通信行业半年度投资策略：围绕AI主线，把握算力+端侧+运营商多重机遇

挖掘价值投资成长强于大市（维持）东方财富证券研究所证券分析师：马成龙证书编号：S1160524120005联系人：刘正联系人：隆军德相对指数表现相关研究《模型性价比持续提升，应用侧有望加速》2025.06.16《算力链景气度持续，端侧AI加速落地》2025.06.09《Agent加速商用，全球算力基建景气持2025.05.25《AIDC建设加速，关注产业链周期拐点及格局重构》2025.05.21《通信行业2024&2025Q1财报总结：业绩整体向好，看好国产算力及端侧AI》2025.05.062024/62024/12通信沪深300 续》-20%-6%8%22%36%50% 【配置建议】展望2025年下半年，随着国内外云厂商加大资本开支，北美算力板块及国产算力链景气度有望持续，AI应用发展有望推动端侧AI加速落地，我们认为AI仍是核心投资主线，同时看好现金分红比例持续提高的运营商资产，建议关注光模块（中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技、华工科技等）、铜互连（兆龙互连、瑞可达等）、端侧AI（移远通信、广和通、和而泰等）、IDC机房（润泽科技、奥飞数据、大位科技等）、温控设备（英维克、申菱环境等）、交换机（锐捷网络、菲菱科思等）、机器人方向（拓邦股份、珠城科技等）、运营商（中国移动、中国电信、中国联通）。【风险提示】宏观环境变化影响需求增速：全球政治和经济的不确定性，如地缘政治争端、经济下行等，都可能对市场需求产生负面影响。这些宏观因素可能导致消费者信心下降，企业投资减少，从而抑制需求的复苏。新产品的市场接受程度不及预期：新产品的成功很大程度上取决于市场接受度。如果新产品未能满足消费者的期望或者市场推广不力，可能会导致销售不佳，影响企业的盈利能力和市场份额。中美摩擦加剧带来全球产业链重构：中美之间的贸易摩擦可能会迫使企业重新考虑其供应链布局，以规避潜在的贸易壁垒和关税。这种产业链的重构可能会导致成本上升、生产效率下降，甚至影响全球供应链的稳定性。数据测算误差风险：报告中存在多处数据测算，如Chatbot算力需求测算、云厂商资本开支预测等，测算过程中假设条件及参数较为复杂，且多次引用第三方数据，最终测算结果可能与实际情况存在偏差。 2 正文目录1.通信板块累计上涨3.6%，工业互联网、物联网领涨.................................62.重点领域投资方向......................................................................................72.1.北美算力：网络架构持续演进，光模块景气度持续................................72.1.1. A股北美算力链复盘及展望...................................................................72.1.2.英伟达Blackwell架构拆解...................................................................92.1.3.北美云厂商自研ASIC梳理................................................................162.1.4.未来趋势展望......................................................................................202.2.国产算力：智算需求持续增长，产业链迎来新周期..............................272.2.1.行情复盘：算力自主可控为大势所趋，行业景气度有望修复.............272.2.2.模型发展带动算力需求爆发，推理侧算力成为增长主力....................282.2.3.下游算力投资力度加大，IDC行业有望进入周期拐点........................302.2.4. AIDC建设面临能耗散热挑战，网络架构升级加速高速连接渗透........322.3.端侧：AI加速向应用层普及，AI眼镜&玩具方兴未艾..........................352.3.1.行情复盘：端侧应用加速落地，重视产业链事件催化........................352.3.2.芯片+模组+终端持续创新，产业链蓄势待发......................................362.4.运营商：业绩稳健增长，分红比例持续提高.........................................422.4.1.行情复盘：利率下行背景下，运营商红利价值凸显...........................422.4.2.以基础电信为业绩压舱石，新兴业务突破增长天花板........................433.投资建议...................................................................................................464.风险提示...................................................................................................46图表目录图表1：2025年初以来通信（申万）指数及大盘走势.................................6图表2：2024年以来通信（申万）指数估值变化（PE_TTM）..................6图表3：2025年以来申万一级行业涨跌幅...................................................7图表4：2025年以来通信行业各细分板块涨跌幅........................................7图表5：复盘北美算力链（2022/11-至今）..................................................8图表6：Blackwell平台较Hopper平台性能大幅提升..................................9图表7：Blackwell平台六大技术突破.........................................................10图表8：NVL72机柜实景............................................................................11图表9：Compute Tray示意图....................................................................11图表10：GB200示意图.............................................................................12图表11：GB200架构................................................................................13图表12：GB300架构................................................................................13图表13：H100、GB200、GB300性能对比..............................................13图表14：Blackwell NVLink Switch Tray....................................................13图表15：NVLink交换芯片........................................................................13图表16：Blackwell NVLink Switch Tray....................................................14图表17：NVLink性能不断迭代................................................................14图表18：NVL72 Scale up互联拓扑.........................................................14图表19：NVL72机柜内通过铜线实现Compute Tray和Switch Tray连接......................................................................................................................15图表20：ConnectX-8 SuperNIC...............................................................15图表21：Quantum-X800 InfiniBand交换机.............................................15图表22：Google TPU v6e Trillium............................................................16图表23：Meta MTIA v1.............................................................................16图表24：TPU v6e与v5e性能对比...........................................................17图表25：TPU芯片结构.............................................................................17 3 4通信行业半年度投资策略图表26：TPU芯片间互联结构..................................................................18图表27：TPU v6e Trillium支持最高256芯片互联...................................18图表28：Trainium 2芯片结构...................................................................18图表29：普通Trn2拓扑结构：4×4 2D环面结构....................................19图表30：Trn2-Ultra拓扑结构：4×4×4 3D环面结构..............................19图表31：英伟达通过NVLink技术实现NVSwitch对GPU的全向互联....19图表32：Tomahawk 6交换机芯片主要突破..............................................20图表33：1.6T光模块趋于商用.............