东南亚主要天胶产区掠影及行情展望

高 琳 琳 01东南亚主要天胶产区掠影Overview of Major Natural Rubber ProducingRegions in Southeast Asia目录CONTENTS03下半年橡胶运行逻辑Rubber Market Logic for the Second Half ofthe Year 02上半年橡胶走势回顾Review of Rubber Market Trends in the FirstHalf of the Year04结论与投资展望Conclusion and Investment Outlook 东南亚主要天胶产区掠影 /第4页2024年种植面积2381.28莱，同比-0.96%2024年产量478.90万吨，同比-0.44%2024年单产213千克/莱，逐年下滑近年胶价低位，新种、翻种面积少 资料来源：同花顺iFinD，泰国农业经济办公室，Qinrex，国泰君安期货研究2024年开割率94.36%，触及瓶颈（胶价大涨但开割率仅微增）新树少，老树被砍，预计产能下降 /第5页2024年胶价大涨，种植净回报转正，但远不及榴莲2024年橡胶种植面积同比-0.96%，棕榈+1.43%，榴莲+10.40%泰国南部人口更加年轻泰国胶农主要分布在南部 资料来源：同花顺iFinD，泰国统计局，泰国农业经济办公室，泰国就业部外国人管理办公室，国泰君安期货研究泰国人口年龄结构与中国整体类似，面临老龄化问题东北部更劳动力紧张，外劳/胶农户数：南部0.46，东北0.17 /第6页期货价格对泰国原料价格的指引通过统计检验，我们发现橡胶期货价格收益率普遍是泰国橡胶原料价格收益率的格兰杰原因，原料价格变化滞后于期货价格变化约一个交易日，而据我们了解，近年来泰国二盘商交易原料时也越来越多地参考期货价格，这与统计检验结果相呼应。通过对近年泰国政府与橡胶产业政策的分析，我们认为不同的政治派系在橡胶政策上存在一定共性：都会在胶价下跌期出台短期政策安抚胶农，且单一短期政策对价格拉动作用有限；长期种植计划顺应价格周期而非逆周期调节。而短期政策存在一定分歧，他信派系相对照顾稻农，反他信派系相对更照顾胶农，但这一点可能随着东北部橡胶种植增多、南胶北稻格局淡化，以及政治格局的转变而有所缓解。即当前他信派系的佩通坦政府可能继续执行巴育政府时期制定的缩减种植面积、扩大国内消费比例等长期计划，同时在大跌时考虑出台短期收购、价格保障等政策安抚胶农。泰国政治派系与橡胶政策（详见专题报告《泰国篇：政府产业政策研究及原料价格传导——东南亚产区系列报告（三）》 /第7页据《关于到2030年越南重点经济作物发展提案》，到2030年越南橡胶种植面积争取减少到80-85万公顷，2024年为90.89万公顷。--种植面积降据《到2030年农作物种植发展战略及到2050年愿景》，将橡胶单产提高到1.8-2吨/公顷，2024年为1.79吨/公顷。--单产增按80-85万公顷的种植面积，80%的割胶率，1.8-2万吨/公顷的单产计算，越南增产空间减小。产量区间【115.20，136】万吨，2024年产量129.66万吨越南橡胶供应近半依赖进口，进口中主要来自柬埔寨 /第8页资料来源：FAO，公开资料收集，国泰君安期货研究非洲橡胶78%产自科特迪瓦2023年科特迪瓦产量154.8万吨，近五年CAGR+19.92%2023年科特迪瓦收获面积94.97万公顷，近五年CAGR+19.77%2021年科特迪瓦总理表示，计划到2025年将初级橡胶加工率达到100%，到2025年将橡胶产量翻一番，达到200万吨。预计2025年科特迪瓦橡胶加工产能将达200万吨 科特迪瓦橡胶和油棕委员会官网2025年6月4日公告，停止颁发新的橡胶和油棕产品初加工工厂扩建许可。 /第9页2024年割胶率大幅提升，由72.30%增至84.86%2024年印尼产量226.2万吨，同比+0.95%印尼2025年1-5月出口橡胶74.50万吨，同比+13.92%印尼橡胶出口以标胶为主 资料来源：Qinrex，UN Comtrade，国泰君安期货研究印尼橡胶主要向日本、美国出口2025年1-5月印尼标胶出口中国13.38万吨，同比+241.99% /第10页为保障至少75%的自给率，预计2030年印度橡胶产量将达150万吨据印度《2019国家橡胶政策》，预计2030年该国的天然橡胶消费量约为200万吨考虑到橡胶树种植大概7年才能割胶，单靠种树提高产量似乎为时已晚，提高割胶率势在必行预计产能先减后增，短期峰值在2025年左右出现图片出处为印度橡胶研究所2020年论文《HOW MUCH NATURAL RUBBERCAN INDIA PRODUCE IN THE COMING YEARS?》，改文基于1956-57到2018-19财年的翻种、新种数据预测，印度橡胶产能峰值在2025年左右出现，随后因树龄结构老化而不断下降。但由于该文未考虑2022年起的大量新种/翻种数据，我们在其基础上推测，产能将在2025年左右达峰后下降，直到2029年左右发生明显逆转（即2022年起大量新种、翻种的橡胶树进入割胶期）。 2025年上半年橡胶走势回顾 /第12页行情回顾海外泰南天气改善，供应增量预期偏强，叠加处于季节性累库，下游无明显利好，临近春节开工有走弱预期，原料带动盘面加速下行。1月中旬泰北天气降温扰动，市场预期停割期可能提前到来，原料价格企稳回升，且月中时期轮胎企业加大备货量，盘面反弹。春节后泰东北逐渐进入停割期，泰南处于旺季尾声，工厂囤货需求下，原料价格有反弹空间，成本端对胶价仍存提振。 /第13页关税冲击下短期波动率大幅抬升1月-2月中旬RU波动率持稳、NR由于近月供应偏紧预期，近远月月差较高，资金博弈激烈导致NR波动率明显上行。2月下旬开始，多重利空导致资金情绪偏弱，波动率下行。期间供应端进入低产季，天气炒作减少。前期货源集中到港，下游需求疲软逐渐显现，先前表现亮眼的半钢胎，库存去化困难的问题也逐渐显现，天胶社会库存累积，宏观方面关税问题带来的不确定性增大，市场资金情绪偏弱，RU和NR波动率持续下行。4月初美国超预期关税造成市场恐慌情绪增加，波动率迅速上行，而后随贸易冲突有好转预期，以及临近五一市场活跃度下降，波动率迅速回落。下半年宏观情绪或有所好转，供应端季节性扰动增加，波动率重心有抬升的预期。资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究4月初美国关税导致RU波动率大幅增加 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究4月初美国关税导致NR波动率大幅增加 2025年下半年橡胶运行逻辑 /第15页越柬出口或减少，供应端压力主要来自非洲增量国内外轮流补库，泰国库存低位，供不应求。欧美2024Q4降息后补库较多，其中欧盟可能还有EUDR落地前囤货的因素，EUDR延期前的货源于2024年Q4大量到港，导致欧盟进口同比增加较多。2024年下半年中国橡胶库存持续去化，2024年底内外价差修复，导致2025Q1中国进口大幅增长。国内外轮流补库导致泰国块状橡胶库存指数自2024年起持续下降，2025年3月达到近五年同期低位，同比-12.35%，呈现供不应求态势。据我们了解，泰国诗董、泰华、宏曼历、联益等企业都卖出了很多远月货源，若远月价格在4月下跌之前确定，目前原料价格走低，加工利润回暖后，将有效带动橡胶产出。供应端：季节性上量预期，原料走低给出加工利润资料来源：US Census,国泰君安期货研究资料来源：Eurostat,国泰君安期货研究2024年Q4欧盟自泰国进口橡胶8.86万吨，同比+49.84%2024年Q4美国自泰国进口橡胶7.67万吨，同比+17.41%2024年Q4中国天然橡胶社会库存去化至低位 资料来源：钢联,国泰君安期货研究 /第16页越柬出口或减少，供应端压力主要来自非洲增量天气好转但价格下跌，下半年泰国产量同比增速或不及去年。从产出瓶颈看，虽然泰国产能有下降预期，但2024年下半年天气好转后产量大幅增长，一定程度上说明去年减产主要约束是天气而非产能，只要价格够高，老胶园复割或者涂药刺激产出，天气好转后今年泰国产量依然有增加预期。从割胶意愿看，美国关税冲击后下半年胶价或难以达到2024年Q4的高点，削弱了割胶意愿，所以我们认为下半年泰国产量同比增速或不及去年。供应端：季节性上量预期，原料走低给出加工利润资料来源：Qinrex，国泰君安期货研究资料来源：泰国工业经济办公室，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究2024年12月中旬至2025年3月初泰标内外价差较高2025年1-5月中国橡胶进口266.15万吨，同比+25.26%2025年3月泰国块状橡胶库存指数同比-12.35%2025年1-5月泰国橡胶出口188.50万吨，同比+15.25%资料来源：Qinrex，国泰君安期货研究 /第17页越柬出口或减少，供应端压力主要来自非洲增量国内轮胎产能扩张，柬埔寨橡胶出口预计下滑。近年来我国轮胎企业为规避贸易壁垒在东南亚投产较多。2023年我国轮胎企业在柬埔寨投产PCR/TBR约500/90万条，而2024年投产PCR/TBR约2250/225万条，增幅约350%/150%。据柬橡胶部代理总干事KhunKakada称，2024年该国橡胶产量约为40.72万吨，同比+3.93%。赛轮、通用、双星三家当地工厂2024年大约使用了5.8万吨国产橡胶作为原材料，占当年产量的约14.24%。2024年柬埔寨汽车轮胎出口额达8.7亿美元，较2023年的3.8亿美元，增长了129%。这导致柬埔寨橡胶产量虽小幅增长，但出口下滑较多。柬埔寨在2025年前4个月出口乳胶达76,467吨，较去年同期的85,428吨下降10.5%。目前，柬埔寨已吸引5家外国轮胎制造企业设立生产基地，所有企业均来自中国，根据柬埔寨政府估计，一旦上述5家中国轮胎厂全部投产，预计每年将需要20-30万吨原料。故柬埔寨橡胶出口有进一步下滑预期。供应端：季节性上量预期，原料走低给出加工利润我国轮胎企业海外投产情况（不完全统计） 资料来源：公开资料收集,国泰君安期货研究 /第18页越柬出口或减少，供应端压力主要来自非洲增量柬埔寨原料减少、国内轮胎产能扩张，越南橡胶出口也存下降预期。越南橡胶原料大约一半来自进口，其中很大一部分来自柬埔寨。据Qinrex，越南1-4月橡胶出口426.33千吨，同比-6.13%，除了2024年的天气影响国内产量和柬埔寨出口减少的因素以外，出口大幅下降与越南自身轮胎产能大幅增长也有关。2023年我国轮胎企业在越南投产PCR/TBR约300/100万条，而2024年投产PCR/TBR约1200/335万条，增幅约300%/234%。2024年越南轮胎出口量大幅增长，半钢胎出口3184万条（同比+27.76%），全钢胎出口1349万条（同比+15.94%）。供应端：季节性上量预期，原料走低给出加工利润资料来源：Qinrex,国泰君安期货研究资料来源：Qinrex,国泰君安期货研究越南1-4月橡胶出口426.33千吨，同比-6.13%2024年越南半钢胎出口3184万条（同比+27.76%），全钢胎出口1349万条（同比+15.94%） /第19页越柬出口或减少，供应端压力主要来自非洲增量供应端：季节性上量预期，原料走低给出加工利润资料来源：Qinrex,国泰君安期货研究科特迪瓦加工能力瓶颈制约减少，出口增速或进一步提高。科特迪瓦出口增速放缓的原因主要是禁止未加工的橡胶出口和产能增长导致的原料在产业链中囤积。据Qinrex，2021年科特迪瓦总理帕特里克·阿奇（Patrick Achi）表示，科特迪瓦到2025年将初级橡胶加工率达到100%，同年科特迪瓦法律规定该国生产的所有橡胶都必须经过加工后方可出口，而这项法律颁布之前，本国只有50%的橡胶在出口之前进行加工。同时，加工产能的增长也导致原料在产业链中囤积，2022年起科特迪瓦产量-出口之差逐渐扩大。