电子：周观点：AI需求爆发，PCB产业链深度受益

AI需求爆发，拉动PCB产业链量价齐升。PCB是电子元器件电气相互连接的载体，受益于AI等行业发展驱动，2029年全球PCB产值有望达到946.61亿美元，AI服务器和HPC系统已成为推动低损耗高多层板和HDI板发展的重要驱动力，高端PCB需求爆发带动高端材料需求量价齐升，以CCL为例，AI产品的CCL价格对比Whitley服务器的CCL单价提升了2~2.5倍。且AI、高性能计算、高速通讯等应用领域的快速发展，下游硬件对于通讯频率、传输速度等方面性能要求不断提升，推动新一代高速覆铜板（M7、M8、M9）需求快速提高，AI服务器从GB200到GB300再到下一代产品，交换器由400Gb、800Gb一路升等到1.6Tb，铜箔基板材料将跟着从M7、M8到M9提高等级，松下已推出MEGTRON8s，相较于MEGTRON7而言，介电常数更低，传输损耗更小。 从PCB产业链来看，PCB上游包括铜箔、铜球/氧化铜粉、半固化片（粘结片）、玻璃纤维布、木浆、油墨、树脂等，其中电解铜箔、树脂和玻璃纤维布为三大主要材料。中游基材主要为覆铜板，由铜箔、环氧树脂、玻璃纤维纱等原材料加工制成。材料成本占PCB生产成本约63%，其中材料主要包括覆铜板、铜箔、磷铜球、油墨等。覆铜板是制作PCB的核心材料，主要由铜箔（39%）、玻纤布（18%）、环氧树脂（26%）构成。应用于AI领域的覆铜板向高频高速化、轻薄化、无铅无卤化方向演进，覆铜板升级势必带动上游材料要求提高，以玻璃纤维布为例，高端玻璃布是制造高性能AI服务器的关键，主要用途之一为电绝缘基材，正向低介电常数、低热膨胀系数发展，当前高端玻璃布供给紧张，全球特种玻璃布龙头日东纺发布涨价公告，涨价产品为复合材料事业部生产的玻璃纤维制品，涨价实施时间为2025年8月1日，AI PCB材料供应紧张。我们认为，AI PCB需求爆发下，对应产业链当 前供给均处于紧张状态，除高多层及高阶HDI产能稀缺紧张外，产业链上游高端材料供应同样稀缺，需重视AI大周期下，PCB产业链业绩爆发机会。 小米举办人车家全生态发布会，正式发布了小米YU7、小米MIX Flip 2与小米AI眼镜。 汽车方面，共推出3款配置车型，售价区间为25.35-32.99万元。作为小米汽车的首款SUV，小米YU7在整体设计和配置方面均进行了升级，包括全系标配800V碳化硅平台、激光雷达、双层静音玻璃、四活塞卡钳、连续阻尼可变减震器以及小米天际屏全景显示等。汽车发布1小时，大定突破289000台。小米AI眼镜是眼镜+第一人称相机+耳机+随身AI助手，重量40g相对较轻，且续航达8.6小时，售价1999元起，我们认为小米眼镜功能齐全，AI助手有望方便生活，较轻的重量也使得舒适性得以提升，高续航充分提升可用性，小米生态进一步完善。 周观点：相关标的见尾页。 风险提示：下游需求不及预期、产能建设不及预期、地缘政治风险。 重点标的 股票代码 1AI需求爆发，PCB产业链供需错配迎发展机遇 PCB是重要的电子部件，是电子元器件的支撑体，是电子元器件电气相互连接的载体。 AI热催升高端PCB市场需求，高端HDI等供应持续吃紧，相关厂商产能利用率亦处于高位。高端PCB需求爆发下，带动上游材料供应紧张，从产业链来看，上游包括铜箔、铜球/氧化铜粉、半固化片（粘结片）、玻璃纤维布、木浆、油墨、树脂、干膜、蚀刻液等，其中电解铜箔、树脂和玻璃纤维布为三大主要材料，PCB导电、绝缘和支撑主要依靠以上三大原材料实现。中游基材主要为覆铜板，由铜箔、环氧树脂、玻璃纤维纱等原材料加工制成。下游应用行业涉及消费电子产品、汽车、通信、航空航天、军用等行业。 图表1：PCB产业链 PCB的生产成本主要分为材料成本和人工制造成本，其中材料成本主要包括覆铜板、铜箔、磷铜球、油墨等。覆铜板（CCL）是制作PCB的核心材料，而电解铜箔又是制造覆铜板的主要原材料，约占覆铜板生产成本的40%。 图表2：PCB成本占比 图表3：覆铜板成本占比 从材料端来看，受益于PCB需求爆发，上游材料同步需求激增，且PCB升级带动对应材料持续升级，以CCL为例，AI产品的CCL价格对比Whitley服务器的CCL单价提升了2~2.5倍。伴随着AI、高性能计算、高速通讯等应用领域的快速发展，下游硬件对于通讯频率、传输速度等方面性能要求不断提升，推动新一代高速覆铜板（M7、M8、M9）需求快速提高，AI服务器从GB200到GB300再到下一代产品，交换器由400Gb、800Gb一路升等到1.6Tb，铜箔基板材料将跟着从M7、M8到M9提高等级。 覆铜板方面：将增强材料浸以树脂胶液，一面或两面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，是制作印制电路板核心材料。覆铜板担负着印制电路板导电、绝缘、支撑三大功能，对电路中信号传输速度、能量损失和特性阻抗等有很大的影响。下游多层板或HDI客户向覆铜板厂商采购覆铜板的同时，往往需要配套采购同厂商同规格的粘结片（半固化片，覆铜板生产过程中的前道产品，较大程度上决定覆铜板整体性能，覆铜板产品的配方技术与核心附加值之体现）产品，用其作为多层板或HDI层与层之间的粘结和绝缘材料。 图表4：覆铜板和粘结片 图表5：覆铜板的工艺流程 覆铜板按机械刚性、绝缘材料、增强材料等不同角度可以分很多种类，其中按照材质软硬程度大致分为刚性覆铜板和挠性覆铜板（FCCL）。根据使用树脂品种和增强材料的不同，刚性覆铜板的品类主要包括玻纤布基CCL、纸基CCL、复合基CCL和特殊材料基CCL，其中玻纤布基板（FR-4）是目前PCB制造中用量最大的。随着PCB朝着高功能化、高多层化方向不断演进，以及环保标准提高，下游应用对CCL的多项性能指标愈发关注，耐高温（高Tg）、介电性能（低介电常数Dk、低介质损耗Df）、抗漏电指数（高CTI）以及环保性（无卤、无锑）成为焦点，推动覆铜板（CCL）向高频高速化、轻薄化、无铅无卤化方向演进。高端覆铜板主要以特殊基覆铜板为主，适用于半导体、人工智能、5G通信基站、智能驾驶、服务器、交换机等领域，市场由台系和日系主导，内资厂商主要包括生益科技、南亚新材等。 图表6：不同应用领域对覆铜板需求 松下目前已推出MEGTRON8s，MEGTRON系列等级越高传输损耗越小，更高等级覆铜板介电常数更低。 图表7：等级越高传输损耗越小 图表8：不同等级传输损耗比较 覆铜板升级势必带动上游材料要求提高。以玻璃纤维布为例，高端玻璃布是制造高性能AI服务器的关键，玻璃布主要用途之一作为电绝缘基材，利用玻璃纤维电绝缘性、耐热性和尺寸稳定性，与环氧树脂、聚酰亚胺树脂等组合，用作电子设备（计算机、通信设备、交换机等）的印刷线路板材料。算力时代下，AI硬件和终端设备对芯片材料提出更高要求，玻璃布向低介电常数、低热膨胀系数发展，当前高端玻璃布供给紧张，全球特种玻璃布龙头日东纺发布涨价公告，涨价产品为复合材料事业部生产的玻璃纤维制品（各种玻纤织布产品），涨价实施时间为2025年8月1日，AI PCB材料供应紧张。 图表9：PCB模型横截面 图表10：日东纺特种玻璃情况 图表11：特种玻璃布应用位置 图表12：日东纺对未来更高性能需求下的低损耗玻纤研发的展望 国内厂商收并购加速材料布局。2025年6月27日，德福科技发布公告，近日与Volta Energy Solutions S.à.r.l.签署了《谅解备忘录》，双方就德福科技或其全资控股主体收购Circuit Foil Luxembourg S.a.r.l. 100%股权交易达成初步意向，卢森堡铜箔成立于1960年，拥有悠久的经营历史，主要从事电子电路铜箔中的高端IT铜箔研发、生产和销售，核心产品包括HVLP（极低轮廓铜箔）和DTH（载体铜箔），终端应用包括AI服务器等数据中心、5G基站、移动终端等，卢森堡铜箔为全球高端IT铜箔龙头企业之一，也是全球自主掌握高端IT铜箔核心技术与量产能力的唯一非日系龙头厂商，市场份额领先。 2024年度，其HVLP（极低轮廓铜箔）（ 和DTH（载体铜箔）（ 产品的收入占比合计约53%， 与全球头部覆铜板和PCB企业保持长期稳固合作关系，HVLP3和DTH产品已量产应用于国际顶尖厂商产品，当前卢森堡铜箔公司具有铜箔产能1.68万吨/年。 2029年全球PCB产值将达到946.61亿美元。2024年，受益于AI推动的交换机、服务器等算力基建爆发式增长，智能手机、PC的新一轮AI创新周期，以及汽车电动化/智能化落地带来的量价齐升，HDI、层数较高的多层板等高端品需求快速增长，PCB行业景气度持续上行。根据Prismark数据，2024年全球PCB产值恢复增长，产值达到735.65亿美元，同比增长5.8%，预计2029年全球PCB产值将达到946.61亿美元，2024-2029年年均复合增长率5.2%。 图表13：全球PCB产值（十亿美元） AI系统、服务器等为近年PCB下游需求增长主要动能。从下游应用领域来看，根据Prismark数据，2023年全球AI/HPC服务器系统的PCB市场规模（不含封装基板）接近8亿美元，预计到2024年将达到19亿美元，同比增长接近150%；到2028年，AI/HPC服务器系统的PCB市场规模（不含封装基板）将追上一般服务器，达到31.7亿美元，2023-2028年CAGR达32.5%，远超其他领域PCB市场规模增速。AI服务器和HPC系统已成为推动低损耗高多层板和HDI板发展的重要驱动力。 图表14：全球一般和AI/HPC服务器PCB市场规模(亿美元，不含封装基板) PCB需求提升，对应上游材料需求不断上升，尤其是AI PCB需求的爆发，拉动对材料的高要求，上游材料量价齐升，当前高端材料供应紧张，PCB产业链机会需高度重视。 2小米全生态发布会，YU7大定超预期 小米举办人车家全生态发布会，正式发布了小米YU7、小米MIX Flip 2与小米AI眼镜。 小米YU7：6月26日，小米YU7正式上市，共推出3款配置车型，售价区间为25.35-32.99万元。小米YU7超长续航后驱版，25.35万元；小米YU7超长续航四驱Pro版，27.99万元；小米YU7超长续航高性能四驱Max版，32.99万元。定金5000元，7月31日前下定，至高享66000元限时权益。作为小米汽车的首款SUV，小米YU7在整体设计和配置方面均进行了升级，使其并不简单是小米SU7的“升高版”；包括全系标配800V碳化硅平台、激光雷达、双层静音玻璃、四活塞卡钳、连续阻尼可变减震器以及小米天际屏全景显示等。汽车发布1小时，大定突破289000台。 图表15：小米YU7大定情况 外观方面，小米YU7延续家族式设计风格，前脸标志性的“水大大””具（ 有很高的辨识 度，上半部分采用镂空设计形成通风口，并与机舱盖上的开口连通，帮助降低风阻；下半部分配备两颗LED大”，其具备180°超广角照明，提升夜晚视觉效果。此外，小米YU7还配备了3.11㎡的蚌式铝机盖，经历7个月的数百次优化，减少分缝，降低风阻的同时还能够减轻重量。此外支持8种开合方式，包括UWB钥匙、主驾侧翼子板按键、车内语音、车外语音、随动开启/关闭、小米汽车App、实体钥匙、中控大屏，机盖下方容纳了141L的前备箱，兼顾美学和实用性。 车身尺寸方面，小米YU7长宽高分别为4999/1996/1608（（1600）mm，轴距为3000mm。 轮胎规格分别为245/55 R19、245/50 R20、245/45 R21和275/40 R21，轮胎品牌分别为韩泰或米其林。车辆提供两款21英寸锻造轮圈、两款20英寸轮圈、一款21英寸幻刃轮圈、一款19英寸钻石造型轮圈。车身颜色方面，小米YU7将提供9种选择，包括宝石绿、钛金属、熔岩橙、流金粉、珍珠白、影青色、深海蓝、寒武岩灰、丹霞紫。 图表16：小米色系 显示方面，配备XiaomiHyperVision小米天际屏全景显示，采用3块Mini