双焦2025半年报——量缩承压，静待微光

请仔细阅读最后一条免责条款2025年7月11日黑色产业组研究员：谢晨投资咨询号：Z0001703Email：xiec@zxqh.net研究员：杨辉投资咨询号：Z0019319Email：yangh@zxqh.net 预期，焦炭产量预计跟随铁水下滑，焦煤需求有走弱预期。参考【1300，1700】，焦煤运行区间参考【700,1200】。双焦半年报 内容要点投资策略策略推荐：风险点： 目录一、市场回顾...................................................................................................................................1二、焦炭供需分析...........................................................................................................................42.1供应：原料煤让利，上半年焦炭产量同比增加，下半年预计小幅下滑...................42.2需求：上半年制造业与出口成为亮点，下半年内外需压力仍存...............................62.3库存：下游按需采购，上中游累库，总库存偏高.....................................................122.4利润：吨焦盈利在盈亏平衡附近，盘面焦化利润回升.............................................132.5焦炭供需总结.................................................................................................................14三、焦煤供需分析.........................................................................................................................163.1国内供应：上半年保供为主，下半年增速预计下滑，供应宽松格局不改.............163.2进口：上半年进口量同比下降，下半年或延续下滑态势.........................................173.3需求：下半年焦煤需求有向下压力.............................................................................193.4库存：上游累库，下游去库，总库存偏高.................................................................203.5焦煤供需总结.................................................................................................................21四、估值：盘面多升水现货，月间价差无明显趋势.................................................................23五、行情展望.................................................................................................................................24 请仔细阅读最后一条免责条款专业成就未来 请仔细阅读最后一条免责条款一、市场回顾2025年上半年，双焦在弱现实主导下，以单边下跌为主，直到6月初，盘面触底，才开启小幅反弹行情。其中，1-5月受供应宽松、需求疲弱、下游钢焦企业向上游索要利润，以及关税扰动、市场情绪悲观影响，焦煤单边下跌，09合约自最高点1255下跌至最低点709，跌幅达到43.5%，并带动焦炭下跌，跌幅32.9%；6月以来，煤矿因安全检查、顶仓、环保等原因停减产增加，焦化厂因出货压力、环保因素小幅减产，加之中美开启对话，市场情绪好转，双焦触底反弹。总结下来，2025年上半年双焦主要交易逻辑依次为：弱现实主导，单边下跌——供给扰动，市场情绪修复，触底反弹。具体来说，可以将2025年上半年双焦行情分为四个阶段进行解读，如图1、图2所示（时间截至7.8日10:00）。 1专业成就未来 请仔细阅读最后一条免责条款资料来源：东方财富行情软件，正信期货图2焦煤期货2025年上半年走势料来源：东方财富行情软件，正信期货第一阶段：1月-3月初：震荡走弱行情，盘面虽然受淡季弱现实主导，但尚有宏观预期支撑，下跌并不流畅，偶有反弹，价格重心小幅下移。1月上旬，焦炭供应高位，产地炼焦煤复产，而终端需求持续走弱，铁水不断下滑，焦炭提降第六轮，加之市场担忧美对华加征关税，双焦下跌；中旬受国内12月宏观数据偏暖、以及铁水止降微增影响，双焦小幅反弹；下旬美国新总统正式上任，市场 2专业成就未来 请仔细阅读最后一条免责条款3专业成就未来避险情绪升温，加之春节前终端需求基本停滞，焦炭提降第七轮，双焦再度走弱。春节后，盘面先是对春节期间中美互加关税、焦炭第八轮提降等负面冲击进行反映，但当周铁水加速回升，后盘面反弹；2月中旬开始，海外贸易冲突升温、终端需求恢复缓慢、铁水不增反降，焦炭第九轮、第十轮提降落地，双焦再度走弱。第二阶段：3月初-4月中下旬：单边波动下跌行情，盘面主要交易两会政策未超预期、旺季不及预期、贸易冲突升温。3月初两会未有超预期政策，盘面交易回归基本面，因终端需求恢复缓慢，焦炭第十一轮提降落地，双焦跟随黑色走弱；直至3月下旬，粗钢压减消息提振市场情绪，盘面略有反弹，煤焦现货成交好转，并带动焦炭现货在4月初落地首轮提涨。然全球贸易冲突加剧，且终端需求恢复持续性不足，随着铁水修复至高位，市场预期铁水见顶概率增加，下游对原料阶段性补库后重回按需采购，双焦重回跌势。第三阶段：4月下旬-5月：加速下跌行情，旺季逐步向淡季转换，终端需求进一步走弱，铁水高位下滑，焦炭提降落地两轮，焦煤现货成交疲弱，双焦盘面大幅大跌。第四阶段：6月以来：触底反弹行情，中美贸易冲突缓和、双焦供应端缩减、以及现货成交改善驱动盘面反弹。6月初在煤矿主产地安全事故频发、蒙古国要“提高煤炭资源税”等消息影响下，市场担忧煤炭供应缩减，同时中美元首通话，市场情绪提振，盘面大幅拉涨。中旬以前，蒙古提高煤炭资源税的消息未得到证实，但6月为安全生产月，产地煤矿的确有小幅减产现象；此时下游铁水还在小幅下滑，需求支撑不足；加之中美和谈未有超预期政策，美国反而对进口钢制家电征税，市场情绪回落，盘面反弹乏力。中下旬开始，产地煤矿减产有扩大趋势，焦炭供应也因环保检查有一定缩减；而下游铁水转而止跌回升，双焦基本面边际改善，投机需求启动，下游阶段性补库，市场情绪好转，双焦反弹加速。 请仔细阅读最后一条免责条款二、焦炭供需分析2.1供应：原料煤让利，上半年焦炭产量同比增加，下半年预计小幅下滑我国焦化行业产能过剩问题延续，焦炭供应主要取决于下游需求和焦企利润，供应弹性较大。2025年上半年，终端需求疲弱，下游向上游索要利润，焦炭共提降落地10次（1-3月第六轮至第十一轮，5-6月第一轮至第四轮），然原料煤下跌让利，吨焦盈利多数时间在盈亏平衡附近，加上化产品利润，焦企整体利润偏好，开工维持相对高位，焦炭产量同比增加。据统计局数据，2024年1-5月，全国焦炭累计产量2.07亿吨，累计同比增加3.3%，其中，5月份焦炭产量4237.6万吨，同比增加2.4%。1月，春节前后，焦炭第六轮、第七轮提降落地，原料煤同步走弱，焦企开工变化不大，独立焦企产能利用率维持在73%以上，焦炭供应维持高位。2月至3月中旬，焦炭提降加快，焦企盈利压缩，部分焦企亏损小幅减产；3月两会期间北方焦钢企业限产，焦化厂开工率下滑，独立焦企产能利用率降至70%左右。两会结束后限产解除，焦化厂开工率随之回升，至5月份独立焦企产能利用率回升至75%左右。5月底-6月，因环保及出货压力部分焦企略有减产。7月以来，焦炭供应尚未完全恢复，盘面反弹后，现货已有提涨预期，预计随着环保检查因素弱化，后续焦炭供应会有小幅回升。图3焦炭月度产量资料来源：Wind，正信期货5月6月7月8月9月10月11月12月2024年2023年2022年 4专业成就未来图4焦炭产量同比增速资料来源：Wind，正信期货2021年-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.002022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05产量:焦炭:当月同比产量:焦炭:累计同比 请仔细阅读最后一条免责条款5专业成就未来据钢联数据，上半年全国独立焦企全样本剔除淘汰产能利用率均值73.42%，较去年增3.74个百分点；焦炭日均产量65.24万吨，较去年增1.35万吨；全国247家钢厂自带焦化剔除淘汰产能利用率均值86.97%，较去年降0.15个百分点；焦炭日均产量47.13万吨，较去年增0.27万吨。图5全国30家样本焦企吨焦盈利图6独立焦企产能利用率资料来源：钢联，正信期货资料来源：钢联，正信期货图7钢厂自带焦化产能利用率资料来源：钢联，正信期货近几年焦化行业集中产能置换。2020年底全国焦炭产能经历了一轮比较严格的去产能阶段。2021年、2022年是焦炭新产能的集中释放期，每年产能净增约2500万吨。2023年因山西全面关停4.3米及以下焦炉，全年实现净淘汰5003月9日3月24日4月8日4月24日5月11日5月27日6月15日6月30日7月20日8月10日8月30日9月16日10月8日10月27日11月16日12月6日12月24日2024年2023年2022年2021年60657075808590951月1日1月17日2月2日2月18日3月5日3月21日4月5日4月21日5月6日5月21日6月6日6月21日7月7日7月23日8月12日9月1日2025年2024年2023年2022年月日3月21日4月5日4月21日5月6日5月21日6月6日6月21日7月7日7月23日8月12日9月1日9月20日10月8日10月28日11月17日12月6日12月24日2024年2023年2022年2021年 80828486889092941月1日1月17日2月2日2月18日352025年 请仔细阅读最后一条免责条款6专业成就未来多万吨焦化产能。2024年焦炭产能实现净增，据钢联统计，2024年已淘汰焦化产能1626万吨，新增2602万吨，净新增976万吨。2025年上半年，山东因环保因素提出要在6月底前完成焦化产能压减的目标，因此上半年焦化产能淘汰主要在山东。根据最近数据，今年全国已淘汰焦化产能1237万吨，新增937万吨，净淘汰300万吨。预计2025年淘汰焦化产能1237万吨，新增2396万吨，净新增1159万吨。目前，全国冶金焦在产产能5.65亿吨，其中碳化室高度4.3米及以下（含热回收焦炉）产能约0.52亿吨，5.5米及以上产能约5.13亿吨。整体焦化产能仍然过剩，焦炭供应弹性较大，主要根据下游需求、以及焦企利润进行调节，实现供需两侧的动态平衡。下半年，内需仍面临压力，粗钢压产信号频出，铁水产量有下滑压力；原料煤反弹后，焦企利润将被压缩；下半年焦炭产量预计小幅下滑，全年焦炭产量或微幅增长。2.2需求：上半年制造业与出口成为亮点，下半年内外需压力仍存焦炭需求取决于