中国潮玩全球化：IP生态与千亿市场新范式

华安证券研究所华安研究•拓展投资价值•不同地区的潮玩行业处于不同的发展阶段，从空间上来看：1）中国：潮玩行业兴起+国内涌现数个优质IP运营商，可培育国内IP消费需求+当前人均潮玩花费较低，未来具备较高增长弹性；2）东南亚+拉美：人口红利（年轻化消费群体的结构性优势）+渠道红利（电商快速渗透），潜力巨大；3）北美+欧洲：市场成熟，存量市场存在需求切换趋势，即媒介变革+传统IP审美疲劳下推动消费需求由传统内容•IP生命周期探讨：内容IP和形象IP的生命周期和特征均存在明显差异。一般来说，内容IP生命周期普遍长于形象IP，完整的世界观也决定了IP衍生价值天花板更高，整体呈现长周期+启动慢+生命周期长的特点；形象IP爆发快、波动大，后期依赖运营续命，长尾价值受限。•泡泡玛特成长性几何？Labubu并不能决定泡泡玛特的成长天花板，泡泡玛特的核心优势是拥有不断培育新IP去开启下一轮周期的能力，底层核心是能够用工业化思维重塑IP生态，本质优势是“效率为王”，即高效的获取外部优质IP（IP总会向高效的平台聚集）和高效的筛选•大麦娱乐IP业务本质是版权分销，核心护城河是背靠阿里资源，有极强的IP运营能力和渠道能力（如淘天、优酷等），可吸引上游优质IP版权方和下游客户，这一点与泡泡玛特相似，即IP总会向高效的平台聚集，未来的驱动来源于谷子经济行业下游自发扩张带来的经营•布鲁可：强IP+下沉市场策略，与万代形成产品错位，其核心优势是渠道能力，未来增量在于低线市场。对于非独家IP（市场存在其他竞争者）+低价产品（产品技术壁垒不高）的玩具厂商来说，比拼的无非是渠道能力。横向对比卡游的终端网点及简单测算国内校边店理论•卡游：核心壁垒是渠道优势，在渠道建设上的核心优势主要体现在三个方面：人员、经销商资源以及长期积累的稳定性。由于集换式卡牌中IP的生命周期较为短暂，呈现短期爆发强、波动大、持久力差等特点，所以重点关注公司把握热点的能力+库存管理能力将是重中之•投资建议：我国潮玩行业整体处于快速发展阶段，弹性空间大，同时国内玩家整体PEG较世界主流玩家处于低位，建议关注原创IP能力强+高出海预期的泡泡玛特（9992.HK），国内龙头版权代理商+极强运营能力的大麦娱乐（1060.HK），具备渠道优势+下沉市场广阔的 核心观点IP向新兴形象IP切换。和培育IP模式（核心在于“低成本试错”）。杠杆效应。上限，我们认为公司在下沉市场仍有较大空间。重。布鲁可（0325.HK）和卡游（暂未上市）。•风险提示：版权续约不及预期、行业竞争加剧、产能不及预期。 敬请参阅末页重要声明及评级说明目录一、如何看待潮玩增长空间？二、如何看待IP的生命周期？三、如何看待泡泡玛特的成长性？四、大麦娱乐：背靠阿里资源，重新定义IP授权行业的价值标准五、布鲁可：强IP+低价策略，下沉市场仍具备广阔空间六、卡游：核心壁垒是渠道优势，重点关注公司把握热点的能力+库存管理能力 华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值全球泛收藏类玩具规模增速略高于玩具大盘，2024年增长达4%。其中建造类（如乐高）和卡牌类增长明显，分别9%和7%，毛绒类玩具近三年维持中低个位数稳定增长。如何定义收藏类玩具？与传统玩具的区别？①需求不同：传统玩具解决“玩”的需求，收藏类玩具满足“拥有”的欲望。随着潮玩文化兴起，两者的界限逐渐模糊，但用户行为仍是判断的重要依据；②用户画像及购买目的不同：传统玩具买家主要为儿童或其家长，购买决策注重性价比和教育意义。收藏类玩具买家以青少年或成年爱好者为主，消费行为受社群文化、IP忠诚度驱动，满足身份认同（如动漫迷、潮玩爱好者）、投资增值（如炒作款盲盒）等；③定价逻辑不同：传统玩具定价通常与生产成本挂钩，折扣促销常见。收藏类玩具价格受稀缺性、二手市场炒作影响（如某些盲盒隐藏款溢价数十倍），二级市场活跃，常见于拍卖平台、粉丝社群交易，形成独立价格体系。收藏类玩具和传统玩具增速差异原因？收藏类玩具增长靠消费者对IP认知提升及悦己经济的推动，传统玩具增速下滑源于少子化。 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？图表1：全球玩具行业规模（百万美元）资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值图表3：全球主要地区泛收藏类玩具行业规模（百万美元）图表4：全球主要地区泛收藏类玩具行业占全球大盘比重资料来源：Euromonitor，华安证券研究所资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？成熟市场占比高，但增速并不显著，市场饱和度较高：分地区看，北美和西欧经济发达，IP市场较为成熟，泛收藏类玩具市场占全球比重较高（33%和23%），但由于基数规模大，市场饱和度较高，人口年龄结构偏老龄化，行业增长乏力，增速低于全球大盘增长。新兴市场增速较快，仍具备较高增长空间：新兴市场如亚太地区（尤其中国及东南亚）、拉美以及中东地区潮玩行业规模仍处于低位，IP市场仍处于萌芽阶段，同时由于这些地区具备人口红利（人口年龄结构年轻化），潮玩行业增速亮眼，也具备较为广阔的增长空间。图表2：全球主要地区泛收藏类玩具行业规模（百万美元）资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值分地区看：1）中国：潮玩行业兴起+国内涌现数个优质IP运营商，可培育国内IP消费需求+当前人均潮玩花费较低，未来具备较高增长弹性；2）东南亚+拉美：人口红利（35岁以下人口占比高）+渠道红利（电商高速发展）；3）北美+欧洲：IP市场成熟，付费能力强，需求存在从传统内容IP向潮流形象IP切换趋势。1）中国：IP潮玩逐渐兴起，人均潮玩花费相较较低（人均收入高于东南亚以及巴西，人均潮玩花费低于泰国和巴西，与东南亚主要国家相差不大）。考虑到潮玩在我国仍处于快速增长通道，近年来，中国潮玩市场已培育出如泡泡玛特这种具有国际竞争力的本土IP运营商，泡泡玛特不仅打造了Molly、Labubu等深受市场欢迎的原创IP形象，更通过线上线下融合的新零售模式，显著提升了IP触达效率。国内IP潮玩行业生态的快速完善，正在加速国内消费者的IP认知培育和消费习惯日本韩国泰国越南菲律宾巴西墨西哥北美西欧2021202220232024东南亚拉美发达地区图表6：15-35岁人均潮玩花费/平均收入 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？如何看待泛收藏类玩具行业的增长空间？养成，我们认为国内人均潮玩花费未来具备较高增长弹性。35020,35040,35060,35080,350100,350120,350140,350中国日本韩国泰国越南菲律宾巴西墨西哥北美201920202021东亚东南亚图表5：15-35岁平均收入（美元）资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 西欧202220232024拉美发达地区0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%中国20192020东亚资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？图表7：中日韩泛收藏类玩具规模增长空间测算资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值从人口年龄分布角度看：东南亚和拉美主流国家人口分布呈现年轻化，印尼、马来西亚、菲律宾、巴西和墨西哥35岁以下人口占据50%左右，相比之下，北美和西欧发达地区35岁以下人口占比仅35%左右，这一庞大的年轻消费群体对潮流文化接受度高，且消费意愿强烈，为潮玩市场提供了稳定的需求基础。潮玩产品满足从渠道看：东南亚和拉美的电商市场处于快速增长期，为国内潮玩出海提供低门槛渠道。潮玩品牌通过“盲盒开箱+限时抽奖”的互动玩法，将购买行为转化为娱乐体验。例如泡泡玛特在泰国单场直播GMV超10万美元，其直播间设计成“盲盒主题游乐园”，消费者熬夜蹲守隐藏款，形成现象级社交传播。尽管拉美线下潮空间测算：①东南亚：根据Euromonitor预计，东南亚主要国家15-35岁人均工资在2025年-2030年维持中高个位数增长，我们认为东南亚年轻化的人口结构、消费升级趋势、社交媒体传播力、文化适配性以及渠道红利共同构成了东南亚潮玩行业增长的底层逻辑。未来，随着品牌本地化策略的深化和消费场景的多元化，这一市场的增长潜力仍将持续释放；②拉美：世界银行预测拉丁美洲今年将成为全球经济增长率最低的地区，增长率仅为2.1%，并强调低投资、高债务和全球动荡是其发展的障碍。根据Euromonitor预计，墨西哥和巴西15-35岁人均工资在今年将会出现下降，预计短期内或将对潮玩行业有负面扰动。-20%0%20%40%60%2022202320242025E2026E2027E东南亚东南亚-yoy growth%拉美-yoy growth%图表9：拉美和东南亚电商行业规模（十亿美元） 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？2）东南亚+拉美：人口红利（年轻化消费群体的结构性优势）+渠道红利（电商快速渗透）。了年轻人对“满足感”和“情感陪伴”的需求，他们更倾向于将潮玩视为社交货币和自我个性的表达方式。玩零售生态薄弱，但电商渗透率快速扩张，直播带货填补了线下集合店的缺失，潮玩品牌借助KOL开箱视频快速建立认知。0%10%20%30%40%50%60%印尼马来西亚菲律宾泰国15-1920-24 25-29 30-3448%46%56%34%图表8：人口结构分布（按年龄分）资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 巴西墨西哥北美西欧42%50%37%34%50100150200250资料来源：Statista，华安证券研究所 020172018201920202021拉美 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？图表10：拉美和东南亚主要国家泛收藏玩具行业规模测算资料来源：Euromonitor，华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值图表11：泡泡玛特Tiktokshop直播间图表14：社媒中Labubu的“名人效应”资料来源：TDG,华安证券研究所资料来源：白鲸出海,华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明如何看待潮玩增长空间？3）欧美：市场成熟，存量市场存在需求切换趋势，即媒介变革+传统IP审美疲劳下推动消费需求由传统内容IP向新兴形象IP切换。潮玩市场正经历从传统内容IP向新兴形象IP的消费转型，这一趋势源于传统IP因内容载体变迁（短视频/流媒体逐渐取代传统TV）和传统内容IP审美疲劳导致，而新兴形象IP品牌（如泡泡玛特、jelly cat）凭借差异化定位和精准的Z世代情绪价值捕获实现爆发式增长。如泡泡玛特LABUBU系列通过“丑萌美学+盲盒经济+明星带货”组合拳，在欧美地区迅速走红。jellycat则以“情绪疗愈”定位被成年消费者视为“精神奶嘴”。这种更替反映了潮玩产业从“IP崇拜”向“情感驱动”的底层逻辑转变：传统内容IP依赖影视内容的长周期开发模式难以适应社交媒体时代的快速迭代需求，而新兴形象IP通过设计创新（如反主流审美的LABUBU）、社群运营（TikTok中#Labubu话题视频播放量60亿次）和供应链敏捷响应（直播实时反馈消费需求，工厂迅速反应）构建了新竞争壁垒。①媒介变革：社交平台/短视频平台的传播速度远高于传统影视宣发模式。以盲盒为例，直播开盒的方式不仅提高了消费者的参与度，更通过实时互动和即时购买极大地缩短了消费者的决策周期，消费者在社交媒体上分享自己的拆盒体验，讨论隐藏款和稀有款的概率，甚至形成了专门的线上社区，这种基于情绪共鸣和社交互动的消费体验，使得潮玩品牌能够在短时间内迅速吸粉，并转化为可观的销售额；②开发周期：内容IP往往基于影视、动漫、游戏等内容作品，创作成本较高，周期较长，形象IP从设计到市场检验仅需数月时间，创造过程周期相对短、成本相对较低，没有内容的束缚，反而相对延展了它可应用的场景和范围。综上，我们认为在