国产端游有望迎来爆发期

1、全球与国内端游市场复盘 ·全球游戏市场规模结构：2024年全球游戏市场（移动端+PC端+主机端）规模约1877亿美元，其中PC端市场规模为373亿美元，主机端为428亿美元，PC端与主机端合计占比达43%。从用户习惯看，海外用户更倾向重度的PC和主机游戏使用场景。 ·国内端游市场规模与趋势：2024年国内游戏市场整体规模为3258亿元，其中客户端游戏规模680亿元，主机端游戏规模45亿元，两者合计725亿元，同比增长5%，但在整体游戏市场中占比不足23%。回顾历史，20142020年国内端游（PC+主机）市场规模维持在550650亿元，期间因移动端游戏兴起，端游增长停滞但未明显萎缩。2021年（疫情后）起，端游市场呈恢复增长趋势，2024年客户端游戏规模同比增长2.6%，创历史新高；主机游戏规模45亿元，同比增速高达55%。版号层面，2024年PC客户端游戏版号135款（同比增19.5%），主机游戏版号23款（同比增35%），多平台（移动端+PC+主机）游戏版号110款（同比增近40%），游戏审批变更数量98款（同比增100%），均反映端游供给活跃。从用户渗透看，2023年底国内PC+主机游戏用户规模约1.7亿（占总游戏用户6.7亿的26%），全球端游用户渗透率为65%；从付费能力看，2023年国内PC+主机用户年度ARPU为400元，全球水平约600元，用户渗透率与ARPU均有较大提升空间。 ·端游增长驱动因素：端游增长由供给端与需求端共同驱动。供给端方面，一是多端互通产品的推出，2020年后越来越多游戏采取移动端、PC端、主机端同步上线策略，如2020年10月上线的《原神》（9月先上线PC端，次年4月上线PS平台），首年流水超100亿元，其多端互通结合了PC端视觉效果、主机端操作体验及移动端便携性，满足用户多场景需求；后续完美世界《幻塔》、网易《逆水寒》、腾讯《暗区突围》《三角洲行动》等跟进，丰富了端游内容供给。二是纯端游黑马的涌现，2017年起多款玩法差异化的精品国产端游进入视野，2017年有7款销量破百万份；2021年《永劫无间》首年销量700万份，首个自然年销量超1000万份，突破国产端游销量天花板；2024年8月《黑神话：悟空》成为文化出海产品，截至2024年底销量突破2800万份，销售额超90亿元。需求端方面，Steam国区用户规模快速增长，从2016年的1000万增至2023年的5500万，2025年2月Steam简中用户占比首次突破50%，远超第二名英语用户。国内PC游戏用户付费能力突出，《黑神话：悟空》销量主要来自国内用户，《双人成行》《博德之门3》等全球畅销游戏国区销量占比分别超50%和37%。用户习惯方面，近五年国内客户端游戏用户中44.7%为新增用户，其中18%最早为手游玩家，因高质量端游吸引转为PC/主机用户。随着端游供给持续丰富，用户对高质量内容与体验的需求同步增长。 2、国内厂商端游产品储备展望 ·头部厂商产品布局：头部厂商在端游领域表现突出。腾讯对端游的重视程度持续提升，其已上线的多端互通游戏中，三角洲行动日活在2025年超过1200万（不包括海外），并在顺网统计的5月网吧日历榜中排名第三，仅次于英雄联盟和无畏契约。腾讯储备的多平台游戏包括：一人之下（二次元动作题材）于6月进行二测；洛克王国世界（可爱动漫画风回合制）于4月进行压测；王者荣耀世界（开放世界冒险）于4月22日开始预约；荒野起源于4月22日进行第二次测试。网易自2021年推出年销量破千万的国产端游永劫无间后，20242025年迎来端游爆发期，2025年Q1其自研新游戏（如七日世界、漫威争锋、燕云十六声）推动增值服务净收入达240亿元，同比增长12%，环比增长13%，PC游戏成为重要增长驱动力。网易储备的PC/主机端游戏在2025年520发布会上成为主角，包括遗忘之海（海洋题材冒险，6月27日首曝）、代号无限大（二次元开放世界，多平台PV发布）、代号奇旅（模拟经营）、归堂（历史题材3A大作，6月首曝）、万民长歌（SLG三国题材单机化），以及头号追击、无主星约、命运群星等多端或仅PC端游戏，产品储备更丰富且尝试更激进，预计 未来3 5年处于PC端储备大年。 ·二三线厂商产品动态：二三线厂商亦有丰富的端游储备。完美世界的诛仙世界已上线，异环（多端游戏）预计2025年底或2026年初上线；哔哩哔哩的托列亚科夫已上线，代号Ncard（卡牌游戏）计划多端上线；西山居的旗舰机已全球上线。此外，创梦天地的永恒轮回、米哈游的星穹铁道、诗月的望月、鹰角的明日方舟主线、蛮球网络的蓝色星原旅谣、艾力斯的远光84、灵犀互娱的无尽战争、英雄互娱的二重螺旋、灵游坊的灵境旅人以及成都灵泽的鸣卧虚渊之羽等均为二三线厂商储备的端游产品。 ·市场供给爆发预期：从市场整体看，预计20252026年为国内PC主机游戏爆发年份。2025年和2026年，国产厂商的PC主机端游戏基本无空档期，处于供给端持续爆发时期。丰富的产品线将推动国内PC主机端游戏市场规模在2025年和2026年呈现明显增速。 3、端游市场受益标的梳理 ·平台方受益标的：国内头部网吧服务平台中，顺网科技作为全国第一大网吧服务商，其核心产品覆盖全国70%以上的电竞服务行业，触及全国96%以上的城市，与各地2000多家网吧合作伙伴保持良好合作。2024年，顺网科技网络广告及增值服务收入达13.4亿元，同比增长47%，因PC主机端游戏热度提升而直接受益。市占率第二的盛天网络是国内第二大网吧服务平台企业，旗下易乐游平台服务百万级PC终端，2024年相关收入近9亿元。 ·研发方受益标的：研发方受益标的主要有腾讯、网易、完美世界、ST华通及部分小公司。数网5月网吧游戏热力榜显示，前十中腾讯PC端游戏占8款，网易的永劫无间、守望先锋入榜；前20中腾讯占11款、网易占7款，完美世界的CSGO排第12名、代理的Dota2排第21名。财报显示，2024年完美世界PC端游戏收入3.59亿元，同比增长6.6%；ST华通PC端游戏收入33.2亿元，同比增长6%。部分小公司也有一到两款较大的PC端单品，如凤凰网络的梦三国排网吧畅销榜第23名，世纪天成、B站、西山居等也有类似游戏。未来随着更多玩家加入，预计将有更多精品及收益标的涌现。 Q&A Q:国内端游市场近年来的发展趋势如何？ A:国内端游市场2014-2020年规模维持在550亿至650亿元的稳定区间，2021年后恢复增长，2024年达680亿元创历史新高；主机游戏2024年规模45亿元，同比增长55%。版号数量及审批变更均显示市场恢复增长趋势。 Q:国内端游市场恢复增长的原因有哪些？ A:国内端游市场恢复增长的原因主要来自供给端与需求端。供给端方面，多端互通游戏上线丰富了PC端内容，纯端游黑马的出现提升了供给。需求端方面，Steam国区用户数量从2016年的1000万增至2023年的5500万，2024年2月简中用户占比达50%；国内PC游戏用户付费能力领先；近五年新增用户中18%原为手游用户，需求随供给丰富而增长。 Q:国内厂商在PC和主机游戏领域的产品储备情况如何？ A:腾讯、网易等头部厂商及二三线厂商均有丰富产品储备。腾讯储备包括《一人之下》《洛克王国世界》《王者荣耀世界》《荒野起源》等多平台游戏；网易储备包括《遗忘之海》《代号无限大》《代号奇旅》《归堂》《万民长歌》等；完美世界、哔哩哔哩、创梦天地、米哈游等其他厂商也有多款端游储备，预计2025-2026年为产品爆发期，供给无空档期。 Q:国内端游市场的核心受益标的有哪些？ A:国内端游市场核心受益标的分为平台方与研发方。平台方包括顺网科技和盛天网络；研发方包括腾讯、网易、完美世界、ST华通等。