二季度经济数据点评：乐观看待数据放缓背后的动能转换

报告发布日期陈至奕孙金霞王仲尧孙国翔现——2025年6月通胀数据点评望推动实现更高质量增长 研究结论⚫二季度GDP同比增长5.2%，好于同花顺市场预期5.1%，但弱于一季度同比5.4%，我们判断这种放缓后续还将延续，但不仅不会抑制资本市场表现，反而有利于新旧动能转换预期的提升，背后线索来自：⚫一是投资增长减速源于建筑厂房投资，而不是设备购置，后者高增是企业更注重标准、质量、研发的体现，有助于未来生产效率的提高。最新数据显示，代表产线更新的设备工器具购置投资累计同比增速为17.3%，维持前值不变，且呈两位数高增长，而代表新建厂房、建筑、仓库的建筑安装工程投资累计同比增速从前月1.2%降低至最新0.1%，与之相关性较强的“其他”一项也从前月2.4%降至1.3%。三者叠加后，整体固定资产投资从前值3.7%降低至2.8%，降幅较大的原因是，现阶段建筑安装工程在投资中仍然占据重要地位，结合2017年之前的绝对值和之后公布的增速来推算，其占比在70%以上。展望后续，“反内卷”的政策导向将导致企业新增厂房、新设产能动力减弱，设备更新与研发投入的动力增强，本月投资数据所呈现的特点可能仅仅是一个开始，与其关注数据本身，产业本身提质升级所产生的亮点更值得期待。⚫二是居民侧在政策鼓励下“以旧换新”并改善生活品质，且我们认为下半年政策仍是消费最主要的推动力。6月消费增速短期下滑（单月同比4.8%，较前月下滑1.6个百分点）源于5月购物节提前开启导致的透支，这一波动在预期之内，1-6月累计同比为5%，与前月持平，好于一季度的累计同比4.6%，在固定资产投资下滑的情况下对GDP表现起到了重要支撑作用。各细分项累计同比中，呈现两位数高增的是粮油食品、金银珠宝、体育娱乐用品、家用电器与音像器材、文化办公用品、家具、通讯器材，除了金银珠宝外，基本都与国补、地补、消费券等政策因素有强关联，且预计这一特征下半年还将加强，尤其是“投资于人”导向对消费的传导。6月财政部相关负责人重申抓紧建立实施育儿补贴制度，我们认为年内落空的概率不大，育儿补贴下半年集中发放有利于熨平去年基数导致的波动，并对冲部分投资增速放缓的影响。⚫三是设备升级、消费品更新带动内需结构改善之后，进一步带动工业生产同样向高技术的方向转变。6月工业增加值累计同比6.4%，与前值6.3%基本持平，而高技术产业工业增加值累计同比为9.5%，较整体高超过3个百分点，连续5个月保持在9%以上。值得一提的是，高技术行业对整体生产的拉动已经不容小觑，根据数据发布当天国家统计局相关负责人提供的信息，2024年“三新”产业增加值占GDP比重达到18%左右，这一占比已经不低，且新动能积聚的节奏预计还会加快。⚫上半年宏观数据构成7月政治局会议部署下半年经济工作的重要依据，目前市场对政策的期待不高，原因是当前GDP增长为全年达标5%打下基础，逆周期调节政策的紧迫性后延。但我们认为，不应将政策的关注全部聚焦于会议，相关线索已经在财经委会议、中央城市工作会议中展现出来，包括反内卷成效对价格预期的改善、育儿补贴对居民收入的提升、城市更新对相关链条拉动力的加大等等，都有望持续演绎，成为下半年宏观经济亮点，改善居民获得感的同时，成为投资者风险偏好进一步提高的催化剂。风险提示⚫关税与贸易产生新变数导致外需波动大于预期的风险；⚫“反内卷”下部分行业格局快速变化导致就业压力的风险。乐观看待数据放缓背后的动能转换——二季度经济数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）；公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 2 免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 东方证券研究所地址：电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn