渊生珠而崖不枯

魏林峻高级分析师（有色金属）从业资格号：F03111542投资咨询号：Z0021721Email:linjun.wei@orientfutures.com 铅：看涨2025年7月2日 原生端，品位下滑和外部风险持续，下半年海外铅矿产量或有扰动；国内原生冶炼产能利用率维持高企，进口矿边际趋紧，后续TC有下跌压力，冶炼利润或同步承压，炼厂存在有限的减产可能性。再生端，下半年替换需求或在旺季下有阶段性改善，但废电瓶仍将在大部分时间里维持紧缺；再生厂经营环境有所恶化，今年回收商惜售力度加强、囤货时间提前，而新增再生产能对传统产能在地域辐射和竞价上的挤占，下半年再生炼厂开工率或维持高波动，但总体依然承压，此外需关注再生产能压缩的可能性。 ★需求端 需求端，全年终端需求或维持正增速。两轮车和汽车均面临需求前置释放的问题，消费较为依赖政策推动，锂代铅潜移默化影响消费格局，储能领域消费增速维持强劲表现，出口需求在比价压制和反倾销影响下或继续承压。上半年需求表现偏弱，主要是初端需求表现不佳，给予下半年谨慎转好的预期。由于供应弹性主要来自再生炼厂，而需求虽有转好预期，但堆积在产业链各环节的成品库存仍需要时间消耗，下半年社库或维持宽幅震荡；由于矿紧迹象逐渐明显，下半年也需警惕潜在的交割风险。 铅期货相关报告： 《锌矿放量预期不变，铅矿紧缺隐忧已现》2024/06/02 《湖南再生铅调研：供应承压持续，需求探底不远》2024/05/26《重心上移，仍可择机试多》2025/04/01《矿端修复兑现，产量指引大增》2025/03/12《积重难返，平仄依旧》2025/01/05《矿紧边际修复，增产预期递延》2024/11/19《风物长宜放眼量，枯木或有逢春时》2024/10/06《矿紧边际加剧，修复预期有限》2024/08/27《供应扰动或将重演，再生减产预期渐强》2024/08/12《原料紧缺支撑铅价，锚定需求兑现情况》2024/08/01《矿紧预期落地，减产空间无多》2024/05/23 ★投资建议 经过预期修正后，平衡表显示今年的供需矛盾相对减小，进口量级或有下滑，但依然处于紧平衡状态。下半年沪铅价格中枢或有所上移，沪铅上行的弹性一方面来自于需求见底回升预期，另一方面来自于供应端仍可能加深的结构性矛盾，下半年沪铅参考运行区间为【16100，18500】元/吨。 策略方面，单边角度，基于供需双强预期，推荐关注沪铅单边试多机会；套利角度，下半年月差结构有望跟随需求节奏从C转B，建议关注阶段性月差正套机会，内外方面，进口窗口仍有间歇性开启预期，建议以区间操作思路对待。 ★风险提示 下游生产计划扰动，矿紧超预期，宏观风险。 目录 1、行情回顾...............................................................................................................................................................................52、宏观面...................................................................................................................................................................................53、原生端...................................................................................................................................................................................63.1、铅精矿：海外仍有扰动，矿端边际趋紧........................................................................................................................63.2、原生铅：产能利用率仍受进口和利润限制..................................................................................................................114、再生端：原料矛盾或在下半年给予铅价更显著的驱动.................................................................................................135、需求端.................................................................................................................................................................................165.1、铅蓄电池：下半年消费或有阶段性改善......................................................................................................................165.2、终端内需：需求前置释放，依赖政策推动..................................................................................................................175.3、海外需求：出口增速有承压可能..................................................................................................................................206、库存端.................................................................................................................................................................................237、投资建议.............................................................................................................................................................................258、风险提示.............................................................................................................................................................................26 图表目录 图表1：沪铅及伦铅价格走势回顾................................................................................................................................................................5图表2：美国通胀尚未降至联储目标水平....................................................................................................................................................6图表3：中国CPI和PPI.................................................................................................................................................................................6图表4：全球铅精矿月度产量........................................................................................................................................................................7图表5：海外样本头部矿企铅精矿产量........................................................................................................................................................7图表6：秘鲁铅精矿月度产量........................................................................................................................................................................7图表7：不同地区和口径铅精矿产量对比....................................................................................................................................................7图表8：2025年海外铅矿产量预计变化情况（单位：万金属吨）............................................................................................................8图表9：SMM中国铅精矿产量.......................................................................................................................................................................9图表10：铅精矿月度进口量..........................................................................................................................................................................9图表11