受益于钾肥价格上涨，未来产能持续扩张

亚钾国际（000893.CH）：受益于钾肥价格上涨，未来产能持续扩张 Asia-Potash International Investment (Guangzhou)(000893.CH):Benefiting from rising price of potash &Continued Capacity Expansion Ahead 庄怀超Charles Zhuangcharles.zhuang@gpf.com.hk2025年7月4日 概要 1.公司简介：专注钾肥业务，产能快速扩张2.寡头垄断格局下，海外龙头产能受限3.中国市场供应高度依赖进口，产品定价追随国际4.发挥“一带一路”优势，积极进行降本增效5.盈利预测及估值6.风险提示 公司专注钾肥业务 亚钾国际成立于1998年，专注于钾盐矿开采、钾肥生产及销售业务。公司秉承“资源、规模、创新”发展理念，以“打造世界级钾肥供应商”为战略目标，以“一年新增一个百万吨钾肥产能和产量”为目标，持续扩大钾肥产能。经过多年深耕，公司当前已构建以东南亚、东亚地区为核心的销售网络及物流体系，同时布局南亚及大洋洲等市场。公司专注于氯化钾产品，2020-2024年氯化钾业务收入占比分别为97.60%、98.57%、98.10%、98.83%和97.65%。 不断进行资源收购，钾矿储备亚洲第一 公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，钾盐矿矿石总量49.37亿吨，折纯氯化钾资源总储量约10亿吨。区域内钾矿矿藏丰富，埋藏较浅，矿层分布连续，资源禀赋好，适于规模化开发钾盐项目。2022年，1）公司通过重大资产重组的方式收购了老挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区179.8平方公里钾盐矿，该矿区与35平方公里钾盐矿区相连，钾盐矿矿石总量约为39.356亿吨，折纯氯化钾约为6.77亿吨。2）甘蒙省农龙村48.52km²钾盐矿权。 产能快速扩张，氯化钾产销量逐年递增 根据2024年年报，公司氯化钾总产能300万吨。根据公司24年年报，目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，公司正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目的矿建工作，力争尽快实现投产。同时，公司拥有近90万吨/年颗粒钾产能，未来公司将进一步通过技术创新手段来优化产品品质。 发展高价值大红颗粒钾 公司针对大红颗粒钾的旺盛需求，2022年启动了大红颗粒钾扩建工程，该扩建工程规划共分三期，一期30万吨产能、二期50万吨产能、三期100万吨产能。一期30万吨从项目启动到投产试车仅用时7个月，二期新增50万吨/年产能扩建项目于2022年底启动。2023年11月，公司第三期大红颗粒钾50万吨/年生产装置实现达产，至此，公司已合计拥有近90万吨/年颗粒钾产能。截至2025年4月，公司拥有近90万吨/年颗粒钾产能。 随着近年来精准施肥意识的提升，越来越多的农户开始结合所拥有的土地养分含量、作物品类等因素制定氮磷钾的施肥配比，促使适合这种灵活配比方式的复混肥(BB肥)的市场规模也迅速扩大。大红颗粒钾是生产BB肥的三种原料之一，因此市场对大红颗粒钾的需求也越发旺盛。 2020-2024年公司扣非净利润复合增速为274% 2020-2024年公司扣非净利润复合增速为274%。公司2020-2024营业收入分别为3.63、8.33、34.66、38.98和35.48亿元，分别同比增长-40.02%、129.36%、313%、12.45%和-8.97%，2020-2024年收入复合增速为77%；扣非后归母净利润分别为0.05、2.90、20.28、12.74和8.92亿元，分别同比增长-86.52%、6232.51%、590.33%、-37.16%和-30.00%，2020-2024年扣非净利润复合增速为274%。 国内+海外营收双重布局，国内收入占比逐渐提高 公司不断提升国内市场销售占比。2020-2024年公司国内收入分别为0、2.37、16.91、27.34和27.00亿元，收入占比分别为0%、28.43%、48.80%、70.14%和76.09%；海外收入分别为3.63、5.96、17.75、11.64和8.48亿元，收入占比分别为100%、71.57%、51.20%、29.86%和23.91%。在国际市场上，公司地处东南亚核心区域，在越南、泰国、马来西亚、印度尼西亚四大东南亚重点市场设立销售子公司/办事处；在国内市场上，我国是钾肥消费大国，公司从去年开始布局国内市场。综合来说，国际市场与国内市场双重布局的销售体系既是公司未来发展的需要，也是公司销售体系的优势。 具有成本优势，不断进行降本增效 公司氯化钾毛利率显著高于同行业可比公司，接近海外龙头Nutrien。根据公司公告，公司2024年氯化钾毛利率为49.54%，处于行业中上游水平。根据公司2022年年报，加钾、俄钾钾盐矿埋藏深度在700-2000米，钾盐矿开发资本开支、折旧摊销巨大，预计会提高钾肥生产成本；公司老挝钾矿矿层埋藏较浅，平均在180-220米左右，开采成本相对较低。 公司不断进行降本增效：1）开展智慧矿山减少人力成本支出110元/吨；2）降低物料消耗成本100元/吨；3）优化工艺降低成本44元/吨；4）自备电厂降低能源成本50元/吨；5）通过提升产能，实现200-500万吨产能规模效应降低管理费用110元/吨。预计公司未来氯化钾单吨成本仍有数百元下降空间。 生产工艺领先，氯化钾收率高 公司利用氯化钾、氯化钠、氯化镁三者溶解度的差异，采用冷结晶-正浮选工艺。由于老挝光卤石特性，采用结晶工艺可能会遇到结晶器导流简积盐、底流堵管、尾盐尾液丢钾严重等问题，公司因地制宜，创新工艺实现了以固体钾盐光卤石为原料用冷结晶-正浮选工艺生产钾肥技术的成功。此外，在尾液上，公司对尾液进行蒸发冷却结晶，回收尾液中的氯化钾，系统氯化钾收率可以由75%-80%进一步提升至83%。 中农集团为公司最大股东 截至2025年6月30日，中国农业生产资料集团有限公司（中农集团）为公司最大股东，持股比例15.68%。中农集团为中国供销集团有限公司100%持股公司，为中央国有企业，多年发展下成为全国性的集生产、流通、服务为一体的专业经营化肥、农药、农机、种子、农膜等农业生产资料的大型企业集团。 着力构建“国内+国际”双循环、境内外联动的销售体系 公司着力构建“国内+国际”双循环、境内外联动的销售体系。2024年，公司在国际方面设立国际销售中心，与老挝-越南国际港口股份公司（VLP）合作增设越南万安港专用码头，与三星集团、以色列化工集团、法国外贸银行等国际合作伙伴广泛接洽，持续拓宽国际产业合作版图； 国内方面深度走访调研国内领先的复合肥企业、农资集团、枢纽港口等合作伙伴，深化合作规模、合作领域。随着公司钾肥产能稳步提升，全球化肥生产商、贸易商，国际与国内权威行业协会，投资者等到访公司老挝钾肥生产基地参观调研、洽谈合作，公司行业影响力不断增强。 当前，公司产品主要销售至中国、越南、泰国、马来西亚、菲律宾、日本、韩国等多个国家，也辐射了中东、大洋洲、欧洲、南美洲、拉丁美洲、非洲等地区。 概要 1.公司简介：专注钾肥业务，产能快速扩张2.寡头垄断格局下，海外龙头产能受限3.中国市场供应高度依赖进口，产品定价追随国际4.发挥“一带一路”优势，积极进行降本增效5.盈利预测及估值6.风险提示 钾肥行业呈龙头主导格局，头部生产商主导定价 钾盐生产具有极高的集中度，战略意义突出。根据USGS数据，2023-2024年全球钾盐（折合K₂O）产能分别为6430万吨和6520万吨，预计到2028年，氧化钾的年生产能力将增至约7600万吨。产能的增长大部分将来自老挝和俄罗斯新的钾盐矿以及扩建项目所生产的氯化钾（MOP）。白俄罗斯、巴西、加拿大、埃塞俄比亚、摩洛哥和西班牙计划新建的氯化钾矿预计将在2028年之后开始运营。从行业集中度来看，全球前五大生产企业产能占比超过75%，行业呈龙头主导格局。 龙头企业主导全球钾肥市场的定价权 世界钾矿资源的集中决定了国际钾肥的供应商数目少。2011年以前，全球钾肥供应主要由代表加拿大钾肥PotashCorp、美国美盛Mosaic、加拿大加阳Agrium组成的加拿大Canpotex联盟，和代表乌拉尔钾肥Uralkali、西尔维尼特Silvinit和白俄罗斯钾肥公司Belaruskali三家公司的BPC联盟主导。2011年，Uralkali与Silvinit合并；2013年Uralkali宣布退出BPC联盟，白俄罗斯对本国钾肥公司Belaruskali实施私有化；2018年，PotashCorp和Agrium合并成立Nutrien。当前国际钾肥的定价主要由Canpotex联盟和Uralkali、Belaruskali等龙头生产企业与中国、印度、巴西等主要的钾肥需求大国签订长单合同，合同价格遵循一次谈判、一个价格模式。从全球范围来看，尽管过去十余年钾肥供应呈现一定程度的多元化，但Canpotex联盟和Uralkali、Belaruskali几家龙头仍控制了全球超70%的钾肥产能，主导着全球钾肥市场的定价权。 钾肥资源存在区域性错配，供需严重失衡 根据OEC数据，2023年全球前五大钾肥出口国分别为加拿大、俄罗斯、白俄罗、德国、约旦，出口总值为196亿美元。以加拿大位居全球第一，出口总额为94.4亿美元，第二大为俄罗斯，出口总额为43.0亿美元，第三大为白俄罗斯，出口总额为20.1亿美元。而从进口来看，前五大进口国进口总额为173.6亿美元。以巴西位居全球第一，进口额为56.5亿美元，第二大为中国，进口额为49.4亿美元。 地缘政治波动增加全球供应不确定性 •白钾制裁增加全球供给的不确定性。2021年6月24日，欧盟出台一系列针对白俄罗斯国家新措施，针对的实体包括白俄罗斯钾肥公司；2021年8月9日，美国总统拜登签署行政令，宣布对白俄罗斯实施新一轮制裁，白俄罗斯钾肥亦被列入制裁名单；英国随后也“配合”美国采取行动，宣布对白俄罗斯的钾肥和石油产品出口实施制裁。2021年12月8日，美国对白俄罗斯钾肥公司制裁正式生效。白俄罗斯是世界第三大钾肥生产国，钾肥出口量约占全球的20%。白俄受多国制裁出口受限，全球范围内钾肥供应的不确定性增加。 白俄罗斯和俄罗斯计划削减钾肥供给 白俄罗斯和俄罗斯计划削减钾肥供给。2025年1月22日，白俄罗斯钾肥厂（Belaruskali）宣布，计划在其索利戈尔斯克4号（Soligorsk-4）矿区开展大规模设备维护作业，停产检修7个月。2025年2月18日，俄罗斯乌拉尔钾肥公司（Uralkali）宣布三座矿山将于2025年二三季度停产检修。整体而言，按减量下限，即白俄罗斯减量90万吨，俄罗斯减量70万吨估计，两俄目前已经落地的减产计划预计将形成至少160万吨的供给减量。 概要 1.公司简介：专注钾肥业务，产能快速扩张2.寡头垄断格局下，海外龙头产能受限3.中国市场供应高度依赖进口，产品定价追随国际4.发挥“一带一路”优势，积极进行降本增效5.盈利预测及估值6.风险提示 中国钾肥供给存较大缺口，对外依存度攀升 中国钾肥产量呈下降趋势，供给长期存较大缺口。中国作为农业大国，对钾肥的需求量较大。根据卓创，2018-2024年，我国硫酸钾加氯化钾产量由1203.2万吨降至934.1万吨，复合增速为-4.13%；氯化钾表观消费量由1940.1万吨增长至2186.3万吨，复合增速为2.01%。由于我国自主产能受限，钾肥进口依存度常年在50%以上，去年进口比例攀升至70%左右，长期依赖进口的局面难以改变。据海关总署统计数据，2024年国内累计进口钾肥量为1263.25万吨（折KCl），同比增长9.14%，创历史新高。 氯化钾行业供需平衡表 表：我国氯化钾供需平衡表 我国钾肥进口采取谈判机制 由于我国钾肥进口需求较大，自2005年起我国建立钾肥进口谈判机制，由中化、中农、中海化学等企业组成谈判小组