能源局发布通知，组织开展煤矿生产情况核查，促进煤炭供应平稳有序。 2）美国6月零售销售环比增长0.6%，远超市场预期，扭转前两个月跌势；6月核心CPI同比升2.9%，低于市场预期，显示通胀压力温和；劳动力市场保持稳健，就业数据表现良好。 下周料偏热多雨，但需警惕价格调整风险：上周动煤供增需减，沿海电厂超季节性垒库，北港库存震荡，坑口去库，总库存小幅减少，指数仍在涨价，坑口涨幅更大。未来十天华北东北华东等地多降雨，华北南部、黄淮、江汉、四川盆地东部及陕西关中等地多日最高气温35～38℃的高温天气，日数有4～9天，新疆盆地地区、内蒙古西部、甘肃西部等地将出现日最高气温38～42℃的持续性高温天气。主要降雨将出现在江南东部、华南、华北地区东部、东北地区及云南等地。预计下周气温总体偏热、水电出力持稳，日耗下周预计依旧季节性高位维持，但要小心负增长扩大的风险。若如此，则不排除下周供增需降所积累的矛盾达到临界点，进而带来煤价的短期调整（毕竟当下进口窗口持续打开）。因此建议下周更应关注风险。 高波动更确定，高风险需关注：价格反身性风险正在积累，“全球焦煤可套保”的定价风险在周五夜盘得到一定释放，这就使得市场此前的“更高价”预期有所受阻。核心驱动预计又将回归现实。对此，从当下的数据来看，依旧是供给恢复偏慢（无论内外），需求韧性维持，铁水高位持续性预期不改的偏强格局。但行至当下，除开此前提醒需密切关注的“坑口复产、蒙煤通关恢复、钢材需求”以外，澳煤询价增加后的表现、周五夜盘跌价后的现货情况也需要纳入进来。一旦澳煤大涨、国内现货依旧紧张（并无抛货）、海外钢材大涨等因素之一或者多项出现，则表明双焦供需偏紧格局仍能维持，反之则转为宽松的概率将会攀升。但无论如何，高波动率维持是最为明确的。此时对风险的关注需高过潜在收益，无论多空，投资者都需更加慎重。 风险点：终端需求不及预期、进口超预期、宏观波动加大等 目录 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运................................3 二、期现价格及价差分析.............................................5 2.1煤焦期现价格.............................................................52.2价差结构分析.............................................................6 3.1产量.....................................................................83.2产业利润.................................................................8 四、煤焦库存及需求................................................9 一、地产销售&汽车销售指标&海煤发运 截至2025/7/25，30城房屋销售环比增加，同比小幅负增长，土地成交环比减少，同比大体持平；二手房销售环比增加，同比负增长维持，以价换量模式仍存，但幅度有限（样本有限）。终端需求环比持稳，螺纹表需环比转好，水泥出库等高频数据，所表征的需求有所偏弱；卷板类需求环比转差，同比韧性维持，汽车高频销售转差，钢材出口维持，市场持续担忧“涨价后的钢材出口下滑”。 资料来源:创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源：创元研究院，Wind 资料来源:创元研究院，Wind 澳洲发中国环比增加，中国进口环比增加；美国经济指数环比小幅增加，同比负增长收窄。 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:NYF 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源:公开数据，创元期货研究院⚫ 资料来源：公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 资料来源:公开数据，创元期货研究院 二、期现价格及价差分析 2.1煤焦期现价格 焦炭本周第三轮提涨落地，后续仍有提涨预期。当下焦炭产地成交价在1140元/吨左右，环比+50，销售较好；港口焦炭报价在1450元/吨左右，环比+50；山西中硫配煤价格1150元/吨，环比+100；对于外煤，甘其毛都蒙5原煤环比+146，报996元/吨，折盘面大体在1180元/吨左右；澳洲一线与二线主焦煤中国CFR分别+11、+11.5，报175/162美元/吨，折盘面1143元/吨，内外价差开始转正。低挥发澳煤FOB价格环比+4美元/吨，表现明显弱于发中国CFR。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 根据创元期货研究院数据显示，日照港-吕梁准一价差环比+100，报310，贸易环节利润环比增加。 资料来源：创元期货研究院 焦炭普氏价格报价191（CSR62FOB），环比+12。焦炭纸面出口利润环比减少，且考虑到海外需求疲软以及印度焦炭进口配额限制，预计后续出口持续偏弱。 资料来源：Wind 对 于 海 煤 ， 一 线 澳 煤FOB环 比+4， 发 中 国CFR环 比+11， 发 印 度CFR+3.75。澳煤需求小幅转好，印度采购依旧偏弱。 资料来源：Mysteel,Wind 中国焦炭普氏（FOB，CSR62%）环比+12，为191，印度焦炭普氏（CFR，CSR62%）环比+6，为208，价差环比收缩；普氏FOB-港口价差环比下降，出口纸面利润小幅收窄。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 2.2价差结构分析 焦煤基差环比-55，现为-48.5。焦炭基差环比-45，现为-143。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 骨架煤反弹、配煤跟涨，海煤进口窗口即将打开，远月套保窗口打开： 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 三、独立焦化厂产量及利润测算 3.1产量 全样本独立焦企产量为64.6，环比+0.61%；247家钢厂焦化厂产量为47.16，环比+0.15%。 整体焦企产量为111.76，环比+0.41%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 3.2产业利润 产业利润（测算）为-70，环比下降。 资料来源:Mysteel,创元期货研究院 四、煤焦库存及需求 4.1煤焦库存 螺纹产量环比增加，表需环比增加，需求依旧弱于往年，同比负增长收窄；热卷产量环比减少、表需环比减少，同比正增长；中厚板与冷轧表现环比一增一减。非五材整体表现韧性仍强。 焦煤整体去库，煤矿去库、下游垒库（独立垒库、钢厂去库）、港口垒库、口岸去库。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 蒙煤通关环比增加、同比负增长维持，考虑到当下蒙煤贸易商竞拍积极性偏弱，因此预计短期恢复速度不易乐观。后续继续关注。 资料来源：公开资料，创元研究院 山西煤矿焦精煤库存环比减少、河北环比减少、山东环比减少，整体环比减少，总体处同期偏低水平。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 山西煤矿表需环比增加；河北环比增加；山东环比增加；整体环比增加，煤矿整体销售环比有所改善，下游补库力度增加。 ⚫图41：河北焦煤煤矿表需 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 对于内矿，样本内焦煤煤矿周产量环比减少。 山西煤矿周产量环比减少；河北煤矿周产量环比减少；山东煤矿周产量环比增加；整体环比减少。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 247家钢厂焦化厂垒库，全样本独立焦化厂去库，港口去库。全环节焦炭环比去库（大样本）。 结合监测指标与了解信息来看，焦炭进入去库周期，现货利润支撑环比支撑增强。 资料来源：创元期货研究所 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源:Mysteel,Wind 4.2下游需求 根据Mysteel调研数据显示，日均铁水产量242.3，环比-0.21万吨，同比+1.14%（不及预期）。从检修情况来看，下周铁水有所增加。 资料来源：Mysteel,Wind 主流贸易商钢材7日成交均值10.46万吨，环比增加，同比负增收窄。 资料来源：Mysteel,Wind 钢厂钢材库存409.42吨，环比-6.13，同比-16.07%；社会库存927.08万吨，环比+4.97，同比-27%。螺纹表需环比增加，同比负增长收窄。 资料来源:Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 高炉（247家）-焦炉（230家）产能利用率为32.19，环比-0.64，焦炭供需格局环比转弱。 资料来源：Mysteel,Wind 华东螺纹成本利润率19.89%，环比+3.05%；华东热卷成本利润20.28%， 环比+2.79%； 山 西 焦 企 成 本 利 润 率-4.92%， 环 比-7.72%。 资料来源：Mysteel,Wind 资料来源：Mysteel,Wind 焦炭01盘面利润15.2，环比-188.6；05盘面利润为28.9，环比-176.5；09盘面利润为57.1，环比-176。 资料来源：Mysteel,Wind 废钢库存环比减少，发运维持，价格反弹。静态螺纹成本（