宏观周报：政策预期升温，静待政治局会议

光 大 证 券2 0 2 0年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S 上半年经济数据整体呈现“冷热不均”的格局。以旧换新拉动社零增速提高，出口有韧性，二者带动之下工业生产保持偏快增长。固定资产投资遇冷，房地产投资同比跌幅扩大，基建、制造业同比增速略有下降。中国6月社融总量企稳，结构边际改善。分项来看，6月份社融同比高增主要是受到政府专项债券和人民币贷款的拉动。结构上，票据冲量明显减少，企业中长期贷款与短期贷款同比多增。新增贷款投放加速、政府债券发行放量、财政支出节奏加快拉动M2增速有所上行。随着“反内卷”政策的提出和房地产“城市更新”预期加码，市场对于政策预期升温，风险偏好有所提升。中央城市工作会议政策会议提出“加快构建房地产发展新模式，稳步推进城中村和危旧房改造”。整体措辞偏中性，并未出现此前市场预期的“大规模城中村改造拉动投资”，后续关注重点在于城市更新的资金能否有增量支持。此外，需求端购房者选择现房销售，意味着房企高周转模式的终结，房企资金回笼滞后，且与之相配套的各类政策尤其融资政策尚未明晰，对房企资金有明显影响。未来关注与房地产发展新模式相适配的融资制度的出台。“反内卷”政策预期升温提振商品表现，市场等待政治局会议政策信号。会议召开政策预期证实或证伪后，考虑到各个行业反内卷去产能的细节逐步出台，普涨格局可能将告一段落，商品可能进入由于去产能力度的不同所带来的分化行情。下周关注：6月LPR报价（周一）、规模以上工业企业利润（周日），欧央行利率决议（周四）政策预期升温，静待政治局会议 摘要 宏观经济数据总览图表：宏观经济数据总览资料来源：Wind，光大期货研究所2025-06GDP（%）当季工业增加值（%）当月6.80社零（%）当月4.80固定资产投资（%）累计2.80累计7.50累计4.60累计-11.20出口（%）当月5.80CPI（%）当月0.10PPI（%）当月-3.60社融（%）8.90人民币贷款（%）7.00M1（%）4.60M2（%）8.30宏观指标制造业投资（%）基建投资（%）房地产投资（%） 1.重要经济数据 社融信贷大超预期图表：GDP当季同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表：分产业GDP同比增速（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所上半年GDP增长5.3%，下半年达到4.7%可实现“保5”目标5.005.305.304.704.605.405.405.20GDP:不变价:当季同比0123456789 出口韧性支撑工业生产维持高位图表：工业增加值当月同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所0123456789工业增加值:当月同比 图表：社零当月同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所以旧换新政策对消费的支撑边际减退-15-10-505101520社会消费品零售总额:当月同比 资料来源：Wind，光大期货研究所 以旧换新政策对消费的支撑边际减退图表：社零分项同比增速（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所2025-062025-052025-04粮油、食品类8.7014.6014.00饮料类-4.400.102.90烟酒类-0.7011.204.00服装鞋帽针纺织品类1.904.002.20化妆品类-2.304.407.20金银珠宝类6.1021.8025.30日用品类7.808.007.60家用电器和音像器材类32.4053.0038.80中西药品类-0.700.302.60文化办公用品类24.4030.5033.50家具类28.7025.6026.90通讯器材类13.9033.0019.90石油及制品类-7.30-7.00-5.70建筑及装潢材料类1.005.809.70汽车类4.601.100.70 失业率保持稳定图表：城镇调查失业率（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所44.555.566.51月2月3月4月2021年2022年 资料来源：Wind，光大期货研究所 投资边际走弱，地产跌幅扩大、制造业和基建增速下行图表：固定资产投资完成额同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表：固定资产投资完成额分项同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所-30-20-100102030固定资产投资完成额:累计同比-40-30-20-10010203040 商品房销售量价下行图表：商品房销售面积当月同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所-50-40-30-20-1001020商品房销售面积:当月同比 资料来源：Wind，光大期货研究所 房地产投资跌幅扩大图表：房地产投资分项同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所-60-40-20020406080房屋新开工面积:累计同比房屋施工面积:累计同比 资料来源：Wind，光大期货研究所 基建投资高位回落图表：基建投资同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所-4-20246810 资料来源：Wind，光大期货研究所 制造业投资高位回落图表：制造业投资同比（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所-20-15-10-50510152025制造业投资累计同比 资料来源：Wind，光大期货研究所 中国6月社融总量企稳，结构边际改善图表：社融规模及存量增速（单位：亿元，%）资料来源：Wind，光大期货研究所-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000社会融资规模:当月值社会融资规模存量:同比(右轴) 资料来源：Wind，光大期货研究所 6月份社融同比高增主要是受到政府专项债券和人民币贷款的拉动图表：新增社融规模细分拉动项（单位：亿元资料来源：Wind，光大期货研究所图表：新增社融分项和去年同期对比（单位：亿元）资料来源：Wind，光大期货研究所-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002023/092023/122024/032024/062024/092024/122025/032025/06社会融资规模:政府债券:当月值社会融资规模:非金融企业境内股票融资:当月值社会融资规模:企业债券融资:当月值社会融资规模:新增未贴现银行承兑汇票:当月值社会融资规模:新增信托贷款:当月值社会融资规模:新增委托贷款:当月值社会融资规模:新增外币贷款:当月值社会融资规模:新增人民币贷款:当月值-50000500010000150002000025000 结构上，票据冲量明显减少，企业中长期贷款与短期贷款同比多增图表：新增人民币贷款及同比（单位：亿元、%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表：人民币贷款当月新增细分（亿元）资料来源：Wind，光大期货研究所6.007.008.009.0010.0011.0012.0013.0014.00-100000100002000030000400005000060000社会融资规模:新增人民币贷款:当月值社会融资规模存量:人民币贷款:同比(右轴)-100000100002000030000400005000060000居民户 新增贷款投放加速、政府债券发行放量、财政支出节奏加快拉动M2增速有所上行图表：企业新增贷款结构（单位：亿元）资料来源：Wind，光大期货研究所图表：M1和M2剪刀差（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所0%20%40%60%80%100%120%-20000-100000100002000030000400005000060000票据融资非金融性公司:短期非金融性公司:中长期企业中长期/企业新增信贷-6-4-20246810121416M1-M2(右轴)M1:同比 图表：中国进出口金额同比（以美元计）（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所出口韧性，下半年压力加大-25-20-15-10-505101520中国:出口金额:当月同比 资料来源：Wind，光大期货研究所 出口韧性，下半年压力加大图表：中国对主要发达经济体出口金额同比（%）图表：中国出口高新技术产品金额同比（%）资料来源：Wind，光大期货研究所-40-2002040日本韩国美国-30-20-1001020中国:出口金额:高新技术产品:当月值:同比 2.实体经济高频 图表：螺纹表需(横坐标为春节后第n周）（单位：万吨）资料来源：iFinD，mysteel，光大期货研究所钢材终端需求维持低位-200-100010020030040050060014710131619222528 图表：五大品种钢材周度表观消费量（单位：万吨）资料来源：iFinD，mysteel，光大期货研究所五大品种表需维持低位200400600800100012001400010203040506201920202021 资料来源：iFinD，mysteel，光大期货研究所 水泥磨机开工负荷小幅上升图表：全国水泥磨机运转率(横坐标为春节后第n周）（单位：%）资料来源：卓创资讯，光大期货研究所0102030405060708014710131619222528202520242023卓创对62个主要城市的监测数据显示，与上周相比，本周磨机开工负荷有一定上升。全国水泥磨机开工负荷均值43.25%，较上周上升2.45个百分点，升幅扩大1.51个百分点。天气对需求仍有影响，但局部市场有改善，此外部分区域开窑后，企业补库也推动了磨机开工的提升。 资料来源：百年建筑网，光大期货研究所 沥青出货量小幅回升图表：沥青开工率（单位：%）图表：沥青出货量（单位：万吨）资料来源：iFinD，光大期货研究所01020304050602022年2023年2024年010203040502024年2025年 浮法平板玻璃产能平稳图表：浮法平板玻璃产能利用率（单位：%）资料来源：iFinD，光大期货研究所707274767880828486881月3日2月2日3月1日3月29日4月26日5月31日6月28日7月28日9月8日10月27日12月8日2023年2024年2025年 资料来源：iFinD，光大期货研究所 30城商品房成交面积低于往年水平图表：30城商品房成交面积（单位：万平方米）资料来源：iFinD，光大期货研究所01002003004005006002021年2022年2023年2024年 资料来源：iFinD，光大期货研究所 2025年6月份，挖掘机主要制造企业销售各类挖掘机18804台，同比增长13.3%图表：主要企业液压挖掘机内销销量（单位：辆）资料来源：iFinD，光大期货研究所图表：中国小松挖掘机开工小时数（单位：小时/月）资料来源：iFinD，光大期货研究所0500010000150002000025000300001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年2023年2024年2025年0204060801001201401601802001月2月3月4月5月6月2021年2022年2023年2025年6月份，挖掘机主要制造企业销售各类挖掘机18804台，同比增长13.3%；其中国内销量8136台，同比增长6.2%；出口量10668台，同比增长19.3%。 美国粗钢产量平稳图表：美国:经济活动指数（单位：点）资料来源：iFinD，光大期货研究所01234567892021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10 资料来源：iFinD，光大期货研究所 一线城市地铁客运量回升图表：上海地铁客运量（单位：万人）图表：深圳地铁客运量（单位：万人）资料来源：iFinD，光大期货研究所02004006008001000120014001月1日1月13日1月25日2月6日2月18日3月1日3月13日3月25