越南产能有序扩张，北美份额望持续提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明[Table_Title][Table_Title2]创科实业(0669.HK)[Table_Summary]►美国关税政策或加速工具产业链从中国向东南亚转移目前，东南亚国家关税税率普遍约定20%左右及以上，越南初步约定在20%和40%。截止7月23日前后，中国、越南、印尼等达成初步协定。其中，越南设定了20%的出口关税， 被认定为“转运”的商品征收高达40%的惩罚性税率。其他国 家如中国、柬埔寨、泰国、印度尼西亚、马来西亚关税税率分别为30%、36%、36%、19%、25%。美国市场占据全球工具市场40%规模，关税政策下，工具产业链或加速从中国向东南亚转移。美国电动工具市场2025年预计全球占比达44%。（此前）美国市场销售的工具类产品至少50%为中国制造，电动工具的中国制造比例更高。从2022年底到2025年初，中国超过200多家电动工具企业都在越南建厂备份了海外销售产能，包括泉峰控股、巨星科技、格力博等 。全球工具巨头史丹利百得、创科实业至少在2020、2018年便已在越南布局产能。►创科实业前瞻布局越南产能，美国市场份额有望进一步提升根据Wind和公司公告，创科实业为美国（北美）市场工具龙头、全球工具第二，持续扩大越南产能。2024年财年，史丹利百得、创科实业分别实现收入158、146亿美元，2家公司收入规模约是第三名的2倍，其他公司的3-4倍，2公司超过60%的收入贡献自美国（北美）市场，2家公司在美国（北美 ）市场已建立明显领先优势。创科实业越南产能占比相对更高，预计24、25年越南新厂房相继完工。2023年创科实业产能分布如下：中国占比39%，越南占比39%，美国占比13%，墨西哥占比7%，欧洲&中东&非洲占比2%，公司在2024年Q2完成1号工厂的建设，目标在2025年Q4完成2A和2B工厂的建设。关税政策进一步推高美国本土制造成本，多数竞对产能集中在美国、中国等地。美国成本高于其他地区至少约50%，且（今年）对众多工业原材料加征 关税 ，美 国钢 铁协 会 集 体 涨 价30%，抬高的成本也将传导至美国工具制造产业。（1）史丹利百得：在高成本的美国地区有更多的工厂和生产成本，并着手执行第二次涨价。美国本地的营业成本占比超过40%，墨西哥、中国分别 占比约19%和23%。同时全球工厂数量超过100个，其中美国本地有50个，公司将于未来12-24月内替换中国产能，减少美国关税影响，同时为应对关税压力着手执行第二次涨价。[Table_Rank]评级：上次评级：目标价格(港元)：最新收盘价(港元)：[Table_Basedata]股票代码：52周最高价/最低价(港元)：总市值(亿港元)自由流通市值(亿港元)自由流通股数(百万)[Table_Pic][Table_Author]分析师：纪向阳邮箱：jixy1@hx168.com.cnSAC NO：S1120525020004联系电话：分析师：喇睿萌邮箱：larm@hx168.com.cnSAC NO：S1120523120002联系电话：[Table_Report]相关研究-24%-10%4%18%32%46%2024/072024/10相对股价%创科实业 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2（2）牧田（Makita）：产能集中于中国和泰国，目前其关税税率高于越南。2024年按量统计，产能占比如下：日本占比8%，欧洲占比25%，北美洲占比2%，亚洲（中国&泰国）占比60%，中美洲和南美洲占比5%。收入端，2024年欧洲、日本、北美分别收入占比49%、17%、13%。（3）斯蒂尔（Stihl）：在美国销售的大部分产品都是美国制造，其中电池和汽油电动工具多数是在美国制造，目前 美国工厂是斯蒂尔全球最大的生产基地。（4）托罗（Toro）：90%的生产集中在北美地区，其中美国工厂最多，其次是墨西哥，公司预计关税成本将占到销售 成本的3%。关税冲击下，美国市场需求波动，消费者对价格敏感度或提升。截止2025年7月，美国消费者信心指数自24年1月下滑约20%。富世华认为受贸易关税和地缘政治不稳定影响 ，市场形势充满不确定性，北美需求显著走弱。综上，对比史丹利百得等对手，公司在东南亚具有更充 沛的生产资源和扩产计划，在关税税率变化和美国本土成本提 升下，或具有更强的定价能力和盈利能力，有望掌握竞争主动权。►25年北美工具需求仍处底部，期待26年降息刺激需求恢复下游住房销售数据仍处低位。美国新屋销量、成屋销量同比增速分别于22年11月和23年1月前后达到底部位置，目前成屋销量同比增速降幅在25年5月已收窄至0%附近；30年住房贷款利率于23年10月达到7-8%的高点，之后降至6-7%的水平。工具相关零售商销额增速筑底，库存或受关税政策影响。零售商销售额方面，同比增速已连续多季度维持在低位区间，2025年3月恢复正增长，虽增速不高，但已摆脱下滑态势。渠道库存上，库存水平维持高位，或因关税政策，渠道商提前备货。盈利预测我们调整盈利预测，我们预计2025-2027年公司收入为159、176、196亿美元（2025、2026年前值为164、182亿美元），归母净利润为12.9、15.1、17.6亿美元（2025、2026年前值为13.2、15.6亿美元），对应EPS分别0.71、0.82、0.96美元（2025、2026年前值为0.72、0.85美元），以2025年7月23日收盘价12.4美元计算（根据Wind，汇率采用1港元=0.13美元），对应PE分别为17/14/13倍，维持“增持”评级。风险提示关税政策变化、下游需求不及预期、上游原材料成本波动、海运运费上涨以及港口堵塞造成货物交付不及时、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 正文目录1.美国关税政策或加速工具产业链从中国向东南亚转移....................................................................................................................52.创科实业前瞻布局越南产能，美国市场份额有望进一步提升.......................................................................................................72.1.创科实业为美国（北美）市场工具龙头，持续扩大越南产能....................................................................................................72.2.美国制造成本或高至少50%，多数竞对产能集中在美国、中国等地......................................................................................83. 25年北美工具需求仍处底部，期待26年降息刺激需求恢复.....................................................................................................123.1.下游房屋销售数据仍处低位...............................................................................................................................................................123.2.渠道库存或受关税影响，终端零售同比改善................................................................................................................................144.盈利预测......................................................................................................................................................................................................145.风险提示......................................................................................................................................................................................................14图表目录图1美国关税政策变化..............................................................................................................................................................................5图2全球电动工具市场分区域规模.......................................................................................................................................................6图3工具公司在越南布局工厂情况.......................................................................................................................................................7图4全球工具龙头公司规模和分区域收入..........................................................................................................................................8图5 2023年创科实业产能布局（2024年5月披露）......................................................................................................................8图6创科实业2024年全球工厂布局（2024年8月披露）............................................................................................................8图7史丹利百得（Stanley Black & Decker）美国市场业务的成本结构................................................................................9图8牧田（Makita）2024年产量分区域结构................................................................