专注发展成为香港市场数字货币投资和Web3领域的领头公司

2025年7月4日遊戲與Web35.8港元7.91港元00434.HK41.55億港元6.850港元/1.319港元5.26港元BOYAA GLOBAL 24.85%EMILY TECH 9.8%CORE ADMIN 5.38% (36%) 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com表：盈利摘要資料來源:公司資料,第一上海預測式。場佔據領先地位。買入評級：風險因素： -2-本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放遊戲與數字資產優質公司博雅互動國際有限公司（00434.HK，以下簡稱“公司”）是亞太地區領先的線上棋牌類遊戲開發商與運營商，核心產品包括《德州撲克》《鬥地主》等，覆蓋全球100多個國家和地區，累計註冊使用者超5.3億。公司以線上遊戲業務為基石，深度佈局數位資產投資與Web3技術創新，形成了“傳統遊戲+數位資產+區塊鏈技術”三位一體的戰略格局。截至2024年底，公司實現營業收入4.57億元人民幣，同比增長15.79%，歸母淨利潤8.84億元，同比增長654.21%，主要得益於海外市場拓展及數字資產投資收益。公司持有約3,274枚比特幣（截至2025年5月，總投資額約1.96億美元），彰顯其在數字資產領域的戰略前瞻性。自2004年成立以來，公司依靠技術創新與全球化部署穩步成長。2008年推出的《德州撲克》成為旗艦產品，2013年採用當地語系化策略進軍東南亞市場。2024年，公司正式佈局Web3領域，推出基於區塊鏈的遊戲平臺，標誌著從傳統遊戲企業向全球化數字娛樂生態構建者的轉型。公司業務Web3與區塊鏈技術創新公司在2024年全面啟動Web3策略，成功推出區塊鏈遊戲平臺，通過深度融合數位資產與遊戲體驗，顯著提升玩家互動性與資產所有權。截至2025年2月，公司在區塊鏈技術研發方面取得顯著進展，開發出支持非同質化代幣（NFT）與去中心化遊戲生態的先進平臺，業務覆蓋東南亞、南美等高增長市場，市場表現尤為突出。2024年，Web3業務海外收入實現同比增長210%，其中土耳其和印尼市場表現尤為強勁。公司依靠戰略投資MTT eSports、RootData及BounceBit等Web3項目，進一步鞏固了技術與市場優勢。2025年，公司計畫推出至少五款創新區塊鏈遊戲，包括融合NFT與加密資產交易功能的《德州撲克》競技平臺。這些舉措不僅增強了遊戲的社交性與經濟激勵機制，還借助與全球領先的區塊鏈技術提供商合作，優化了數位資產交易流程，大幅提升使用者粘性與體驗。展望未來，公司將持續拓展Web3遊戲產品線，深化全球市場佈局，致力於成為遊戲與數位資產融合領域的全球領導者。線上遊戲與Web3行業——快速發展階段，潛力巨大全球線上遊戲與Web3行業發展迅速，展現出巨大市場潛力。截至2024年底，全球線上遊戲市場規模達1370億元人民幣，而根據行業研究，Web3遊戲滲透率不足8%，增長空間廣闊。公司經由核心遊戲產品成功覆蓋全球玩家，並於2024年推出創新Web3平臺，深度融合非同質化代幣（NFT）與去中心化生態，顯著提升用戶體驗、參與度及粘性。2024年，公司日活躍用戶（DAU）達到120萬，月活躍用戶（MAU）增長至415萬，大幅提升用戶體驗與參與度。2025年香港立法會通過的《穩定幣條例草案》，為Web3和數位資產的發展提供了堅實的合規基礎，進一步推動行業規範化與創新。公司採用平衡傳統遊戲業務與加密貨幣投資風險，優化資源配置，確保了穩健的財務表現與長期發展潛力。展望未來，公司將充分利用中國及全球市場的增長機遇，持續創新Web3產品與服務，致力於在全球線上遊戲與數位資產融合領域佔據領先地位，為用戶和投資者創造更大價值。 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放業務發展歷程公司的發展歷程可劃分為四個關鍵階段，展現了從傳統棋牌遊戲開發商向全球化Web3遊戲生態構建者的戰略轉型路徑。第一階段：棋牌遊戲深耕與上市（2004-2013）公司成立於2004年，專注於棋牌類遊戲開發，推出德州撲克、鬥地主等30餘款遊戲，覆蓋全球100以上國家和地區，累計註冊玩家超5.3億。2013年11月，公司在香港聯交所主機板上市，成為亞太地區棋牌類遊戲領先企業。第二階段：業務調整與股東優化（2014-2023）上市後，行業面臨監管趨嚴和競爭加劇的挑戰，公司憑藉當地語系化策略積極拓展東南亞和南美市場。2023年，騰訊（持股20%）和Phoenix Capital（持股15%）相繼入股，為公司提供技術支援和海外管道，助力其數位化轉型。期間，公司優化了遊戲組合，推出多種語言版本，使移動遊戲收入占比從61.2%提升至63.4%。同時，憑藉創新玩法和使用者介面的優化，公司推動了每用戶平均收入（ARPPU）的持續增長。第三階段：Web3與區塊鏈突破（2024-至今）公司推出了區塊鏈遊戲平臺，融合數位資產交易以吸引年輕使用者，並收購了一家歐洲棋牌遊戲公司，推動海外收入同比增長210%，受東南亞和南美市場擴張的推動。為集中資源開發中東和東南亞市場，公司終止了6款內地遊戲，遊戲總數減少至61款，但日活躍用戶從113萬增至120萬，每月活躍使用者達到415萬，顯示出資源優化的成效。此外，在Web3規劃方面，公司投資了MTI eSports和BounceBit，計畫在2025年推出5款區塊鏈遊戲。根據報告，2024年淨利潤達到8.84億元，同比增長654%，為未來增長奠定了堅實基礎。第四階段：加密貨幣戰略儲備（2023-至今）2023年12月，公司啟動比特幣投資，授權購買不超過1億美元。截至2025年2月，持有約3,351枚比特幣（平均成本58,627美元/枚），計畫繼續增持支持Web3發展，儘管2025年Q1因價格波動導致公允價值減少。貫穿各階段的核心支撐包括:•技術基礎設施：完善的資料分析系統與客戶服務網路，持續優化遊戲體驗並構建玩家社區；•當地語系化能力：通過語言適配和文化定制，提升全球市場滲透率，支持包括中文、泰語和德語在內的21種語言版本。；•研發投入：2024年財報顯示研發費用占比提升至收入的14%，主要用於區塊鏈技術開發和遊戲產品反覆運算，重點支援Web3遊戲開發，如NFT集成和去中心化競技平臺。這段發展歷程顯示，公司利用“傳統棋牌業務基本盤+Web3創新+用戶粘性優化與新興技術佈局”的三維佈局，逐步從單一遊戲開發商轉型為全球化數位娛樂生態構建者。 -3- 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放業務模式公司的業務模式以網路棋牌類遊戲為核心，同時積極拓展Web3遊戲和加密貨幣投資，形成多元化收入結構。主營業務涵蓋網頁遊戲和移動遊戲開發運營，主要產品包括德州撲克、鬥地主、鋤大地等益智類遊戲，以及博雅檯球和蟲蟲特工隊等休閒遊戲。到2024年，公司運營61款遊戲，支援12種語言，其中核心產品《德州撲克》貢獻超過60%的遊戲收入。遊戲支援多語言版本，包括簡體中文、繁體中文、英語、德語和法語等，目標市場不僅限於亞洲，還拓展至全球其他地區。在收入模式方面，公司主要透過銷售遊戲內虛擬代幣（如遊戲幣）及其他虛擬物品獲取收益，保持穩定的收入來源。2024年，移動遊戲收入占比63.4%，網頁遊戲占比25.2%，數字資產增值收益占比11.2%（約0.512億元人民幣），反映了公司多元化收入結構的成效。促進線上促銷活動和遊戲玩法優化，公司旗下《德州撲克》及其他卡牌遊戲的平均每付費用戶收入（ARPPU）在2021-2023年間持續提升。2024年，《德州撲克》的ARPPU達到230.8元，同比增長11.39%，保持行業競爭力。公司推動與協力廠商遊戲分銷平臺及支付供應商合作，進一步驅動商業化進程。2024年，公司明確定位為“純粹領先的Web3公司”，積極佈局去中心化遊戲經濟。包括開發Web3遊戲、區塊鏈錢包及DeFi基礎設施，公司穩步推進Web3領域戰略。2024年，Web3遊戲研發取得進展，支持MTI ESPorts和BounceBit等項目，並計畫推出基於NFT和加密資產交易的競技區塊鏈遊戲，以增強玩家的經濟激勵和資產所有權體驗。此外，公司自2023年起投資比特幣，截至2024年12月持有約3,274枚比特幣，按當時市價估算價值超過22.06億元人民幣。這一“遊戲+數位資產”的業務模式為Web3遊戲研發提供了資金支援，並為公司在Web3市場的長期發展奠定了基礎。全球化戰略是公司業務模式的核心組成部分。除鞏固亞洲市場外，公司透過推出多語言版本遊戲，穩步拓展歐美及東南亞市場，並計畫進一步豐富遊戲組合以提升市場覆蓋率。2024年，公司終止6款內地遊戲，優化資源配置，聚焦中東和東南亞市場，海外收入實現210%的同比增長，其中土耳其和印尼表現尤為顯著。日活躍用戶（DAU）達到120萬，月活躍用戶（MAU）增至421萬，反映了當地語系化策略（支援12種語言，包括泰語和印尼語）在提升用戶粘性方面的成效。例如，《德州撲克》等產品在土耳其和印尼等新興市場表現優異，成為海外收入增長的重要驅動力。在技術研發方面，公司持續加大遊戲開發投入，2024年研發費用占營收比例提升至12%，其中14%專項用於Web3遊戲開發，重點探索5G、雲計算及VR/AR技術在棋牌遊戲中的應用，以優化玩家體驗並增強用戶粘性。2025年，公司計畫推出5款區塊鏈遊戲，融入NFT和加密資產交易功能，以進一步提升用戶參與度和收入潛力。值得注意的是，公司的財務結構呈現高現金儲備特徵。截至2024年底，公司帳面現金及等價物達3億港元，加上比特幣持倉，流動性資產占比超過總市值的70%，為其業務擴張和投資提供堅實基礎。充足的現金儲備（8.927億元）和定期存款（10.503億元）確保了遊戲運營和Web3研發的穩定性，儘管2021-2023年因員工涉嫌非法活動導致約6.832億元資產被凍結，2024年無新增凍結，財務狀況穩健。 -4- -5-本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放同時，公司促進修訂股息政策（未來四年每年派發不低於經營純利20%的股息）平衡股東回報與再投資需求，進一步優化資本配置效率。圖表1:購買加密貨幣之前資產分佈情況（截止2023年12月31日）資料來源:公司資料，第一上海圖表2:購買加密貨幣後資產分佈情況（截止2024年12月31日）資料來源:公司資料，第一上海公司業務模式的競爭優勢主要體現在以下方面：1）棋牌類遊戲的社交屬性與長尾效應支撐了穩定的現金流，2024年毛利率達到72.7%，較2023年提升3.9個百分 -6-本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放點，反映了高效的盈利能力；2）通過提前佈局Web3領域，公司在區塊鏈遊戲賽道佔據有利位置，計畫於2025年推出5款區塊鏈遊戲；3）比特幣持倉作為資產配置的一部分，有助於對沖通脹風險，並與遊戲業務形成協同效應，例如透過加密貨幣支援遊戲內虛擬資產交易。這種“傳統遊戲+數位資產”的混合模式使公司在互聯網傳媒行業中建立獨特的市場定位。然而，公司亦需面對加密貨幣價格波動及監管政策變化等潛在風險。行業背景手機遊戲根據Market.us的資料，2024年，全球手機遊戲市場規模約為6800億元人民幣，占整個遊戲市場份額的49%，同比增長3.0%。過去十年，手機遊戲收入保持穩定增長，從2016年的2868億美元增至2023年的7114億元人民幣，預計到2030年將達到9916億元人民幣，複合年增長率（CAGR）為11.5%。增長的主要驅動因素包括安卓設備在新興市場的廣泛應用（2024年安卓遊戲占市場份額的68.7%）、5G網路的持續擴展，以及雲遊戲和AR/VR技術的逐步整合。此外，免費遊玩（F2P）模式結合內購機制和混合休閒遊戲的增長進一步推動了收入提升。市場呈現穩步擴張趨勢，預計2025年收入將達到7242億元人民幣，到2027年將超過8210億元人民幣。儘管行業面臨競爭加劇和用戶留存率較低的挑戰，市場整體仍保持持續發展的潛力。圖表3:全球移動遊戲市場（截止2024年12月31日）資料來源:Mar