铜半年报：“金九银十”需求回升，有望延续强势

下半年观点及策略期现市场供给及库存初加工及终端市场供需平衡表及产业链结构 下半年观点及策略 下半年观点及策略u宏观：中美就落实日内瓦共识的框架达成了补充谅解，中国将加快向美国出口稀土，美方相应取消对华有关限制措施。对此，国际媒体认为，中美两国扫清了贸易摩擦中一个关键障碍。消息利多金属价格，近期铜价向上突破。u供应：6月国内TC（加工费）报价维持在-40美元/吨以下，仍处历史低位，凸显矿石供应紧张。近期智利矿业Antofagasta与中国冶炼厂年中谈判敲定0美元/干吨TC这一结果，凸显了当前铜精矿市场“矿强冶弱”的格局。在加工费大幅下跌至历史新低的严峻形势下，冶炼厂面临直接生产亏损的困境。据预测，2025年全球铜冶炼产能利用率或跌破80%。后期国内炼厂面临减产压力，但由于新增产能投产，当前减产意愿仍有限，预计1-6月累计产量同比增加67.09万吨升幅为11.34%。u需求：由于美国针对铜加征关税政策（25%或50%）仍未落地，美铜对伦铜沪铜溢价重新走扩，挤仓风险发酵，国内冶炼厂出口积极性增加，6月出口量将有超预期表现。然而从消费来看，由于6月是需求淡季，市场表现略显冷清，同时高铜价对需求有抑制表现。具体看家电产量增速延续下滑，建筑用铜需求偏弱；但新能源汽车产销两旺，光伏装机增速回升，带动铜材出口。下半年随着“金九银十”需求回升，加上铜矿供应紧张影响到供应端，预计铜价仍有望延续强势。u库存：由于COMEX与LME价差的影响，市场货源向北美转移，导致了LME库存持续下降，目前LME库存已经跌破10万吨，挤仓风险增加，价格持续走高，也带动了国内铜价上涨。u观点：中美已就落实日内瓦共识的框架达成了补充谅解，扫清了两国贸易摩擦中一个关键障碍。消息利多金属价格，近期铜价向上突破。行业方面，近期智利矿业Antofagasta与中国冶炼厂年中谈判敲定0美元/干吨TC这一结果，凸显了当前铜精矿市场“矿强冶弱”的格局。在加工费大幅下跌至历史新低的严峻形势下，冶炼厂面临直接生产亏损的困境。后期国内炼厂面临减产压力，但由于前期新增产能投产，当前减产意愿仍有限，预计1-6月累计产量仍同比高速增长。由于美国针对铜加征关税政策仍未落地，美铜对伦铜沪铜溢价重新走扩，挤仓风险发酵，国内6月出口量将有超预期表现。然而由于6月是需求淡季，市场表现略显冷清，同时高铜价对需求有抑制表现。具体看家电产量增速延续下滑，建筑用铜需求偏弱；但新能源汽车产销两旺，光伏装机增速回升，带动铜材出口。下半年随着“金九银十”需求回升，加上铜矿供应紧张影响到供应端，预计铜价仍有望延续强势。u策略：滚动做多，如果出现较大幅度回调，则可中线买入做多。沪铜参考支撑位77000元/吨。 期现市场 期现货及升贴水图：国内期现货价格（元/吨）资料来源：钢联、华联期货研究所 资料来源：钢联、华联期货研究所 沪伦比及进口盈亏图：LME伦铜电3走势（美元/吨）资料来源：钢联、华联期货研究所 资料来源：钢联、华联期货研究所 供给及库存 图：全球铜资源分布（单位：%）资料来源：Bloomberg、华联期货研究所全球铜资源主要分布在南美洲的智利和秘鲁、澳大利亚、欧洲的俄罗斯和北美洲的墨西哥等国家和地区。其中，智利拥有铜储量1.9亿吨，以21.3%的占比位居全球首位；澳大利亚、秘鲁和俄罗斯分别以10.9%、9.1%和7%的占比排名第二、三、四位；2022年中国铜资源储量0.27亿吨，仅占全球总储量的3%，资源较为贫乏。近几年新冠疫情爆发、海外高通胀、矿石品位下滑和社区扰动等因素，实际资本开支对产量增长的影响弱于预期。特别的，最近一次，也就是2020-2022年的上涨周期中，全球铜矿资本开支并没有明显增加，这将导致铜矿新增产能在2024年后逐步下滑。全球铜资源分布及资本开支 资料来源：Woodmac、华联期货研究所 铜精矿图：进口铜精矿加工费TC及现货价格（美元/干吨）资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所根据MYSTEEL数据，截至2025年6月27日，26%干净铜精矿综合TC价格为-43.57美元/干吨；26%干净铜精矿综合现货价格为2608美元/干吨。据业内调研，考虑现金成本后，铜冶炼厂的加工费盈亏平衡点在40美元/吨附近，目前铜精矿零单现货加工费大幅低于盈亏平衡点。世界金属统计局（WBMS）数据，2025年1-4月，全球铜精矿产量为608.45万吨。2024年全球铜精矿产量为2238.8万吨，同比上涨2.1%。 资料来源：钢联、华联期货研究所 全球铜产量分布图：全球铜矿产量分布及变化（万金属吨，%）资料来源：USGS等、华联期货研究所 资料来源：ICSG、华联期货研究所 受益于2017-2019年铜企资本支出扩张，未来两年的时间内，供应端以Grasberg、Kamoa-Kakula、QB2、驱龙铜矿以及Quellaveco为代表的矿山集中进行新投产和扩建项目，全球铜矿产能虽持续扩张，但产能利用率呈下降趋势。2024年全球铜矿山产能达到2863万吨，同比增长3.78%，主要系运营矿山（Kamoa、Tenke和KFM）的扩建。然而，产能增速高于实际产量增速，导致产能利用率下降，从2020年的82.20%降至2024年的80.1%。2025年，新的Malmyz矿山和OyuTolgoi地下项目将有助于全球产能的增长。而产能利用率受政治风险加剧、冶炼端减产的影响或将进一步承压。图：2023-2025年全球主要铜矿新建、扩建项目增量(万吨)资料来源：SMM、华联期货研究所全球主要铜矿项目增量及粗炼主要新增产能 铜精矿进口及库存图：中国铜精矿月进口量（万吨）资料来源：钢联、华联期货研究所海关总署最新数据显示，2025年5月，中国进口铜矿砂及其精矿240万吨，同比增长6.6%。1 - 5月累计进口1241万吨，同比增长7.4%。2024年中国铜精矿进口总量2811万吨，同比增2.10%，进口总金额67748.89百万美元，同比增13.10%。2025年第26周，我国进口铜精矿港口库存为48.7万吨。 资料来源：钢联、华联期货研究所 全球铜矿供需及我国冶炼盈亏平衡图：全球铜矿供需平衡预测（单位：万吨）资料来源：ICSG、华联期货研究所 资料来源：钢联、华联期货研究所 全球及我国电解铜产量图：全球电解铜产量(万吨)资料来源：钢联、华联期货研究所世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2025年4月,全球精炼铜产量为251.75万吨，消费量为232.38万吨,供应过剩19.36万吨。1-4月，全球精炼铜产量为976.97万吨,消费量为919.23万吨，供应过剩57.74万吨。2024年全球精炼铜产量为2802.28万吨，消费量为2857.67万吨，供应短缺55.39万吨。国家统计局数据显示，中国2025年5月精炼铜（电解铜）产量为125.4万吨，同比增加13.6%；1-5月累计产量为605.3万吨，同比增加8%。2024年我国精炼铜产量1364.4万吨，同比增长4.1%。 资料来源：钢联、华联期货研究所 我国电解铜进出口图：中国电解铜进口量(kg)资料来源：WIND、华联期货研究所海关总署数据显示，中国2025年5月精炼铜进口量为292,694.313吨，环比下降2.49%，同比下降15.64%。1-5月，中国精炼铜进口总量为139.14万吨。2024年中国进口精炼铜共373.88万吨，累计同比增加6.49%。2024年中国出口精炼铜共45.75万吨，累计同比增加63.86%；其中12月出口1.67万吨，环比增加44.06%，同比增加55.61%。2023年全年进口总量为351.08万吨，累计同比减少4.37%。2023年中国电解铜出口量约为30万吨。 资料来源：海关总署、华联期货研究所 我国废铜进口及精废价差图：废铜进口量(万吨)资料来源：海关总署、钢联、华联期货研究所据海关总署统计显示,2025年5月我国废铜进口量为18.52万实物吨，环比下降9.55%，同比下降6.63%。1-5月累计进口量为96.22万吨，累计同比下降1.98%。中国2024年废铜（铜废碎料）累进口量224.97万吨,同比增加13.3%。截至2025年6月27日，广东市场精废价差为1874元/吨，高于1500元/吨的合理价差。 资料来源：钢联、华联期货研究所 电解铜进口盈亏和废铜票点图：现货进口盈亏(元/吨)资料来源：钢联、华联期货研究所 资料来源：钢联、华联期货研究所 国际显性库存图：LME库存(吨)资料来源：钢联、华联期货研究所截至2025年6月26日，LME库存为9.35万吨。纽约市场铜库存上升至20.93万吨，创近年同期新高。 资料来源：钢联、华联期货研究所 国内库存图：国内社会库存(万吨)资料来源：钢联、华联期货研究所近期国内社会库存进一步下降。截至2025年6月26日，我国社会库存为13.19万吨。近期上期所库存进一步下降。 资料来源：钢联、华联期货研究所 初加工及终端市场 初加工市场2025年1-5月中国铜材累计产量为953.7万吨，同比增加6.2%。2024年累计产量2350.3万吨，同比增长1.7%。海关数据显示，2025年1-5月未锻轧铜及铜材累计出口59.48万吨，同比增长25.2%。1-5月累计进口217万吨，同比下降6.7%。2024年未锻轧铜及铜材的进口量为568.4万吨，同比增3.4%。图：国内铜材产量（万吨）资料来源：钢联、华联期货研究所 资料来源：钢联、华联期货研究所 终端市场-电力图：电网投资完成额（亿元）资料来源：钢联、华联期货研究所2025年1-5月，全国主要发电企业电源工程完成投资2578亿元，同比增长0.4%；电网工程完成投资2040亿元，同比增长19.8%。2024年全国主要发电企业电源工程完成投资11687亿元，同比增长12.1%。全国电网工程完成投资6083亿元，同比增长15.3%。 资料来源：钢联、华联期货研究所 终端市场-房地产图：全国房地产开发企业累计投资完成额累计同比（%）资料来源：钢联、华联期货研究所1—5月份，全国房地产开发投资36234亿元，同比下降10.7%；其中，住宅投资27731亿元，下降10.0%。2024年我国房地产开发投资累计10.02万亿元，同比跌10.6%。 资料来源：钢联、华联期货研究所 终端市场-汽车图：中汽协汽车产量（万辆）资料来源：中国汽车工业协会、华联期货研究所2025年1-5月，汽车产销分别完成1282.6万辆和1274.8万辆，同比分别增长12.7%和10.9%。2025年1-5月，我国新能源汽车产销快速增长，分别完成569.9万辆和560.8万辆，同比分别增长45.2%和44%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的44%。2024年，我国汽车产销分别完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%。新能源汽车产销分别完成1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%；新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的40.9%。 资料来源：钢联、华联期货研究所 图：新能源分车型国内销量及占比（万辆，％）图：全球新能源汽车和充电桩用铜量预测（万吨，%）资料来源：中国汽车流通协会、华联期货研究所资料来源：NavigantResearch、国际能源组织、华联期货研究所2025年3月，我国新能源汽车国内销量占汽车国内销量比例为44.8%;新能源乘用车国内销量占乘用车国内销量比例为49%;新能源商用车国内销量占商用车国内销量比例为19.9%。1-3月，新能源汽车国内销量占汽车国内销量比例为43.5%;新能源乘用车国内销量占乘用车国内销量比例为47.4%;新能源商用车国内销量占商用车国内销量比例为18.4%。根据权威预测，到2025年，全球新能源汽车销量预计将达到2500万辆，占全球汽车销量的25%左右。到2030年，新能源汽车的市场份额将突破40%，其中中国将继续领跑全球新能源汽车市场，欧洲和北美市场也将持续增长。总耗铜量将从20