储能需求由量向质切换，龙头综合竞争力进一步凸显

glzqdatemark12025年06月29日 |报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 随着国内企业出海进程推进，海外储能市场竞争加剧，品牌渠道核心竞争力的重要性提升；同时国内新型电力系统改造新阶段对电力设备要求提高，阳光电源作为具备丰富项目经验和技术优势的龙头企业有望享受超额利润。维持“买入”评级。张磊李灵雪SAC：S0590524110005 SAC：S0590524120001 请务必阅读报告末页的重要声明阳光电源(300274)储能需求由量向质切换，龙头综合竞争力进一步凸显行业：电力设备/光伏设备投资评级：买入（维持）当前价格：65.43元基本数据总股本/流通股本(百万股)2,073/1,590流通A股市值(百万元)104,014.69每股净资产(元)19.67资产负债率(%)64.16一年内最高/最低(元)119.19/52.98股价相对走势相关报告1、《阳光电源（300274）：储能出货大幅提升，龙头企业盈利能力突出》2025.05.072、《阳光电源（300274）：2024半年报点评：业绩稳定增长，光储双赛道龙头地位稳固》2024.08.26扫码查看更多-20%20%60%100%2024/62024/102025/22025/6阳光电源沪深300 2/36投资要点我们为什么看好阳光电源？行业需求向高品质产品服务倾斜的特点变化利好技术、品牌优势领先的龙头企业。随着国内企业出海进程推进，海外储能市场竞争加剧，品牌渠道核心竞争力的重要性提升；同时国内新型电力系统改造新阶段对电力设备要求提高，阳光电源作为具备丰富项目经验和技术优势的龙头企业有望享受超额利润。储能经济性与必要性并重，迎来高质量发展阶段全球储能市场来看，中欧美等传统市场方兴未艾、以中东为代表的新兴市场高速增长。一方面，储能市场渐成规模，国内优质企业出海加速，竞争趋于激烈，运维服务质量、反应速度等核心竞争力的重要性提升，公司持续贯彻本土化团队发展策略，渠道品牌方面先发优势显著；另一方面，随着新能源占比提升，电网脆弱性增加，对构网型的需求应运而生，国内市场新型电力系统正在形成，海外市场电网基础相对较弱，对构网型储能的需求一直存在且有望加速提高，公司具备丰富的海外构网型项目经验，技术优势突出，国内已中标多项构网储能招标，有望受益。公司综合优势突出，双龙头地位稳固公司是光伏逆变器及储能系统行业双龙头，持续深耕电力电子转换设备及系统，2024年 公 司 光 伏逆 变 器 及 储 能 系 统 分 别 出 货147GW/28GWh， 同 比 分 别 增 长13%/167%，三年CAGR分别为46%/111%。公司前瞻性全球化布局，截至2024年底，产能方面，公司于印度及泰国工厂建设产能已达25GW；渠道运维方面，公司设立全球五大服务区域，海外具备超20家分支机构、超520家服务网点和数百家重要的渠道合作伙伴，顺应光伏供给全球化发展趋势，提高抗风险能力。盈利预测及投资建议我们预计公司2025-2027年营业收入分别为924.8/1044.3/1235.7亿元，同比增速分别为18.8%/12.9%/18.3%，归母净利润分别为127.7/136.6/159.7亿元，同比增速分别为15.7%/7.0%/16.9%，EPS分别为6.16/6.59/7.70元/股，3年CAGR为13.1%。参考可比公司估值，维持“买入”评级。风险提示：海外政策变动风险；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。财务数据和估值202320242025E2026E2027E营业收入（百万元）722517785792479104432123574增长率（%）79.47%7.76%18.78%12.93%18.33%EBITDA（百万元）1215814700169781801121088归母净利润（百万元）944011036127651366415972增长率（%）162.69%16.92%15.67%7.04%16.89%EPS（元/股）4.555.326.166.597.70市盈率（P/E）14.412.310.69.98.5市净率（P/B）4.93.72.92.31.9EV/EBITDA11.210.57.77.05.7数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年06月27日收盘价 投资聚焦核心逻辑随着新型电力系统改造的不断深入，电力电子设备接入比例逐渐提高，对网端变流器提出更高要求。一方面，光伏逆变器、风电变流器超配扩容以及老旧设备换代要求提高，逆变器需求增速有望高于光伏装机增速；另一方面，储能已经由调节作用转向支撑作用，并开始在构建电网过程中发挥作用，构网型储能需求有望逐渐兴起，行业技术竞争壁垒提高。1）新阶段新在哪：电源侧新能源发电占比突破15%，由量变到了质变阶段，由于其发电出力曲线具有较大波动性，且不具备惯量支撑能力，导致一方面，电力系统脆弱程度提高，易造成电网故障；另一方面，新能源并网困难，电站收益率下降。2）应对新阶段问题的思路：核心在于解决电网稳定性问题，配置高比例的构网型储能是可行性较高的措施。国内构网型项目招标常见的标准之一是具备构网型储能项目运行经验，公司具有多项海外相关项目，经验丰富程度领先行业。3）新阶段如何影响行业：①技术壁垒提高，虽然多家储能厂商均有构网型储能技术储备，但该技术核心难点在于故障发生时如何快速修复，因此项目经验中积累的技术提升尤为重要。②利润提高，国内构网型储能招标项目中标价高于普通储能项目，或将改变之前国内储能项目有量无利的局面。核心假设•光伏逆变器等电力电子转换设备业务：该业务业绩表现与光伏行业整体景气度相关性较高。2024年起光伏装机增速有所放缓，随着电网改造以及电力市场化进程的推进，我们预计未来光伏有望迎来新一轮高增周期。我们预计公司光伏逆变器等电力电子转换设备业务2025-2027年有望实现营业收入分别为315.7/343.9/398.5亿元，毛利率分别为30.7%/30.2%/29.8%。•储能系统业务：随着业务规模扩大形成规模效应，同时受益于原材料价格下降，公司储能系统业务2024年盈利水平提升。随着原材料价格波动趋缓，该业务毛利率水平或将有所下降，同时由于公司储能系统品牌渠道优势突出，依托于“三电融合”前瞻技术平台，公司储能系统盈利有望维 持 行 业 领 先 水 平 。 我 们 预 计 公 司 储 能 业 务2025-2027年 有 望 实 现 营 业 收 入 分 别 为370.9/460.7/596.6亿元，毛利率分别为31.8%/28.1%/27.3%。盈利预测与评级我 们 预 计 公 司2025-2027年 营 业 收 入 分别 为924.8/1044.3/1235.7亿 元 ， 同比 增 速分 别 为18.8%/12.9%/18.3%， 归 母 净 利 润 分 别 为127.7/136.6/159.7亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为15.7%/7.0%/16.9%，EPS分别为6.16/6.59/7.70元/股，3年CAGR为13.1%。参考可比公司估值，维持“买入”评级。 3/36 正文目录1.专注新能源设备的高新技术企业......................................61.1新能源领域多维布局基本成型..................................61.2逆变器储能双龙头地位稳固....................................82.全球：品牌竞争力重要性提升........................................92.1需求侧支撑：储能装机有望维持高增速...........................92.2供给侧竞争：国内企业出海迈入新阶段..........................123.国内：新型电力系统进入加速调整期.................................133.1必要性：电网稳定性需要构网技术.............................133.2经济性：新能源电站收益稳健性亟需改善........................163.3构网技术有望成为新型电力系统刚需...........................194.公司：技术渠道前瞻布局稳固龙头地位...............................214.1产品研发硬实力支撑出货高增.................................214.2先发优势筑立品牌渠道护城河.................................254.3前瞻高投入应对竞争加剧周期.................................295.盈利预测及投资建议...............................................315.1盈利预测...................................................315.2投资建议...................................................336.风险提示.........................................................34图表目录图表1：公司发展历程简要梳理..........................................6图表2：公司前十大股东明细（2025年4月8日）.........................7图表3：2023年公司股权激励计划公司层面业绩考核目标...................8图表4：2018-2024年阳光电源营收结构变化（%）.........................8图表5：2018-2024年阳光电源三大主营业务营收（亿元）..................8图表6：2014年至今阳光电源营业总收入及增速（亿元、%）................9图表7：2014年至今阳光电源归母净利润及增速（亿元、%）................9图表8：2017-2024年阳光电源营业总收入分地区结构（%）.................9图表9：2017-2024年阳光电源分地区营收规模及增速（亿元、%）............9图表10：全球储能新增装机预测（单位：GWh）...........................10图表11：2024年全球主要市场储能装机规模市占率（%）..................11图表12：欧美储能装机规模及增速预测（GWh、%）........................11图表13：美国光伏+储能的度电成本（LCOE）已较传统能源具备竞争力.......11图表14：逆变器更换需求理论预估（GW）................................12图表15：2022-2023年主要储能市场CR3变化（%）.......................13图表16：2024年全球储能出货排名.....................................13图表17：全球逆变器厂商市场集中度变化（%）...........................13图表18：我国存量电源装机结构及新能源占比增速（%、pct）..............14图表19：我国历年新增电源装机结构（%）...............................14图表20：我国风光发电量占比及其增速（%、pct）........................15 4/36 5/36图表21：美国风光发电量占比（%）.......................