原油周报

姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年7月11日 01周度观点02周度重点03价格、价差、裂解0405 供需库存平衡表 01 周度观点 上周月报观点：我们认为北半球消费旺季仍然能够一定程度上支撑市场，抵御供应增加压力，令短期油价震荡稍强。但消费旺季顶峰即将结束，之后供应压力将逐渐增加，上方空间较为有限。本月关键事件较多，比如关税暂停期截止，伊朗核问题后续谈判情况，需加以关注。本周走势分析：周初油价小幅走高，因市场需求表现强劲。不过周末前油价小幅回落，关于美国关税谈判的削弱了市场乐观情绪。本周主要观点：•原油基本面：月差坚挺暗示强现实持续，美国驾驶高峰季进入最高峰（2.1-2.3）•成品油：全球柴油库存低下，支撑相关裂解（2.4）•OPEC+：进一步加速增产，不过10月或进入观察期（2.5-2.6）•关税战：前景依然扑朔迷离（2.7）•EIA月报：全面提升供应预期，25Q4、26Q1、26Q2供应过剩超过100万桶/日（2.8-2.11）•周度观点：我们认为北半球消费旺季仍然能够一定程度上支撑市场，抵御供应增加压力，令短期油价震荡稍强。但消费旺季已经来到最高峰，之后供应压力将逐渐增加，上方空间较为有限。风险提示：美伊谈判、各国关税谈判、EIA周报需求数据、美联储官员讲话、OPEC+未来政策。 02 周度重点 在中东冲突结束对近月价差的扰动结束后，月差依然保持一定程度的坚挺，显示实物供需依然紧俏。其中中东Oman原油月差走强幅度相对其他市场更大，不过本周中东月差并未进一步放大。 全球裂解近期出现分化，美湾和纽约港裂解延续强势，不过西北欧与亚洲区域走弱。驾驶高峰季使得美国裂解走高，不过柴油裂解相对更强，使得近期211走势强于321。本周西北欧裂解有所回落，但西北欧柴油依然偏强，使得211裂解进一步拉开与321差距。 截止7月4日的数据显示，美国驾驶高峰季汽油消费在经历了最初的低迷后，逐渐转强，与去年的消费水平旗鼓相当。去年，2024年美国汽油消费创2021年以来新高。美国国庆节假期长周末以及之后一段时间是美国驾驶高峰季的需求最高峰，这些时段的大部分消费数据将在下周报告中体现。美国馏分油需求数据也有所好转，与表现回暖的制造业PMI相互映照。美国驾驶高峰季是夏季消费旺季的重要组成部分，但其已经进入最高峰。根据历史规律，之后无论炼厂开工率还是汽油需求本身都将逐渐下滑，需求旺季对于供应增加的抵御能力将逐渐下降。 全球最主要消费国美国和中国的柴油库存处于多年地位，西北欧港口柴油库存处于近四年次低位，新加坡柴油库存高度相对正常。尤其考虑到美国炼厂的高开工率以及相对低迷的馏分油消费（见2.3），其库存异常低下体现了俄乌冲突后欧洲方面的进口需求。由于沙特（2023年7月开始长期压制产量在900万桶/日）和俄罗斯（旗舰产品为乌拉尔中质原油，受西方制裁影响）产量的长期收缩，而这两个国家生产的油种相对更有利于生产柴油，这导致全球原油轻质化，以及随之而来的柴油库存问题，在当前柴油需求并无十分亮点的情况下支撑了柴油裂解（见2.2）。 OPEC+8月将增产54.8万桶/日，增产幅度超过此前的41.1万桶/日，可以看到其增产的跨度从之前的3个月增加到4个月。鉴于最初的增产计划表只剩下最后4个月时间，OPEC+很可能9月一口气继续增产4个月的量，即54.8万桶/日，从而完全退出220万桶/日减产。220万桶/日减产结束后，OPEC+仍在执行的还有两轮减产，分别为165和200万桶/日。根据市场最新报导，OPEC+可能在10月进入观察期，不再推动增产。因为届时夏季消费旺季已过，OPEC+将权衡进一步增产与实际需求的平衡关系。这意味着OPEC+当前依然处于温和增产阶段，不过随着哈萨克斯坦补偿性减产毫无进展的现状，不排除OPEC+会采取其他可能的行为。 沙特全面上调了8月售往所有地区的原油升贴水。最主要买家市场的亚洲各等级原油均上调0.9-1.3美元/桶，上调后录得4个月高点，但仍低于4月（OPEC+增产首月）售价。亚洲区域官价属于意外上调。此前据路透调查，亚洲炼油商预计7月亚洲官价或下调至六个月低位。结合沙特6月增加的出口量、本次官价上调以及在刚刚召开的OPEC+会议中进一步加快增产，说明沙特相信市场足够强劲，能够承受OPEC+的额外供应。此举暗示亚洲实物市场当下的供需状况要好于市场预期，并引领了周初油价反弹。 2.7扑朔迷离的关税预期上周，美国总统特朗普向媒体证实，其政府将于周五开始向贸易伙伴发送关税通知函，单方面设定关税税率，相关国家须从8月1日起支付税款：“明天我们会发出大概10到12封信，接下来几天继续发，我相信到9号前能覆盖所有国家。这些关税税率将在10%-20%到60%-70%之间浮动。”因此，尽管暂停期从7月9日延长至8月1日，但相关税率标准反而出现了上浮。特朗普周四表示，他计划对大多数贸易伙伴征收15%或20%的全面关税，并对进一步加征关税可能对股市或通胀产生负面影响的担忧不屑一顾。目前的全面关税税率设定为10%。特朗普同时在本周指责了金砖国家联盟，威胁对任何所谓追随金砖反美政策的国家加征10%的附加关税。特朗普周四晚间宣布，将自8月1日起，对自加拿大进口的商品征收35%关税，并称如果加拿大出于任何原因决定提高（对美）关税，那么美国对加拿大征收的35%关税也会相应提高。根据美国政治新闻网站Politico报道，特朗普7月2日在其社交媒体上宣布的美越框架协议（税率20%，第三国税率40%）在越南引发强烈反应，因为越南谈判代表并未接受20%的税率，他们据称同意的水平约为11%。巴西总统卢拉召集新一轮部长会议，讨论应对美国关税措施事宜。卢拉称巴西计划向世贸组织就美国关税提出上诉，建议进行国际调查，并要求对方作出说明，计划从8月1日开始作出回应。注：美国对巴西是贸易顺差，而非逆差。市场原以为巴西由于对美贸易逆差可免受关税战波及，而特朗普对巴西的税率提案高达50%，并且公然利用关税干预巴西的内政和司法（博索纳罗案以及巴西国防，博索纳罗为巴西前总统）。从特朗普和相关国家的表态中可以得出，关税对于特朗普而言，仍然是某种必要的需求，我们认为这是作为改善美国国债压力的一种手段。因此关税问题仍有可能在之后的某个时间点对市场产生反复影响，不过影响力度大概率不会像4月2日那样，毕竟已经有部分国家已经同美国达成了协议，这使得市场整体风险已经降低。据彭博社报道，美国财政部长贝森特当地时间7日表示，他预计将在未来几周内与中方官员会面，以推动中美在贸易及其他议题上的磋商。中国与美国之间的关税暂停期为8月12日。 EIA在7月报告中进一步全面强化了今明年每个季度供应过剩的程度（其中今年82万桶/日→106万桶/日，明年55万桶/日→113万桶/日）。供应端，EIA上调今明两年所有季度预测，需求端变化不大。根据EIA最新报告，今年Q4和明年Q1、Q2是供应过剩程度最严重的3个季度，过剩程度分别为107、176、107万桶/日。 布伦特原油隐含波动率Brent价格及库存变化预测EIA现在预计2025年布伦特原油价格平均69美元/桶（66），2026年进一步跌至58美元/桶（59）1）EIA称上调今年均价预测主要由于冲突带来更多的地缘政治风险溢价，不过库存持续增加仍将对油价产生持续的下行压力。2）EIA现在预计今年下半年布伦特原油均价66美元/桶（61），尽管EIA继续预测库存增加将导致油价从目前水平下跌。3）EIA认为下半年油价上涨的潜力反应了霍尔木兹海峡对全球石油供应的重要性。冲突期间油价隐含波动率在6月17日达到68%，这是2022年俄乌冲突以来的最高水平。隐含波动率在宣布停火后迅速降至35%。4）EIA预计库存大幅增长，并给油价带来下行压力。其中今年上半年累库120万桶/日，下半年和明年分别累库90和110万桶/日。5）EIA认为不确定性主要在伊以、俄乌局势的不确定性，美国关税谈判的不确定性，OPEC+对产量目标的遵守情况。 资料来源：EIA 资料来源：EIAOECD供应天数预测85909510010511021-121-7EIA预计OPEC+产量计划增加以及非OPEC+供应增长将推动全球产量强劲增长。EIA预计非OPEC+将引领今年全球产量增长，约增加130万桶/日（113），明年非OPEC+增速将放缓至54万桶/日（23）。EIA预计今年美国原油产量为1337万桶/日（1341），同比增加16万桶/日（21）；明年产量增至1337万桶/日（1337），同比增加0.17万桶/日（-4）。EIA预计今年OPEC原油产量增加38万桶/日（32），明年产量增加11万桶/日（48）。EIA预计今年全球供应量为10460万桶/日（10434），同比增加180万桶/日（155）；明年产量增至10572万桶/日（10514），同比增加112万桶/日（79）。EIA预计OECD商业原油库存供应天数在供增需软的叠加情形下增加，预计仅上半年平均供应天数为61天，下半年增至62天，明年年底达到66天，远高于2018-2024年的范围（不包括2020-2021年新冠疫情大流行导致的高库存低需求下的异常高数值）。 全球总供应预测22-122-723-123-724-124-725-125-726-1四年区间全球原油总供应预估值 26-7 1021031041051061072025Q12025Q22025年2月2025年3月-10122025Q12025Q22025年2月2025年3月2.11EIA平衡表变化资料来源：EIAEIA全面上调了所有季度的供应预估，同时需求预估几乎不变，这使得平衡表进一步全面加剧过剩。美国产量预期总体处于下调周期中，这折射出油价下跌预期对页岩油生产商的影响。从平衡角度看，除了传统旺季的Q3，之后三个季度的供应过剩程度都在100万桶/日上方，过剩程度显著超过了之前预测。 03 价格、价差、裂解 40608010012014022-122-7欧佩克一揽子价格3.1原油期现走势资料来源：Bloomberg506070809022-122-7 3.4原油期货结构资料来源：Bloomberg50607080首行2行3行最新50607080首行2行3行最新 3.5原油月差资料来源：Bloomberg-1001020304022-122-7-10010203022-122-7 -202468101222-122-73.6跨市期货价差资料来源：Bloomberg-15-10-505101522-122-7布伦特-SC期货首行 -50510152022-122-7-10-5051022-122-73.7跨市现货价差资料来源：Bloomberg 012322-122-723-13.8美洲现货价差资料来源：Bloomberg-2024622-122-7 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应资料来源：EIA25303521-121-722-122-7四年区间85909510010511021-121-722-122-7四年区间 4.6全球钻机数资料来源：Wind40050060070080022-122-7美国原油钻机40045050055060065070075080022-122-7 4.13原油总库存资料来源：EIA110012001300140021-121-722-1-4-3-2-1012341月2月3月 4.15美国库存资料来源：Wind200300400500600000204068009001000110012001300140015000002 4.17日本库存资料来源：Wind4060801001201400002040640608010000020406 资料来源：OPEC 05 EIA周度报告及其他 5.2供应资料来源：EIA8000900010000110001200013000140