利率：利率需要担心赎回压力吗？
请阅读最后一页的重要声明！证券研究报告分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com相关报告1.《 流 动 性|资 金 宽 松 要 结 束 了 ？ 》2025-07-262.《高频｜期现共振还是回归现实？》2025-07-263.《130元+，转债狂想曲》25 核心观点❖ 2025-07- 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准内容目录1是否需要担心赎回压力？.........................................................................................41.1债市是否有转熊的可能性？...................................................................................41.2如何看待赎回压力？............................................................................................71.3从市场角度看利率上限.........................................................................................92股市放量，边际扰动显著........................................................................................103上周理财存续规模小幅回落.....................................................................................114风险提示.............................................................................................................13图表目录图1：本周国债收益率曲线呈现熊陡趋势......................................................................4图2：上证综指再次突破3600点...............................................................................4图3：对美集装箱数量阶段性下滑...............................................................................5图4：水泥价格持续下降............................................................................................5图5：城镇居民可支配收入增速仍未超过经济增速..........................................................5图6：一线城市新房成交面积处于历史低位...................................................................5图7：规模以上工业企业利润增速情况.........................................................................5图8：煤炭价格延续阶段性下行趋势............................................................................5图9：2024年政府债净融资情况及2025年预测...........................................................6图10：6M国股银票利率季节性................................................................................6图11：企业信贷需求在历史低位...............................................................................6图12：社融同比与10年国债收益率走势....................................................................6图13：OMO与十年国债收益率...............................................................................7图14：10年国债收益率和GDP、通胀之间的关系.......................................................7图15：赎回压力加大时，国债收益率变化一般领先于信用利差........................................8图16：贷款与国债比价..........................................................................................10图17：保险预定利率上限走势.................................................................................10图18：本周国开债收益率曲线变化...........................................................................11 2 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3图19：10年期与1年期国债、国开债利差走扩...........................................................11图20：理财存续规模周度环比.................................................................................12图21：理财新发规模.............................................................................................12图22：理财产品月度环比变化（分类型）..................................................................12图23：理财产品月度环比变化（分风险）..................................................................12图24：现金管理类产品平均收益率...........................................................................12图25：货币基金平均收益率....................................................................................12图26：理财产品破净率统计....................................................................................13表1：2021年后历次赎回潮债市调整幅度....................................................................9 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准1是否需要担心赎回压力？本周股市和商品大幅上涨，同时资金也同步收紧，债市呈现熊陡，因此投资者有疑问，债牛的底层逻辑是否发生变化？赎回压力有多大？利率上限怎么看？图1：本周国债收益率曲线呈现熊陡趋势图2：上证综指再次突破3600点数据来源：Wind，财通证券研究所1.1债市是否有转熊的可能性？债牛的基础逻辑是总需求不足、资产荒、和货币政策保持宽松，上述逻辑并未变化，债市不必担心趋势性调整。首先，总需求不足的状况并未发生系统性改变。6月的产需分化情况已经说明问题。基建、制造业投资、消费增速均有超预期回落，地产投资保持弱势，而生产端主要受季末冲量和抢出口等因素支撑，持续性可能相对较弱。当前我国居民可支配收入不论是以平均数还是中位数计量，都未超过我国的经济增速，内需引擎建设依旧需要时间。未来出口形势也不容乐观。前期出口韧性主要来源于两部分，一是对等关税下调后的对美抢出口，6月我国对美出口增速上升18.39个百分点，二是对欧洲和东南亚的需求始终较好。但问题在于，6月抢出口过后对美集装箱和订单数量开始有显著下滑，以及美国越来越严苛的转口限制不利于我国对东南亚的出口局势。7.927.316.72-1.00.01.02.03.04.05.06.07.08.09.05Y7Y10Y2025-07-25bp1,5002,0002,5003,0003,5004,0002024-012024-022024-032024-042024-05上证综合指数 4800085009000950010000105001100011500120002024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-07创业板指数深证成份指数（右轴） 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所图6：一线城市新房成交面积处于历史低位数据来源：Wind，财通证券研究所短期出台的反内卷政策对商品价格形成一定支撑，但在没有需求侧政策跟进的前提下，通胀不可持续、总需求也可能受到影响。没有需求配合的供给收缩或导致中期更强的收缩效应，一方面是限产本身的影响，另一方面是上游商品价格升高对中下游企业意味着成本上升，倘若需求跟不上，价格较难传导至终端产品，反而会挤压企业的盈利空间。图8：煤炭价格延续阶段性下行趋势数据来源：Wind，财通证券研究所2025-060501001502002501w4w 7w 10w13w16w19w22w25w28w31w34w37w40w43w46w49w52w202020212022万平02004006008001000120014001600180020002016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-01元/吨中国:市场价:山西优混(Q5500) 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准数据来源：Bloomberg，财通证券研究所图5：城镇居民可支配收入增速仍未超过经济增速数据来源：Wind，财通证券研究所图7：规模以上工业企业利润增速情况数据来源：Wind，财通证券研究所（2021年平滑了疫情影响）-5051015202019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09
